汽车行业深度分析_关于乘用车若干问题的再认识_19页_1mb

汽车行业总结

核心内容

本报告主要围绕2018年及2019年乘用车市场终端销量变化展开分析，指出市场普遍低估了乘用车终端销量的真实增长中枢。通过对复合增速计算方法的修正，采用累计法进行测算，认为2015-2018年狭义乘用车终端销量实际复合增速比传统方法更高，且2018年销量表现受基数影响较大，2019年销量有望改善。

主要观点

1. 复合增速测算方法的局限性

   • 传统CAGR算法仅考虑期初和期末值，忽略了期间的销量波动，容易造成低估。
   • 采用累计法进行修正后，15-18年狭义乘用车终端销量CAGR*分别为25.6%、15.2%、7.6%，比通常算法下的CAGR分别提高了3.0pct、0.5pct、4.5pct。

2. 2015年Q4销量异常对测算的影响

   • 由于2015年购置税优惠政策在9月29日出台，导致Q4销量虚高，全年销量占比为31.3%，而正常年份为26.5%。
   • 调整后，15-18年狭义乘用车终端销量CAGR*甚至可达11.0%。

3. 2018年销量表现与基数关系

   • 2018年乘用车销量同比下滑，主要受2017年销量基数不正常影响，而非需求真正疲软。
   • 2019年下半年基数相对正常，同比改善并非基数波动所致。

4. 2019年销量趋势

   • 2019年8-12月终端销量同比增速有望逐月改善。
   • 上半年终端销量边际改善趋势确定，但存在反复，7月销量同比下降16.8%，主要因消费者观望情绪。
   • 随着库存下降和优惠收窄，持币待购者将逐渐转化为实际购买者，预计8-11月销量环比改善，12月因基数影响增速略低。

5. 库存与批发销量关系

   • 当前库存水平合理略高，国五库存占比基本合理。
   • 18年终端销量负增长形成较低的基数，有利于19年销量增长。
   • 基于库存角度测算，19年批发销量增速为-5.1%至-0.5%，与终端销量走势相差不大。

关键信息

• 2018年狭义乘用车终端销量：约2123万辆，同比下降8.2%。
• 2019年狭义乘用车终端销量预期：同比增长5%-10%，8-12月销量同比增速为12.1%-23.2%。
• 2019年批发销量测算：在终端销量增长5%的假设下，批发销量增速为-7.6%至-2.5%。
• 库存变化：2019年全年库存变化月数为-0.8至-0.2，下半年库存变化月数为-0.3至+0.3。

投资建议

• 推荐公司：华域汽车、上汽集团（A股）。
• 建议关注：广汽集团（A/H股）。
• 逻辑：国五升国六加速去库存，库存去化后盈利有望改善，终端销量逐月改善可能推动股价上涨。

风险提示

• 宏观经济不及预期。
• 汽车政策预期导致持币待购。
• 乘用车行业竞争加剧。

行业评级

• 整体评级：买入。
• 前次评级：买入。
• 报告日期：2019-08-29。

总结

本报告通过修正复合增速测算方法，指出乘用车终端销量真实增长中枢优于市场预期。2018年销量下滑主要由基数不正常引起，2019年销量有望改善。随着库存调整完成，行业盈利能力可能提升，乘用车板块存在投资机会。