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富春环保（002479.SZ）投资分析总结

核心内容概览

富春环保（002479.SZ）在2017年表现出稳健增长态势，尽管受到环保督查影响，短期利润有所下降，但长期来看，环保政策的加严和常态化将为公司带来利好。公司作为一家以“固废处置+节能环保”为核心业务的环保公用事业企业，其园区模式持续复制、扩张，并通过产业链延伸获取更多利润增长点。公司当前估值较低，维持“强烈推荐-A”评级，目标估值区间为15.1-18.8元，当前股价为9.65元。

主要观点

1. 园区经营稳健增长

• 富阳本部预计实现利润约1.4-1.5亿元，清园生态约0.4-0.5亿元，衢州东港热电和常州新港热电分别预计实现利润约9000万元和800万元。
• 富春环保各园区在2017年实现稳健增长，其中约6000-7000万元利润来自热蒸汽价格提升，其余来自园区需求增长。
• 溧阳和南通常安项目为新建项目，预计将在2017-2018年实现快速增长。

2. 环保督查短期影响利润，长期利好园区发展

• 2017年中央环保督查导致公司部分园区停产，影响利润。
• 长期来看，环保督查将提升行业集中度，富春环保作为龙头企业将受益，享受龙头溢价。
• 园区外企业因环保不达标被关停，将增加入园企业数量，推动园区内生增长。

3. 非公开发行推动外延扩张

• 公司计划通过非公开发行募集9.2亿元资金，将资产负债率从40%降至30%。
• 公司具备充沛资金用于并购，未来三年有望实现每年2-3个同类型园区的并购，预计到2020年实现10亿净利润。
• 并购资金来源包括银行融资、可转债、发行债券、ABS融资以及项目滚存利润。

4. 战略规划与增长点分析

• 横向扩张：继续复制园区模式，加速异地并购，拓展至化工、医药、纺织、造纸、食品加工等园区。
• 纵向扩展：围绕固废处置延伸产业链，包括工业污泥、垃圾焚烧、危废处理、河道治理后的污泥处置等。
• 技术升级：推进二噁英在线监测产品的研发与推广，预计12月底召开专家论证会，未来将覆盖生活垃圾焚烧、危废医废焚烧、钢铁、化工、水泥等多个行业。

5. 江南新城转型带来新机遇

• 江南新城整体规划尚未明确，但公司积极拥抱变革，计划打造循环经济产业园。
• 未来江南转型将带来大量城市废弃物处理需求，公司将在其中发挥重要作用。
• 富春环保将从传统的造纸园区服务者，转型为城市环境治理综合服务商。

关键信息

财务数据概览

盈利预测

• 公司预计2017-2019年归母净利润分别为4.00亿元、5.93亿元、8.09亿元，净利润增速分别为63%、48%、36%。
• 2017年公司市值为76亿元，对应18年PE估值约15倍，显著低于行业平均水平，具备估值修复空间。

投资建议

• 短期目标市值为120亿元，中期和长期目标市值分别为150亿元和200亿元。
• 维持“强烈推荐-A”评级，认为公司具备长期成长性，估值合理，且在环保政策推动下有望持续受益。

风险提示

• 新项目投产进度偏慢。
• 新业务拓展进度低于预期。
• 并购进度不达预期。
• 大盘系统性风险。

分析师团队

• 朱纯阳：招商证券环保行业首席分析师，中科院硕士，曾就职于天弘基金、建信基金。
• 张晨：招商证券环保行业分析师，清华大学硕士。
• 弋隽雅、谢笑妍、丛逸、陈东飞：均为招商证券环保行业分析师，团队荣誉包括《新财富》、《金牛奖》、《Wind资讯》、《水晶球奖》等多项奖项。

估值与市场对比

• 当前股价9.65元，目标估值区间为15.1-18.8元。
• 2017年PE为22.4倍，2018年PE预计降至15.1倍，2019年进一步降至11.1倍。
• 公司估值较低，具备长期增长潜力。

总结

富春环保凭借其在环保领域的深耕与园区模式的持续复制，展现出强劲的内生增长能力。公司通过非公开发行募集资金，进一步降低负债率，增强外延扩张能力。在环保政策加严背景下，公司有望受益于行业集中度提升，成为龙头企业。同时，江南新城转型将带来新的城市废弃物处理需求，推动公司向城市环境治理综合服务商转型。整体来看，公司具备长期成长性，估值合理，维持“强烈推荐-A”评级。