从劳动力市场看美国通胀前景：十字路口，别低估联储加息的底气-20181125-光大证券-15页-1mb

美国劳动力市场与美联储加息前景分析总结

核心内容

本文分析了美国当前劳动力市场与通胀前景之间的关系，探讨了美联储在加息路径上的底气。尽管失业率降至四十年新低，工资增速却未同步上行，通胀也表现疲软，但劳动力市场的结构性变化和政策支持使得美联储仍具备继续加息的条件。

主要观点

1. 就业结构变化

   • 自2010年以来，美国新增就业约2000万人，其中制造业和建筑业在特朗普时期显著增长，服务业则相对稳定。
   • 制造业就业增长主要受“美国优先”政策推动，而非生产效率提升或全球经济复苏。
   • 制造业扩张导致工资溢价下降，拉低了整体工资增速。

2. 劳动力市场紧缩迹象

   • 非农部门空缺职位数超过700万，空缺职位率高达4.5%，创20年新高。
   • 主动离职率也上升至危机前水平，表明劳动力市场正在收紧。
   • 25-54岁人群就业率接近80%，显示劳动力市场闲置减少，工资增速可能上行。

3. 通胀上行风险

   • 制造业扩张挤占其他行业用工，导致用工短缺，工资增速可能加速。
   • 服务业工资增速加快，对通胀的传导作用显著，因为服务业产品多为非可贸易品，受劳动力成本影响较大。
   • 消费需求仍有潜力，低收入人群消费倾向高，家庭储蓄率和杠杆率均处于合理水平。

4. 美联储加息底气犹在

   • 尽管经济增长放缓，但消费仍具韧性，通胀存在上行风险。
   • 核心PCE通胀已接近联储目标，且关税政策可能进一步推升通胀。
   • 金融条件依然宽松，加息对经济的冲击有限。
   • 油价受需求支撑，不具备进一步下跌基础。

关键信息

• 制造业就业增长：特朗普时期制造业月均新增就业达1.9万人，比奥巴马时期增长70%以上，主要受减税、补贴和贸易政策推动。
• 制造业工资溢价下降：制造业与服务业工资溢价从2006年的5%降至接近零，非生产人员涌入制造业拉低整体工资增速。
• 服务业工资与通胀关系：服务业工资增速对CPI通胀影响显著，其工资增速加快可能推升整体通胀水平。
• 消费潜力：低收入人群消费倾向高，家庭储蓄率约7%，杠杆率不足80%，消费仍有增长空间。
• 全球环境影响：全球经济放缓、资本市场波动可能影响美联储加息节奏，但不会削弱其加息的底气。
• 政策影响：特朗普政府的减税政策、财政补贴和关税措施对制造业回流和就业增长起到了关键作用。

结论

当前认为美联储明年加息次数下降至2次或言之过早，劳动力市场结构性变化、政策支持以及潜在的通胀风险表明联储仍具备继续加息的条件。尽管外部环境存在不确定性，但美国经济仍具备韧性，通胀上行压力不可忽视，美联储的加息路径仍需谨慎评估。