20160122-华创证券-债券日报_为何是MLF+SLF+逆回购_而不是降准__13页_833kb

债券研究总结

核心内容

本报告主要围绕债券市场、经济转型及人民币汇率跟踪等方面展开分析，旨在为投资者提供市场展望与策略建议。

主要观点

一、债券市场展望

• 流动性投放方式变化：央行近期通过MLF（中期借贷便利）、SLF（常备借贷便利）及逆回购等方式向市场投放流动性，替代了传统的降准方式。
• 流动性投放规模：本周央行净投放流动性13075亿元，其中3个月以上资金投放8425亿元，缺口约4000亿元。
• 未来投放预期：考虑到春节取现等因素，预计下周央行仍会加大流动性投放，尤其是跨春节资金。
• 资金利率未下调：尽管央行加大了中期资金投放，但核心资金利率（如公开市场操作利率）未出现下调，导致资金利率难以明显下降。
• 债券市场影响：短期内流动性改善有助于缓解收益率上行压力，但收益率下行空间有限，特别是长端收益率受短端利率限制。

二、经济转型与消费结构变化

• 人口结构变化：我国劳动人口比例逐年下降，老龄化趋势明显，第二波婴儿潮人口逐步具备消费能力。
• 消费趋势：消费占可支配收入比重回升，社会消费结构正从商品消费向服务消费转变。
• 银发经济与粉丝经济：老年人群体及青少年群体的消费能力提升，银发经济和粉丝经济将成为新的消费热点。
• 网络消费增长：网络消费占比提升，成为推动消费增长的重要因素。
• 农村消费潜力：农村居民人均可支配收入增速较快，流动人口减少并不意味着消费能力下降。

三、人民币汇率跟踪

• 汇率波动情况：周四人民币中间价小幅调贬，即期汇率小幅走升，离岸人民币走势平稳。
• 结售汇逆差扩大：12月代客结售汇逆差达5683.12亿元，预计1月逆差可能进一步扩大。
• 外汇占款下降：由于央行稳定汇率的操作，外汇占款下降幅度小于银行自身结售汇逆差。

四、国债期货走势

• 合约表现：当季合约表现强于次季合约，次季-当季价差继续下行。
• 收益率变化：国债收益率全天整体下行，5年和10年国债收益率分别下行约2bp和4bp。
• 市场情绪影响：受央行MLF操作影响，国债期货尾盘出现较大幅度上行，但后期收益率下行空间有限。

关键信息

• 流动性管理：央行选择MLF+SLF替代降准，是为了在提供流动性的同时保持控制，应对多重政策限制。
• 消费支撑经济：2016年消费将成为支撑中国经济的核心因素，尤其是银发经济和粉丝经济。
• 汇率风险：人民币汇率可能面临进一步压力，1月代客结售汇逆差恐扩大。
• 国债期货策略：短期国债期货可能继续上涨，但长期收益率下行空间有限。

重要数据

• 流动性投放：本周净投放13075亿元，其中3个月以上资金投放8425亿元。
• 消费占比：2015年消费占可支配收入比重回升至69%，网络消费增长显著。
• 人口结构：2015年劳动人口占比下降至71.90%，流动人口首次出现下滑。
• 国债收益率：10年期国债收益率下行3BP，5年期国债收益率下行约2BP。
• 外汇占款：12月代客结售汇逆差达5683.12亿元，为历史第二大降幅。

结论

央行通过MLF+SLF方式投放流动性，有助于缓解市场资金紧张，但资金利率未明显下调，限制了收益率下行空间。经济转型背景下，消费结构变化为市场带来新机遇，特别是银发经济和粉丝经济。人民币汇率可能面临进一步压力，国债期货短期上涨，但长期表现仍需关注政策变化与市场情绪。