20220114-太平洋-锦欣生殖-01951.HK-锦欣生殖_内生外延共举_全球辅助生殖领先者初具雏形_38页_2mb

报告摘要

锦欣生殖总结

核心内容

锦欣生殖（1951.HK）是国内领先的民营辅助生殖机构，致力于通过内生增长和外延扩张构建全球辅助生殖服务网络。公司自2010年成立以来，通过一系列收购和参股，已在国内多个省市建立了辅助生殖业务体系，并在海外美国和老挝布局，承接中国患者赴海外治疗需求。公司业绩增长稳健，2016-2020年营收复合增速达42.83%，归母净利润复合增速达30.09%。2021年上半年业绩快速恢复，营收同比增长40.34%，归母净利润同比增长34.07%。公司预测2021-2023年归母净利润分别为3.07/4.94/6.12亿元，对应PE分别为71X/44X/36X，给予“买入”评级。

主要观点

国内业务布局：锦欣生殖在四川、广东、武汉和云南市场均有布局，通过收购和参股方式拓展市场，管理输出模式初步验证。
海外市场拓展：公司在美国加州和老挝市场均有布局，承接中国赴美及东南亚患者需求，提升国际影响力。
优秀商业模式：公司通过业务结构、患者体验、人才体系、获客渠道四大维度构建了可复制的优秀经营模式，夯实行业领先地位。
盈利预测：公司未来三年业绩有望快速增长，盈利能力持续提升。

关键信息

国内业务布局

四川市场：公司深耕多年，成都西因医院为当地绝对领先者，2018年取卵周期为15606个，占据50.1%市场份额。公司通过收购成都妇幼打造全生命周期服务链，VIP业务渗透率逐步提升。
广东市场：深圳中山医院为深圳市场领先者，2018年取卵周期为5352个，市场份额为4.9%。公司通过管理输出模式，实现业绩快速增长。
武汉和云南市场：通过收购武汉黄浦医院和入股云南九洲医院、昆明和万家妇产医院，公司进一步扩张国内业务版图，提升市场占有率。

海外市场拓展

美国市场：公司通过HRC Fertility在加州市场占据领先地位，2018年取卵周期为4500个，市场份额为11.9%。公司具备服务中国患者的丰富经验，未来有望协同国内网络扩大海外市场。
老挝市场：公司于2020年获得IVF牌照，成立老挝锦瑞生殖中心，预计开业后实现盈亏平衡，第三年达到1000个周期及30%净利率。

优秀经营模式

业务结构：聚焦辅助生殖业务，向下游延伸打造全生命周期生育服务，如“辅助生殖+三甲妇产+儿保+产康+月子中心”一体化服务网络。
患者体验：推广多层次VIP服务，满足患者差异化需求，设立亚专业组提供定制化服务，提高治疗成功率和患者满意度。
人才体系：建立以医生团队带教为核心的人才培养体系，推行“三级合伙人”制度，吸引并激励优秀医生加入。
获客渠道：以口碑为核心，结合线上广告和双向转诊，形成多层次获客模式。

盈利预测与评级

盈利预测：公司2021-2023年归母净利润分别为3.07/4.94/6.12亿元，同比增长22.15%/60.58%/24.02%。
财务指标：2020年营业收入为1444百万元，净利润为252百万元；2021年营业收入为1800百万元，净利润为307百万元。
投资建议：给予“买入”评级，公司具备长期增长潜力。

风险提示

政策风险：辅助生殖行业受政策影响较大，可能存在政策变动风险。
重大医疗事故风险：医疗行业存在医疗事故风险，可能影响公司声誉和业绩。
并购整合风险：公司通过多次并购扩张，可能存在整合难度和管理挑战。
海外政治风险：海外市场受当地政治环境影响，可能存在政策变动和经营风险。

股票数据

昨收盘：8.70元
目标价：10.84元
总股本/流通：321/321百万股
总市值/流通：55,916/55,916百万元
12个月最高/最低：417.99/174.39元

股权结构

主要持股主体：JINXINFertility Investment Group Limited（14.42%）、HRC Investment Holding LLC（13.66%）、Amethyst Gem Holdings Limited（8.53%）。
股权激励：公司向骨干员工发放股权激励，提升员工积极性和公司凝聚力。

业务结构

辅助生殖业务：公司主要收入来源，2021年上半年收入同比增长44%。
全生命周期服务：通过整合妇产和儿保业务，提供从备孕到产后的一体化服务，提高客单价和客户粘性。

患者体验

VIP服务：提供多层次、定制化的VIP服务，满足中高收入患者需求，提高单客户产出。
亚专业组：设立六大专业组，提供个性化治疗方案，提高治疗成功率和患者满意度。

人才体系

人才培养：以医生团队带教为核心，建立标准化培训体系，提升医生专业水平。
人才激励：推行“三级合伙人”制度，吸引和激励优秀医生加入，提升团队稳定性。

获客渠道

口碑渠道：公司深耕多年，拥有良好口碑，成为主要获客方式。
线上广告：利用互联网医院和APP，扩大品牌影响力，提高获客效率。
双向转诊：与当地医院合作，实现患者引流，提升业务可及性。

盈利预测与财务指标

项目	2020A	2021	2022E	2023E
营业收入（百万元）	1444	1800	2511	2956
(+/-%)	(13.11)	24.65	39.50	17.72
净利润（百万元）	252	307	494	612
(+/-%)	(38.57)	22.15	60.58	24.02
摊薄每股收益（元）	0.10	0.12	0.20	0.24
市盈率（PE）	152.55	71.23	44.35	35.76