20220313-天风证券-信用债市场周报_对地产债_我们能不能乐观一点__17页_1mb

对地产债，我们能不能乐观一点？总结

核心内容

近期，龙光公告“阶段性面临流动性困局”，引发市场恐慌，其二级市场价格大幅下挫，反映市场对民营房企信用风险的担忧。尽管龙光资产质量较好，融资成本较低，但市场对其偿债意愿和能力存在疑虑，尤其是实控人是否愿意承担债务责任。

主要观点

1. 民营房企暴雷现状：

   • 自2020年起，民营房企违约数量和规模远超市场预期，境内和境外均有多个房企违约。
   • 当前，尚未违约的民营地产债中，估值下跌10%以上的规模占比达48%，市场情绪极度悲观。

2. 房企现金流困境：

   • 房企现金流主要依赖债务融资、权益融资和销售回款，三者均面临压力。
   • 销售额大幅下滑，2022年1-2月同比下滑达42.9%，民企和国企分别下滑45.6%和38.1%。

3. 政策端的期待：

   • 政策需转变定性，从“个别现象”向更积极引导转变。
   • 推行因城施策，允许房价下行城市通过降低首付比、房贷利率等手段稳定市场。
   • 加大棚改和城市更新力度，推动货币化安置，促进市场健康发展。

4. 民营房企投资建议：

   • 投资者应关注逻辑清晰、确定性高的地产债。
   • 需对房地产市场下行趋势保持敬畏，同时对未来抱有期待。

关键信息

• 龙光事件：龙光资产质量较高，但因流动性问题导致二级市场价格大幅下挫，引发市场对民营房企信用风险的担忧。
• 房企销售数据：2022年1-2月销售额同比下滑42.9%，民企和国企分别下滑45.6%和38.1%。
• 政策空间：政策需加强再融资支持，推动市场信心恢复，同时因城施策稳定市场。
• 信用债市场情况：
  • 本周信用债发行量上升，但收益率整体上行，市场信心不足。
  • 交易所市场成交活跃度下降，公司债和企业债净价上涨数量少于下跌数量。

信用评级调整回顾

• 上周共有1家发行人发生跟踪评级调整，其中1家（江苏省建工集团有限公司）评级被下调，无上调。
• 江苏省建工集团有限公司主体评级由A/负面下调至BBB/，反映其信用风险上升。

一级市场情况

• 本周非金融企业短融、中票、企业债和公司债合计发行约2664.92亿元，净融资额约734.96亿元。
• 城投债发行量上升，净融资额小幅上升。
• 各类信用债发行利率整体上行，部分下行，反映市场对信用风险的担忧。

二级市场情况

• 银行间和交易所信用债合计成交4880.91亿元，成交量下降。
• 信用债收益率整体上行，部分下行，信用利差扩大，市场情绪偏谨慎。
• 交易所市场中，公司债和企业债净价上涨数量少于下跌数量，显示市场信心不足。

风险提示

• 房企债务处置进展超预期
• 房地产市场发展超预期
• 信用风险事件频发
• 融资政策变动超预期

附录信息

• 提供了信用债收益率、信用利差、等级利差等分位数数据，显示市场整体偏悲观。
• 质押式回购利率数据表明市场流动性偏紧。

图表目录

• 图1：19龙控01二级市场价格大幅下挫
• 图2：绿地海外债二级价格走势
• 图3：21大连万达MTN003中债估值收益率走势
• 图4：境内民企地产债券估值分布
• 图5：房地产开发贷款余额
• 图6：房地产信托贷款规模及增速
• 图7：境内信用债发行、偿还及净融资情况
• 图8：房企海外债融资情况
• 图9：2022年1-2月销售额较高的房企销售数据
• 图10：棚改专项债规模近年来有所降低
• 图11：信用债发行量及净融资量走势
• 图12：城投债发行量及净融资量走势
• 图13：非金融企业短融发行量及净融资量走势
• 图14：中票发行量及净融资量走势
• 图15：企业债发行量及净融资量走势
• 图16：公司债发行量及净融资量走势
• 图17：银行间信用债成交额
• 图18：交易所信用债成交额
• 图19：银行间质押式回购利率
• 图20：交易所质押式回购利率

表格目录

• 表1：上周发行人跟踪评级调整汇总
• 表2：上周交易商协会发行指导利率
• 表3：中短期票据收益率周变化
• 表4：企业债收益率周变化
• 表5：城投债收益率周变化
• 表6：中短期票据利差周变化
• 表7：企业债利差周变化
• 表8：城投债利差周变化
• 表9：上周成交活跃的交易所信用债