20210523-东吴证券-固收周报_后疫情时代的消费_美联储公布4月会议纪要（2021年第17期）_19页_1mb

周观总结：后疫情时代的消费与美联储货币政策走向

核心内容概述

本周的经济数据与市场动态显示，后疫情时代的消费复苏呈现出结构性不均衡的特点，同时美联储4月会议纪要释放了减码购债的信号，表明其货币政策可能逐步转向紧缩。此外，国内外宏观经济数据与资产表现也反映出市场对通胀、复苏节奏及地缘风险的关注。

主要观点

1. 消费复苏的结构性不均衡

• 社会消费品零售总额：当月同比为17.7%，低于市场预期的23.8%，显示整体消费复苏力度不足。
• 限额以上企业表现优于整体：限额以上企业消费恢复较快，主要由于其规模较大、抗风险能力强，且需求端以社会团体为主，相对稳定。
• 限额以下企业恢复缓慢：小微企业和个体工商户受疫情影响较大，尽管有政策支持，但消费意愿尚未恢复至疫情前水平。
• 居民消费恢复关键：消费何时能恢复，很大程度上取决于居民部门的消费能力与意愿，这与居民收入和储蓄倾向密切相关。
• 历史对比：2008年金融危机后，居民消费恢复耗时约2年，表明消费复苏非一蹴而就。
• 疫情反复风险：当前疫情零星复发的可能性仍存在，年内消费恢复如初的可能性较低。

2. 美联储货币政策走向分析

• 通胀压力仍存：美国CPI短期内上行压力较大，受供应链危机、原材料短缺、用工荒和能源价格上涨等因素影响。
• CPI复苏路径反常：美联储需观察5月通胀是否出现更高峰值，再决定后续财政刺激方向和力度。
• 资产购买规模高位运行：美联储资产负债表规模已达7.9万亿美元，为疫情前两倍，表明其购债速度可能放缓。
• 流动性需求减弱：超额准备金规模激增，隔夜逆回购工具（ONRRP）规模增加，市场流动性需求下降，购债边际效用递减。
• 政策路径预测：若通胀等数据不超预期，美联储或于2021年第四季度开始减码购债，2022年第三季度结束资产净购买，随后进入加息周期。

关键信息

国内经济数据

• 商品房成交面积：本周数据上行，显示房地产市场仍保持活跃。
• 钢材价格：Myspic钢材价格指数下行，部分钢材品种价格跌幅较大。
• 有色金属价格：LME有色金属期货价格表现分化，铜和铝价格下跌，锌和铅价格上涨。
• 煤炭价格：焦煤和动力煤价格均下降。
• 同业存单利率：多数下行，显示市场流动性宽松。
• 余额宝收益率：有所下降，反映市场资金面偏松。
• 蔬菜价格指数：表现分化，部分品种价格上涨，部分下跌。
• 原油价格：继续下行，受全球供需变化影响。

海外经济数据与资产表现

• 美国失业金数据：初请失业金人数继续回落，续请人数小幅回升，显示就业市场逐步改善。
• 美国原油供给：尚未完全恢复，成品油库存持续减少。
• 美国房地产市场：新屋开工数达年内最高，显示市场热度上升。
• 欧洲与日本经济：2021Q1欧日德GDP同比持续下降，法国实现年内首次正增长，日本仍面临通缩压力。
• 制造业复苏：欧洲制造业表现强劲，带动整体经济复苏。
• 大类资产表现：半导体和新兴市场指数领涨，铜和原油价格领跌，比特币和天然气亦出现下跌。
• 汇率波动：瑞法、欧元走升，美元和人民币走弱，反映市场对美元资产的偏好减弱。

风险提示

• 再通胀超预期：若通胀数据超出预期，可能影响美联储政策节奏。
• 疫情反复：零星疫情可能拖累全球复苏进程，尤其是疫苗分配不均导致的复苏不均衡。
• 地缘风险：国际局势变化可能对市场造成冲击，需密切关注。

数据与图表目录

• 图1：限额以上企业消费品零售恢复较快（单位：%）
• 图2：消费与居民收入水平息息相关（单位：%）
• 图3：金融危机后居民消费能力及意愿缓步回升（单位：%）
• 图4：2019年-2021年美国CPI同比、核心CPI同比、PCE同比、核心PCE同比（单位：%）
• 图5：2019年-2021年美联储资产负债表规模与ONRRP规模（单位：万亿美元、十亿美元）
• 图6：货币市场利率多数上行（单位：%）
• 图7：利率债两周发行量对比上行（单位：亿元）
• 图8：央行利率走廊（单位：%）
• 图9：国债中标利率和二级市场利率（单位：%）
• 图10：国开债中标利率和二级市场利率（单位：%）
• 图11：进出口和农发债中标利率和二级市场利率（单位：%）
• 图12：两周国债与国开债收益率均下行（单位：%）
• 图13：本周国债期限利差变动（单位：BP）
• 图14：国开债、国债利差（单位：BP）
• 图15：5年期国债期货走势（单位：亿元，%）
• 图16：10年期国债期货走势（单位：亿元，%）
• 图17：商品房总成交面积上行（单位：万平方米）
• 图18：Myspic钢材价格指数下行（单位：元/吨）
• 图19：焦煤价格、动力煤价格均下降（单位：元/吨）
• 图20：同业存单利率多数下行（单位：%）
• 图21：余额宝收益率有所下行（单位：%）
• 图22：蔬菜价格指数表现分化（单位：元/吨）
• 图23：RJ/CRB商品价格指数与南华工业品价格指数下行（单位：%）
• 图24：原油价格下行（单位：美元/桶）
• 图25：美国初请失业金人数继续回落，续请人数小幅回升（单位：百万人）
• 图26：美国原油供给仍未恢复，成品油库存持续减少
• 图27：美国新屋开工数达年内最高值，房地产市场火热
• 图28：2021Q1欧日德GDP同比持续下降，法国实现一年内的首次正增长（单位：%）
• 图29：欧美强势复苏，日本通缩阴霾难散（单位：%）
• 图30：欧洲制造业复苏势头强劲
• 图31：半导体、新兴市场指数领涨，铜、原油领跌（2021/05/17-05/21）
• 图32：全球主要股指涨跌互现（2021/05/17-05/21）
• 图33：美债利率期限结构（单位：%）
• 图34：美信用利差走阔、期限利差收窄（2021/05/17-05/21）
• 图35：瑞法、欧元走升，美元、人民币走弱（2021/05/17-05/21）
• 图36：比特币、天然气领跌（2021/05/17-05/21）

表格数据

• 表1：本周公开市场操作（单位：亿元）

  • 逆回购：5月17日至21日累计500亿元
  • 逆回购到期：累计600亿元
  • MLF：1000亿元
  • MLF到期：1000亿元
  • 降准置换：-100亿元
  • 净投放：0亿元

• 表2：钢材价格下行（单位：元/吨）

  • 螺纹钢：5月14日至21日价格下跌705元
  • 圆钢：下跌581元
  • 热轧板卷：下跌702元
  • 中板：下跌621元

• 表3：LME有色金属期货官方价表现分化（单位：美元/吨）

  • 锌：上涨1.98%
  • 铅：上涨3.07%
  • 铜：下跌1.53%
  • 铝：下跌0.70%