20160304-光大证券-开尔新材-300234.SZ-搪瓷新材料龙头_16-17年业绩确定性高增长_52页_3mb

开尔新材料深度分析总结

核心内容

开尔新材是中国新型搪瓷行业的龙头，其产品涵盖内立面/波纹板搪瓷、工业保护搪瓷及幕墙装饰装修等领域。公司围绕搪瓷材料的色彩鲜艳、耐久性等特性，拓展至建材及火电环保模块领域，未来有望进一步拓展至水处理、管道等新市场。

主要观点

• 业绩增长预期明确：公司预计2015-2017年净利润复合增长率为75%，EPS分别为0.23元、0.43元和0.71元。16年起进入业绩高增长期，预计17年后幕墙业务将接棒工业保护搪瓷业务。
• 环保业务前景广阔：火电超低排放政策推动MGGH需求快速增长，预计16-17年工业保护搪瓷业务将重现13-14年高增长，成为业绩增长的重要保障。
• 建材业务被低估：内立面搪瓷钢板毛利率为40-50%，幕墙毛利率超50%，高于行业平均，且建材业务市场规模巨大，潜在应用超千亿元。
• 新材料属性提升估值：公司作为新型搪瓷行业龙头，技术壁垒高、毛利率和市场份额领先，未来有望凭借材料拓展获得更高估值。

关键信息

1. 公司简介

• 开尔是新型搪瓷制造龙头，产品覆盖建材及火电环保模块。
• 公司16年起进入高速发展期，预计15-17年净利润复合增长75%。
• 建材业务占比高，幕墙业务市场前景广阔，技术储备充足。

2. 火电超低排放推动环保业务增长

• 国家要求东、中部地区分别在2017、2018年完成超低排放改造。
• MGGH为超低排放必备设备，预计16-17年需求爆发，订单价值高于空预器。
• 15年并购天润新能源，提升MGGH业务销售能力，预计16年并表金额超1亿元。
• MGGH市场空间达280-315亿元，公司有望受益于政策推动。

3. 新基地投产，中期增长可期

• 新产能预计2016年二季度投产，幕墙产能为现有2.5倍，预计17年起建材业务收入放量。
• 建材业务毛利率高，幕墙单价高于内立面，将显著提升公司盈利能力。
• 建材业务市场容量大，未来增长潜力高于环保业务。

4. 建材业务市场前景广阔

• 内立面搪瓷钢板市场占有率达60%，广泛应用于地铁、机场、隧道等地下空间。
• 建筑幕墙市场在政策推动下迎来替换机会，珐琅板幕墙替代玻璃幕墙趋势明显。
• 2017年幕墙市场容量预计达9.68亿元，公司市占率有望达50%，潜在订单价值4.84亿元。

5. 新材料属性提升长期估值

• 公司产品线持续拓展，未来有望进入水处理、管道等新领域。
• 搪瓷材料性能优越，应用范围逐步扩大，公司作为龙头将受益最大。
• 市场对新型搪瓷材料接受度提高，长期增长空间广阔。

盈利预测与估值

• 公司15年市值为45亿元，潜在市场应用超千亿元。
• 给予历史P/E中枢46.5倍估值，对应目标价20元，首次覆盖给予“买入”评级。

股价上涨的催化因素

1. 公司斩获多个MGGH订单；
2. 建筑幕墙订单充沛，产能有效释放；
3. 在新的搪瓷应用领域/场景斩获订单。

风险提示

• 火电超低排放推广不及预期；
• 收入确定性不及预期。

估值与投资分析

• 相对估值：P/E中枢46.5倍，目标价20元；
• 绝对估值：目标价格在21.1-29.6元；
• 综合估值：目标价20元，首次覆盖给予“买入”评级。

股票表现

• 当前价15.22元，目标价20元；
• 一年最低/最高：10.68元/33.00元；
• 近3月换手率146.05%。

股权结构

• 邢氏家族持有60.102%股份，承诺未来6个月不减持；
• 公司股权结构稳定，管理层经验丰富。

技术与市场优势

• 搪瓷工艺领先，技术壁垒高；
• 毛利率和市场份额均高于同业；
• 建材业务和环保业务双轮驱动，未来增长潜力大。

市场拓展

• 建筑幕墙业务进入爆发前夜，珐琅板幕墙替代玻璃幕墙趋势明显；
• 烟道烟囱防腐材料市场潜力大，搪瓷材料具备优势；
• 公司产品线持续拓展，有望进入水处理/管道市场。

增长驱动因素

• 火电超低排放政策推动MGGH需求；
• 建材业务产能释放带来增长；
• 新材料应用拓展带来新的市场空间。

结论

开尔作为新型搪瓷行业龙头，凭借其领先的技术和丰富的市场经验，有望在火电环保、建筑幕墙等领域持续获得增长动力。随着新产能释放和市场拓展，公司未来两年业绩将显著增长，长期估值可瞄准新材料概念。