20170814-联讯证券-联讯宏观专题研究_一文读懂监管的脉络_兼论严监管与宽货币为何可以并存_12页_804kb

联讯宏观专题研究总结

核心内容概述

本文围绕“严监管与宽货币能否并存”这一核心问题展开分析，探讨当前金融监管政策与货币政策宽松之间的协调机制。文章指出，尽管监管政策旨在防范金融风险、推动直接融资市场发展，但当前的资管套利模式在监管收紧后遭遇了流动性紧缩和市场萎缩的双重挑战，从而形成了监管与货币宽松之间的矛盾。为化解这一矛盾，文章提出通过“宽货币”来配合“严监管”，以确保流动性支持监管转型，同时避免金融风险累积。

主要观点

• 监管与货币宽松的协调必要性：严监管旨在控制金融风险和规范市场行为，而宽货币则为监管过程中的流动性风险提供缓冲，二者并非对立，而是可以协同的政策组合。
• 资管套利模式的风险：当前的资管套利模式通过多层资金转移和杠杆操作，导致资金成本上升、资产配置不合理、金融风险积累等问题。
• 监管重点：
  • 同业存单纳入同业负债，以限制其被滥用。
  • 破解同业理财的刚兑假象，严格穿透底层资产，真实计提风险资本。
  • 对表外理财进行资本约束，防止非理性扩张。
• 宽货币的必要性：
  • 防止同业缴准对资金面的冲击，需通过降准等手段释放流动性。
  • 对冲负债荒负反馈问题，避免流动性紧缩引发的恶性循环。
  • 宽货币可支持战略新兴产业的发展，引导资金流向更合理的领域。
• 金融机构业务模式调整：
  • 中小银行应降低对同业业务的依赖，转向“同业+零售”并举的模式。
  • 非银机构需提升投研能力，发挥自身优势，设计更复杂的金融产品与策略，如衍生品和权益投资。

关键信息

• 资管套利路径：

  1. 银行A（大行）发行存单，资金流向银行B（股份行）。
  2. 银行B购买银行C（城商/农商）的同业理财。
  3. 银行C将资金委托给非银D进行委外。
  4. 非银D将部分资金配置回银行的同业负债，其余投资信用债。
  5. 企业通过信用债融资后，部分资金回流银行理财。

• 数据与趋势：

  • 2017年上半年信用债净融资出现2511亿元的负增长。
  • 广义基金债券托管量已超过国有银行。
  • 同业理财与存单之间存在利差，促使套利行为。

• 风险提示：

  • 监管超预期可能引发市场剧烈波动。
  • 套利模式的终止可能导致流动性紧缩和金融风险上升。

市场展望

• 利率走势：在经济增长动能减弱的背景下，利率将呈现“慢牛”趋势。
• 信用债风险：随着经济增速放缓，企业盈利修复受阻，信用风险可能上升，高票息信用债需谨慎对待。
• 监管导向：监管应注重“导流”而非“一刀切”，通过资本约束和穿透监管，引导资金流向合规、理性领域。

金融机构应对策略

• 中小银行：

  • 降低对同业业务的依赖，转向零售业务。
  • 打造专业性银行，深耕特定领域，如住房抵押贷款或信用卡服务。
  • 拓展本地化服务，利用地理信息优势，服务中小企业和个人。
  • 推动线上线下联动，提升客户体验和产品多样性。

• 非银机构：

  • 提升投研能力，为银行提供高质量的投研服务。
  • 开发银行无法实现的复杂产品与策略，如衍生品和权益投资。
  • 利用对冲工具（如期货）降低纯债投资的风险。

结论

在当前金融监管与货币政策的双重背景下，监管与货币宽松并非对立，而是需要相辅相成。通过合理引导流动性，推动金融机构业务转型，可实现金融风险防控与直接融资市场发展的双赢。未来，随着监管逐步到位，市场将向更理性、更健康的融资模式转变。

图表要点

• 图表1：信用债净融资上半年出现2511亿元的负增长。
• 图表2：同期限理财与存单存在利差，为套利提供了空间。
• 图表3：上市公司购买理财数量明显上升。
• 图表4：资管套利路径图。
• 图表5：广义基金债券托管量已超过国有银行。
• 图表6：2017年4-5月存单净融资额下降，广义基金与银行大幅减持。

分析师信息

• 分析师：李奇霖
• 职位：联讯证券董事总经理，首席宏观研究员
• 执业编号：S0300517030002
• 联系方式：010-66235770，liqilin@lxsec.com

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