20170526-华创证券-天孚通信-300394.SZ-光通信精密制造新秀_扩品类迎来丰收年_25页_1mb

天孚通信深度研究报告总结

核心内容概述

天孚通信（股票代码：300394.SZ）是一家专注于光通信精密元器件制造的公司，自2015年上市以来，通过不断拓展产品线和产能，逐步从上游原材料精加工企业向下游光模块相关产品延伸，逐步成长为行业新秀。

公司产品主要应用于电信城域网、骨干网、接入网、数据中心、云计算等领域，具备高品质、高毛利的特征，综合毛利率长期维持在60%左右，净利率在40%左右。公司主要收入来源于陶瓷套管、光纤适配器和光收发接口组件三大产品线，其中陶瓷套管毛利率最高，光收发接口组件收入占比最大。

主要观点

1. 产品线与市场定位

• 基础零部件：陶瓷套管，用于光纤活动连接，保证光纤跳线之间的精准对接，对插入损耗有直接影响。
• 光模块相关：包括Lens（透镜）、Receptacle（光收发接口组件）、OSA（光收发次模块），其中透镜用于光路耦合，Receptacle用于光模块端口，OSA是公司未来重点发展的产品。
• 光纤连接器相关：光纤适配器和MPO/MTP多芯连接器，用于高密度连接解决方案。

2. 财务表现

• 毛利率与净利率：长期保持在60%和40%左右，具备较强的盈利能力。
• 资产负债率：保持在10%以内，财务杠杆较低。
• 营收与净利润增速：2017-2019年预计EPS分别为0.78、1.18和1.59，PE分别为32X、21X和16X。
• 成本结构：原材料占成本约41%，价格下降趋势显著，对成本影响较小。

3. 产能扩张与产品拓展

• 募投项目：2015年上市后，公司加大固定资产投入，募投项目完成建设，预计产能将大幅释放。
• 新产品布局：2017年有望全面达产原有产品线，并推进高速光器件、100G OSA等项目，开启“丰收年”。
• 未来增长点：随着数据中心光模块需求增长，特别是100G/200G/400G技术的发展，公司有望受益并打开新的市场空间。

4. 行业分析

• 竞争格局：公司在陶瓷套管、光纤适配器、Receptacle等领域具备较强竞争力，但需面对如三环集团、太辰光等主要竞争对手。
• 下游需求：光模块市场持续增长，CAGR约为12%，其中数据中心增速最快，达到19%。
• 上游成本：原材料价格持续下降，公司成本端压力较小，且对价格波动敏感性低。

关键信息

• 公司历史：成立于2005年，2011年整体变更为股份公司，2015年上市。
• 股权结构：主要股东为公司发起人及二级市场投资者，其中天孚仁和、苏州追梦人等为关键持股方。
• 市场表现：当前股价为26.45元，市盈率39.43倍，市净率6.49倍。
• 投资建议：维持“推荐”评级，预计2017-2019年EPS分别为0.78、1.18和1.59，对应PE分别为32X、21X和16X。
• 风险提示：定增项目不达预期、新产品研发风险、新技术替代风险。

财务预测（单位：百万元）

产品线与技术

• 陶瓷套管：材料为氧化锆，具备耐高温、抗磨损、适应恶劣气候等特点。
• Lens：用于光路耦合，包括单通道Barrel Lens、多通道Lens Array等。
• Receptacle：包括TOSA、ROSA等，用于光模块端口，其中Receptacle O.I包含光隔离器。
• 光隔离器：基于法拉第旋转原理，提高光传输效率，由起偏器、检偏器和法拉第旋转器组成。
• OSA：公司已涉足10G OSA代工业务，未来有望拓展至100G领域。

市场与增长前景

• 光模块市场：预计2016年全球销售收入为55亿美元，市场空间广阔。
• 数据中心光模块：增速最快，CAGR达19%，100G成为主流，未来200G、400G需求增长。
• MPO/MTP连接器：适用于多通道传输，市场空间超过10亿美元，公司已布局相关产品。

投资逻辑与结论

• 核心竞争力：高毛利率、低成本控制、产品结构优化。
• 未来增长：募投项目达产、新产品放量、数据中心需求爆发。
• 投资建议：维持“推荐”评级，预期未来业绩持续增长，市场空间广阔。

风险提示

• 定增项目不达预期
• 新产品研发风险
• 新技术对公司产品的替代风险

分析师信息

• 束海峰：华创证券首席分析师，北京邮电大学硕士，曾任职于工信部电信研究院、华创证券研究所。
• 张弋：华创证券分析师，北京理工大学硕士，曾任职于汉王科技、联想集团。
• 梁斯迪：华创证券分析师，悉尼科技大学经济学硕士，曾任职于嘉实基金、新宝集独立研究机构。
• 李孟龙：华创证券助理分析师，沈阳航空航天大学经济学学士，曾任职于航天数字传媒、北京华录天维科技。

华创证券机构销售通讯录（部分）

免责声明

本报告仅供华创证券有限责任公司客户使用，不构成投资建议。报告内容基于公开资料，不保证其准确性与完整性，仅供参考。任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用本报告内容，如需引用，须注明出处并获得许可。