医药生物行业CXO全球视角之一：瑞典小分子CDMO龙头Recipharm的并购崛起之路20200316-广发证券-20页_1mb

Recipharm 全球视角分析总结

核心内容

Recipharm 是瑞典小分子 CDMO（合同研发生产组织）行业的龙头企业，成立于1995年，通过并购和全球化布局，迅速成长为全球 CDMO 行业第一梯队的代表企业。2020年完成对英国 CDMO 企业 Consort Medical Group 的收购后，预计公司营收将超过10亿美元，位列全球前四。

主要观点

1. Recipharm 的行业地位

• 公司处于全球 CDMO 行业第一梯队，主要客户为药企和科研机构，提供从 API 到制剂生产的全产业链服务。
• 公司营收和 EBITDA 增速表现优异，2019年实现营收53.8亿元，同比增长17.0%；EBITDA 8.95亿元，同比增长25.9%。
• 过去五年营收复合增速达23.75%，EBITDA 复合增速达25.47%。

2. 并购驱动发展

• 公司自2014年上市以来，持续通过并购实现业务扩张。
• 并购是公司营收增长的主要驱动力，2015年因并购实现营收增长43.1%。
• 2020年收购 Consort Medical Group 是公司历史上最大规模的并购，预计使公司营收达到80亿元，跻身全球前四。

3. 全球化布局

• 公司在全球拥有超过30个生产基地，涵盖欧洲、北美和印度。
• 通过并购，公司扩大了在多个国家的业务覆盖，客户群体不断拓展。
• 公司与雅培、辉瑞、阿斯利康、罗氏等国际药企建立了长期合作关系。

4. 发展节奏与国内企业相似

• Recipharm 成立时间、营收增速和资本性支出均与国内 CDMO 龙头企业（如凯莱英）相似，处于快速发展阶段。
• 但公司面临较高的运营和人力成本，导致利润率低于国内企业。

5. 工程师红利影响行业格局

• 国内 CDMO 企业受益于较低的人力成本和建设成本，形成显著竞争优势。
• Recipharm 由于高人力成本，其人均产出和利润率远低于国内企业。
• 随着国内 CDMO 企业向制剂业务延伸，Recipharm 的高成本可能成为其全球竞争中的主要劣势。

关键信息

• 业务布局：从 API 到制剂生产，覆盖无菌制剂、吸入制剂、固体制剂等多个领域。
• 营收结构：2019年无菌和吸入制剂业务占比达45.1%，成为增长主力。
• 财务表现：2019年 EBITDA 利润率约15%，显著低于 Lonza 和国内企业（如凯莱英）。
• 员工规模：2018年员工总数超过6800人，印度市场员工数量快速增长。
• 人均成本与效益：公司人均营收和人均净利润均低于国内 CDMO 企业，且人均薪酬高于国内。
• 投资评级：分析师对 CDMO 行业保持积极态度，认为其在全球具有高景气度。

风险提示

• 全球研发投入下降可能影响 CDMO 业务需求。
• 全球研发外包比例下降可能削弱 CDMO 市场增长空间。
• 工程师红利的快速消失可能影响国内 CDMO 企业的竞争优势。

估值与财务分析

产业趋势与前景

• CDMO 行业在全球医药外包趋势下快速发展，Recipharm 作为行业龙头，具备良好的增长潜力。
• 国内 CDMO 企业凭借工程师红利在行业中占据优势，而 Recipharm 的高成本可能成为其发展的瓶颈。
• 全球 CDMO 行业正向头部企业集中，Recipharm 的全球化布局和并购策略是其持续增长的关键。

总结

Recipharm 是瑞典小分子 CDMO 行业的代表企业，通过持续并购和全球化布局实现了快速增长，但在高成本背景下，其利润率低于国内 CDMO 龙头企业。分析师认为，CDMO 行业在全球医药外包趋势下具有高景气度，而工程师红利是国内企业的重要优势。未来，Recipharm 面临着成本高企和国内 CDMO 企业竞争加剧的挑战，需进一步优化成本结构以维持其全球竞争力。