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商业贸易行业总结：行业复苏，聚焦龙头

核心内容

2017年第二季度，商业贸易行业整体呈现复苏态势，尤其是电商和线下零售领域。随着电商旺季临近，市场对电商产业链的投资机会表现出浓厚兴趣，同时线下零售公司通过优化运营和提升效率，展现出较强的复苏潜力。

主要观点

• 电商行业：强者恒强，天猫、京东、苏宁等三大平台在2Q17季度GMV分别同比增长49%、46%、51%，远超行业整体增速。网购增长动力从用户数量向单用户消费量转变，促使电商竞争向用户粘性和转换率倾斜。
• 线下零售：行业需求端温和复苏，百货、超市、黄金珠宝等细分领域均有所改善。尤其是百货和超市，表现优于行业整体，反映出龙头公司的成长性与盈利质量的提升。
• 投资建议：重点推荐南极电商、苏宁云商、天虹股份、鄂武商A、重庆百货等公司，这些公司具备低估值、高盈利潜力及较强的运营能力。

关键信息

一、电商：强者恒强，关注品牌电商服务

• 电商行业持续增长，天猫、京东、苏宁三大平台表现突出，GMV增速显著。
• 品牌电商服务和内容电商等细分领域仍处于高速成长阶段，宝尊电商、南极电商等公司作为行业龙头，值得重点关注。
• 电商竞争模式由争夺新用户向深耕存量用户转变，流量成本上升促使行业进入精细化运营阶段。

二、线下零售：复苏趋势明显，集中度提升

• 百货行业：1H17等权平均收入同比增长3.9%，净利润同比增长32.8%。主要百货公司如天虹股份、王府井等表现优异，利润端改善明显。
• 超市行业：1H17等权平均收入同比增长1.1%，净利润同比增长52.5%。永辉超市、三江购物等公司表现突出，通过强化生鲜运营和优化管理，盈利水平显著提升。
• 黄金珠宝行业：1H17等权平均收入同比增长18.1%，毛利率略有下降，但龙头公司如老凤祥、通灵珠宝等表现较好，行业集中度提升。

三、行业趋势与数据

• 社零总额：2017年7月同比增长10.4%，增速温和复苏。
• 可选消费：复苏明显，尤其是金银珠宝、化妆品和服装鞋帽等品类。
• 行业集中度：线上分流减弱，线下过度供给挤出，推动行业集中度提升，龙头公司受益显著。

四、风险提示

• 行业整体需求端回落
• 电商旺季分流线下
• 市场整体波动

推荐组合

9月推荐组合包括：南极电商、苏宁云商、天虹股份、鄂武商A、重庆百货。

行业评级

• 行业评级：买入
• 前次评级：买入
• 报告日期：2017-09-04

分析师信息

• 分析师：洪涛，S0260514050005
• 联系人：林伟强，021-60750607
• 邮箱：linweiqiang@gf.com.cn

图表索引

• 图1：各版块月涨跌幅（%）
• 图2：按主题子板块涨跌幅
• 图3：按市值子版块涨跌幅
• 图4：申万行业估值横向对比
• 图5：零售行业历史估值
• 图6：百家增速温和复苏
• 图7：网购社零增速
• 图8：社会零售具体分项情况
• 图9：19家百货等权平均收入增速
• 图10：3Q16以来收入端趋势性改善
• 图11：17H1百货利润端复苏明显
• 图12：4Q16以来百货扣非利润连续三个季度同比转正
• 图13：长期资本开支连续两年同比下滑
• 图14：长期资本开支4Q2016以来同比企稳
• 图15：2017以来可选消费复苏明显
• 图16：社零及百家增速16年下半年以来温和复苏
• 图17：百货公司毛利率上行趋势延续
• 图18：百货公司费用率2017H1迎来下行拐点
• 图19：人工等刚性费用依然处于上升通道
• 图20：多家公司租金费用率下降明显
• 图21：2017H1百货利润率开始回升
• 图22：季度来看百货利润率2016年下半年以来明显回升
• 图23：2017H1ROE开始回升
• 图24：2Q17百货扣非ROE同比上升0.58pp至2.60%
• 图25：经营性现金流大幅改善
• 图26：百货公司应付天数持平，预收天数下降
• 图27：2017H1百货公司存货周转同比改善
• 图28：百货公司账面现金储备持续下滑
• 图29：百货公司资产负债率下行
• 图30：百货公司计息资产负债率见高回落
• 图31：超市行业整体收入增速
• 图32：9家超市季度扣非净利润（百万）
• 图33：9家超市整体扣非利润（百万）
• 图34：9家超市整体资本开支（百万）
• 图35：超市行业整体毛利率水平
• 图36：1Q17超市等权平均销售、管理费率
• 图37：超市行业整体人工费用率
• 图38：9家超市整体租金费用率
• 图39：超市行业整体收入增速持续下行
• 图40：1Q17超市等权平均收入下滑0.96%
• 图41：超市行业经营现金流改善
• 图42：超市公司货币资金/总资产
• 图43：超市行业资产负债率下行
• 图44：计息资产负债率平稳
• 图45：存货周转周转放缓（天）
• 图46：应付及预收情况平稳
• 图47：黄金珠宝限额以上零售额同比增速（月度）
• 图48：9家珠宝公司加权平均收入增速（年度）
• 图49：2017年以来营业收入增速明显好转（季度）
• 图50：1H17黄金珠宝公司等权平均毛利率转降
• 图51：黄金珠宝公司毛利率变化不一，爱迪尔下降明显
• 图52：9家珠宝公司等权平均费用率略有下降
• 图53：9家珠宝公司等权平均营业利润率（年度）
• 图54：9家珠宝公司等权平均销售+管理费率（年度）
• 图55：9家珠宝公司等权平均ROIC（年度）
• 图56：9家珠宝公司等权平均存货周转天数（年度）
• 图57：9家珠宝公司等权应收账款周转天数（年度）
• 图58：9家珠宝公司等权平均经营性现金流/收入（年度）
• 图59：9家珠宝公司货币现金/总资产2016（年度）
• 图60：9家珠宝公司等权平均资产负债率（年度）
• 图61：9家珠宝公司平均计息负债率（年度）
• 图62：中国网络零售B2C市场交易规模及增速
• 图63：天猫&京东&苏宁增速高于网购整体增速
• 图64：阿里连续5个季度收入增速50%以上
• 图65：阿里巴巴净利润（百万RMB）
• 图66：阿里国内电商年化活跃用户创收增长
• 图67：阿里国内电商年活跃用户增长趋缓
• 图68：京东GMV维持40%以上高增速
• 图69：京东活跃用户达到2.58亿
• 图70：苏宁季度营收
• 图71：苏宁云商季度利润
• 图72：苏宁季度总GMV及增速（亿）
• 图73：2Q17苏宁线上GMV占比达到49.3%
• 图74：宝尊电商季度GMV（百万RMB）
• 图75：宝尊电商季度分类GMV（百万RMB）
• 图76：宝尊电商季度营收（千RMB）
• 图77：宝尊电商季度净利润（千RMB）
• 图78：南极电商季度营收及增速（百万元）
• 图79：南极电商季度归母净利润及增速（百万元）
• 图80：南极电商全品牌GMV
• 图81：南极电商各品牌GMV