全球视野下的宏观经济第一期：美国债务上限的博弈之道及资产配置启示-20230517-东海证券-16页_1mb

美国债务上限的博弈之道及资产配置启示总结

核心内容概述

美国债务上限问题是一场典型的“懦夫博弈”，即两党若都不让步，将导致严重后果，因此往往一方会妥协以避免双输局面。当前美国政府债务已触及31.4万亿美元上限，市场对债务违约风险高度敏感。由于预期损失过重，双方都不让步的概率较低，债务违约风险可控，但对市场流动性、资产价格和经济预期将产生深远影响。

主要观点

1. 债务上限的“懦夫博弈”特征

• 债务上限是美国政府的法律限制，最初设立是为了简化债务发行流程。
• 自1960年以来，美国债务上限被提高86次，其中共和党政府主导了大部分提高。
• 债务上限问题本质上是政治博弈，而非单纯的经济问题。
• 债务上限对部分政府债务有约束，但对其他债务影响有限，且政府内部持有的债务不视为传统意义上的债务。
• 两党在博弈中，往往一方让步以避免双输，历史上多数情况下为避免严重后果，一方会妥协。

2. 本次债务上限博弈可能结果推演

• 大概率结局：民主党同意削减预算。由于违约损失远大于预算支出带来的政治收益，民主党更可能妥协。
• 小概率结局：民主党争取少数温和共和党支持，通过“解除委员会审查动议”通过无附加条件的债务上限法案。
• 极小概率结局：短期暂停债务上限，但双方均不愿采取此措施。
• 民主党还可考虑其他方式避免违约，但这些方法可行性较低，如确定支出优先级、援引第14条修正案、铸造硬币等。

3. 违约日何时到来

• 美国财政部当前剩余现金储备约1548亿美元，加上非常规工具约880亿美元，若按正常支出节奏，可支撑至6月底或7月初。
• 若按前3个月平均开支节奏，可支撑至8月底或9月初。
• CSRDF和PSRHBF已耗尽，G Fund和ESF剩余空间分别为720亿和170亿美元。
• 政府每月固定支出约1650亿美元，包括社会福利、工资和利息支出。

4. 对流动性的影响

• 美国债务触及上限后，财政部从借新还旧转为净偿还，导致TGA账户释放流动性，对冲美联储缩表操作。
• 市场避险情绪上升，CDS价差升至历史高位，国债收益率曲线弯折，短期国债利率飙升。
• 一级市场发行利率上升，流动性在机构间和资产间分布不均，加剧市场波动。
• 美债作为抵押品，其价格波动可能引发连锁反应，影响衍生品市场和整体流动性。

5. 大类资产配置启示

• 债务上限问题并未触发典型的Risk-Off交易，美债市场避险情绪上升，但美股市场保持平稳。
• 情境一（市场开启Risk-Off交易）：
  • 黄金 > 美债 > 美股
  • 美股普遍下跌，金融板块跌幅最大，公用事业跌幅较小
  • 美债录得正回报，投资级企业债回报率最高，低评级债也有正收益
  • 事后阶段，国债收益回升，企业债回报下降，低评级债转负
• 情境二（市场情绪有波动但总体平稳）：
  • 长债 > 短债，投资级企业债 > 国债
  • 对峙阶段，长端国债价格上涨，短端国债价格下跌
  • 事后阶段，国债收益率曲线重新平滑，受债务上限影响的债券价格回调

关键信息

• 债务上限问题：美国政府债务上限已触及31.4万亿美元，两党政治博弈加剧，但违约风险可控。
• 流动性释放：TGA账户释放约4178亿美元流动性，对冲美联储缩表操作，但局部流动性不均衡可能引发危机。
• 市场反应：美债避险情绪上升，但美股市场未明显下跌，显示市场对债务上限问题的容忍度较高。
• 资产配置建议：根据市场反应情况，黄金、美债、投资级企业债可能成为避险资产，而短债和低评级债表现可能分化。

风险提示

1. 债务上限谈判破裂风险：两党可能无法达成一致，导致政府停摆或债务违约。
2. 美国通胀回升风险：就业市场偏紧可能推动通胀回升，美联储可能继续加息。
3. 海外金融市场风险：欧央行加息可能加剧全球金融市场波动，尤其是欧洲银行业风险。

结论

美国债务上限问题虽引发市场波动，但因后果严重，双方更倾向于妥协，违约风险较低。市场对债务上限的反应将影响资产配置策略，需关注美债、黄金、投资级企业债等避险资产表现，同时警惕通胀和海外金融风险对整体市场的影响。