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债市策略报告总结：收益率上行压力与久期策略

核心内容

2021年3月，市场对利率债的走势保持中性偏谨慎的态度，主要关注点在于资金利率维持低位与收益率难以下行之间的矛盾，以及利率债供给压力和货币政策动向对市场的影响。

主要观点

• 资金利率低位与收益率上行压力并存
  虽然DR007和R007持续低于政策利率，但短端债券收益率相对较高，且收益率曲线呈现平坦化趋势。这反映出市场对资金利率能否持续低位缺乏信心。

• 利率债供给压力上升
  两会后地方债供给确定性增强，3月跨季及4月地方债供给可能提速，对资金面形成压力，增加资金利率的不确定性。

• 输入性通胀对资金面构成隐患
  海外通胀预期快速上行，输入性通胀已对PPI环比产生拉动作用，预计4-5月PPI同比将上行至5%以上，可能影响资金利率走势。

• 货币政策难以方向性收紧
  当前政策利率较2019年低了30BP，而10Y国债收益率较2019年底高10BP左右，债市杠杆率不高，货币政策维持宽松，难以大幅收紧。

• 经济动能或冲高回落
  2021年经济可能呈现“冲高回落”走势，出口替代效应预计下降，社融增速下行可能逐步影响经济基本面。

• 久期不宜过短，坚守票息策略
  在当前市场环境下，虽然对债市持中性偏谨慎态度，但建议投资者保持适当久期，坚守票息策略，以应对可能的利率波动。

关键信息

• 资金利率与收益率的矛盾
  资金利率维持低位，但收益率难以下行，市场担忧资金面持续性不足。

• 利率债供给压力
  2021年地方债供给规模较大，两会后发行提速，对资金面形成压力。

• 输入性通胀影响
  海外通胀预期上行对PPI构成拉动，可能影响资金利率的稳定性。

• 货币政策与经济基本面
  货币政策难以收紧，经济动能年内或冲高回落，出口难以持续高位。

• 投资策略建议
  建议投资者在保持中性偏谨慎的同时，适当延长久期，坚守票息策略，以应对利率波动。

风险提示

• 疫情发展超预期
• 信用风险超预期

图表说明

• 图1：显示3月以来DR007持续低于政策利率，但1Y国债与DR007利差处于历史较高水平。
• 图2：3年期以内国债收益率上行较多，反映市场对资金利率维持低位的信心不足。
• 图3：2021年利率债供给压力测算，两会后供给逐步上升。
• 图4：历年地方债每周发行规模，显示地方债发行趋势。
• 图5：不同油价中枢假设下，2021年CPI和PPI同比测算，反映通胀预期。
• 图6：工业品价格与服务业价格背离，显示通胀结构分化。
• 图7：一二三线城市房价走势分化，反映房地产市场结构性上涨。
• 图8：3月以来信用债收益率普遍下行，显示信用市场表现。

报告结构

1. 资金维持低位而收益率难下，市场在担心什么？
   分析资金利率与收益率的矛盾，以及市场对资金面持续性的担忧。

2. 收益率仍有上行压力，但预计上行空间可能不会太大
   探讨货币政策、通胀预期与经济基本面对收益率的影响。

3. 维持中性偏谨慎看法，但久期不宜过短，坚守票息策略
   给出投资建议，强调在不确定市场中保持久期与票息策略的重要性。

报告来源

• 分析师：池光胜、黄海澜
• 机构：安信证券股份有限公司研究中心

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