20220327-国盛证券-宏观点评_上游重新挤压下游-2022年首份企业盈利的5大信号_6页_734kb

2022年首份企业盈利的5大信号总结

核心内容

2022年1-2月规模以上工业企业利润总额同比增长5.0%，以2019年为基期的三年复合增速达21.8%，高于2021年的两年复合增速18.2%。尽管盈利数据总体不差，但盈利结构显著恶化，尤其是上游对中下游、国企对私企的挤压加剧，导致私企杠杆大幅上升。

主要观点

1. 整体盈利表现

• 盈利增长：1-2月工业企业利润同比增5.0%，为同期历史最高水平（1.16万亿元）。
• 支撑因素：营收增长为主要支撑，1-2月工业企业营收同比增13.9%，三年复合增速达10.9%。
• 利润率下降：营收利润率同比下降0.5个百分点至5.97%，对盈利形成约13.5个百分点的拖累。
• PPI影响：工业增加值和PPI分别同比增长7.5%和8.9%，均高于市场预期，表明原材料价格高位对中下游利润形成挤压。

2. 上下游盈利结构恶化

• 上游利润占比上升：1-2月上游利润占比达53.7%，创2005年8月以来新高。
• 采掘行业利润占比大幅上升：从2021年10月的11.9%升至20.2%，显示能源品价格上涨对上游的利好。
• 原材料制造业利润占比下降：从2021年的39.6%降至33.5%，表明上游成本压力向中下游传导。
• 中下游利润改善有限：中游设备制造利润占比下降6.5个百分点至23.6%，下游消费制造利润占比上升3.8个百分点至18.5%，主要受益于春节需求增加。
• 公用事业利润回升：利润占比提升0.6个百分点至4.2%，主要因电价浮动和煤炭价格阶段性回落。

3. 分行业特征

• 上游行业表现：煤炭采选、油气开采、有色采矿等利润增速显著，而黑色采矿利润下降。
• 中游行业表现：通用设备、专用设备等利润下降，但部分行业如汽车制造、电气机械等有所回升。
• 下游行业表现：必选消费如烟草制品、酒类饮料、食品制造等利润增长，但纺织、木材加工等下游行业利润回落。
• 关注点：PPI高位仍是盈利观察的核心逻辑，下游需求仍显不足，稳增长政策需进一步发力。

关键信息

4. 库存情况

• 整体库存增速回落：1-2月产成品库存增速回落0.3个百分点至16.8%，三年复合增速回落至10.3%。
• 库存分化：煤炭、投资链行业出现季节性补库，而消费链部分行业库存仍处高位。
• 实际库存上行：剔除价格因素后，实际库存仍在增长，显示需求未完全减弱。

5. 企业类型差异

• 利润增速：国企利润同比增长16.7%，三年复合增速30.2%，私企利润同比下降1.7%，三年复合增速13.8%。
• 杠杆率：国企资产负债率小幅下降至57.0%，私企上升至58.4%，国企与私企杠杆差扩大至1.4个百分点。
• 风险提示：私企债务风险需持续关注。

后续展望

• 盈利传导：PPI-CPI剪刀差收窄是2022年基准情形，上游盈利向中下游传导，但幅度和时间可能慢于预期。
• 稳增长政策：2022年政策将全力支持经济增长，重点在松地产和扩基建，预计基建增速将超预期达到8%以上。
• 行业韧性：老基建相关行业如钢铁、有色、玻璃盈利韧性增强，新基建如光伏设备、5G基站盈利弹性有望提升。
• 风险因素：疫情、外部环境（如俄乌冲突）及政策力度等存在不确定性，可能对盈利结构产生扰动。

风险提示

• 疫情反弹、外部环境变化、政策力度不及预期等可能对盈利数据及结构造成影响。

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分析师信息

• 分析师：熊园

• 执业证书编号：S0680518050004

• 邮箱：xiongyuan@gszq.com

• 研究助理：刘安林

• 执业证书编号：S0680121020004

• 邮箱：liuanlin@gszq.com

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