公用事业行业碳中和下的能源结构及电力行业机会展望：确定成长，龙头集中-20210319-申万宏源-47页_2mb

碳中和背景下能源结构及电力行业机会展望总结

核心内容

碳中和定义与目标

• 我国碳中和承诺更大概率为“广义碳中和”，即IPCC定义的“净零排放”，包含所有温室气体。
• 根据IPCC预测，2060年化石能源或基本退出燃料用途，非化石能源占比将接近100%。
• 碳中和目标要求在2060年实现等效二氧化碳排放为零，需通过生态碳汇、碳捕捉技术（CCS/BECCS）及大幅减少非化石能源排放。

电力供需格局变化

• “十四五”期间，我国电力供需格局将趋紧，尤其东部沿海地区可能面临局部乃至全局性缺电。
• 电力供需趋紧将推动市场化电价上行，2021年两会未设定降电价目标，电价上涨基础增强。

新能源发展趋势

• 风电、光伏发电量预计未来10年复合增速分别为14.7%和20.2%，未来40年分别为6.25%和8.8%。
• 新能源运营成为能源领域最强成长赛道，行业将向龙头集中。

主要观点

碳中和对能源结构的影响

• 非化石能源占比将显著提升，电力在终端能源中的比例将大幅增加。
• 非二氧化碳温室气体减排难度较高，农业部门排放成为硬约束，限制非化石能源排放下限。
• 碳捕捉技术（CCS/BECCS）在实现碳中和目标中发挥关键作用，但目前技术尚不成熟，成本较高。

电力供需格局

• 水电增量有限、核电进入投产空档期、海上风电尚未平价、火电受“碳达峰”目标压制，导致电力供需格局反转。
• 东部沿海地区电力供需紧张，可能引发缺电现象，推动市场化电价上涨。

新能源行业集中度提升

• 行业进入平价时代，补贴退场，开发逻辑发生转变，龙头更具竞争优势。
• 建议布局清洁能源运营市场，优选各领域龙头企业。

关键信息

电力行业成长路径

1. 优质水电龙头：长江电力、华能水电、黔源电力、川投能源、国投电力，具备稀缺性，DCF估值提升空间大，水电调峰价值重估，水风光互补潜力大。
2. 纯正新能源运营龙头：龙源电力，作为国家队，项目储备丰富，具备行业领先地位。
3. 火电转型典范：华润电力，市场低估其转型决心，当前估值具吸引力。
4. 特色光伏运营商：南网能源及晶科科技，依托自身优势布局光伏市场，有望实现持续高增长。

新能源发电量预测

• 2025年总发电量9.6万亿千瓦时，2030年11.7万亿千瓦时，2060年20.4万亿千瓦时。
• 风电、光伏在2025-2030年复合增速分别为14.7%和20.2%，2030-2060年分别为6.25%和8.8%。

非化石能源结构

• 2060年非化石能源发电量占比接近100%，其中水电、核电、风电、光伏及其他新能源将构成主要来源。
• 水电开发接近饱和，核电、风电、光伏将承担主要增长任务。

碳中和下的能源消费结构

• 一次能源消费总量预计在2030-2035年达到峰值，非化石能源占比将从16%逐步提升至100%。
• 煤炭消费量将显著下降，2040年较2020年减少约65%，2050年减少约92%。

有别于大众的认识

1. 广义碳中和定义：我国碳中和承诺更大概率为广义碳中和，包含所有温室气体，因此减排压力更大。
2. 电价趋势：市场普遍认为电价下行，但我们判断“十四五”期间电力供需趋紧，电价存在上涨基础。
3. 行业集中度：新能源行业将向龙头企业集中，建议优先选择各路径的龙头企业。

风险提示

• 碳中和细节政策尚未出台，存在不及预期风险。

结论与投资建议

• 清洁能源运营是碳中和背景下最直接受益的领域。
• 建议从四条路径布局：优质水电龙头、纯正新能源运营龙头、火电转型典范、特色光伏运营商。
• 电力供需格局趋紧将推动市场化电价上行，新能源行业将向龙头集中，具备显著成长空间。

图表与数据参考

• 图1：国际社会应对气候变化的关键协议节点
• 图2：IPCC定义的1.5或 $2^{\circ}C$ 长期温控目标均为置信区间上限
• 图3：IPCC测算的全球二氧化碳及非二氧化碳温室气体减排路径
• 图4：2020年我国化石能源CO2排放量预测
• 图5：我国能源领域历年CO2排放量及分部门情况
• 图6：我国2014年工业过程CO2排放结构
• 图7：我国工业过程CO2排放量及水泥产量
• 图8：2005-2014年我国非二温室气体排放构成
• 图9：我国非温室气体排放量及预测数据
• 图10：2020年我国温室气体排放结构预计
• 图11：我国历年温室气体总排放量
• 图12：IPCC预测的2030、2050及2100年全球电源结构中枢及区间
• 图13：我国2018年化石能源消费量结构
• 图14：我国2018年煤炭消费量结构
• 图15：我国2018年石油消费量结构
• 图16：我国2018年天然气消费量结构
• 图17：中美日德一次能源消费总量
• 图18：中美日德一次能源消费人均消费量
• 图19：清华课题组 $2^{\circ}C$ 目标下能源结构预测
• 图20：清华课题组 $1.5^{\circ}C$ 目标下能源结构
• 图21：我国煤电机组净增加情况及预测
• 图22：我国煤电机组累计容量情况及预测
• 图23：云南、广东近年装机容量及用电量增速
• 图24：云南省内市场化月度交易电价
• 图25：云南省内电源利用小时数同比变化
• 图26：2019年底大型央企新能源装机构成
• 图27：2019年底我国风电装机容量开发主体分布
• 图28：风电为典型的“大规模-高集中-远距离”输发模式
• 图29：龙源电力历年风电装机容量
• 图30：龙源电力在运风电装机分布
• 图31：换股吸收合并前后平庄能源及龙源电力股权结构
• 图32：华润电力2020年底装机容量构成
• 图33：华润电力可再生能源分部利润占比
• 图34：南网能源IPO后股权结构
• 图35：2020上半年南网能源业务营收占比
• 图36：2020上半年南网能源业务毛利占比
• 图37：晶科科技历年归母净利润情况
• 图38：晶科科技两大业务营收及毛利率情况
• 图39：信义集团上市平台股权架构及主营业务
• 图40：信义能源商业模式及上市平台定位示意
• 图41：信义能源在运装机规模及已披露收购计划
• 图42：新一轮水电投产高峰后，我国水电资源即将开发殆尽
• 图43：我国太阳能资源分布
• 图44：我国陆上风力资源分布
• 图45：“十四五”大型清洁能源基地布局示意图
• 图46：我国大型水电公司资产负债率情况
• 图47：我国大型水电公司财务费用情况

表格数据

• 表1：各类温室气体100年尺度内的全球增温潜势
• 表2：各类化石能源单位热值含碳量及碳排放系数
• 表3：2020年我国化石能源消费量及碳排放测算
• 表4：2050年及碳中和时碳平衡预测
• 表5：不同天然气气源价格假设下光伏热值等价条件测算
• 表6：我国一次能源消费量及占比预测
• 表7：我国化石能源消费量预测
• 表8：我国未来发电量结构测算
• 表9：2030、2060年非化石能源发电量预测
• 表10：2020-2030年国内电源结构预测
• 表11：云南、广东“十三五”、“十四五”电力供需结构测算
• 表12：浙江省“十四五”电源规划
• 表13：主要电力集团“十四五”期间清洁能源发展初步规划
• 表14：国家电投旗下部分发电资产梳理
• 表15：国家能源集团下属上市平台新能源装机
• 表16：华能集团旗下新能源平台装机
• 表17：IPO及可转换公司债券投资项目
• 表18：水电公司（经营性现金流量净额+取得投资收益收到的现金-财务费用）与净利润的比值情况
• 表19：黔源电力水光互补项目情况
• 表20：公用事业板块重点标的盈利预测