两会前瞻：增长目标结构、财政货币政策-20200521-申万宏源-57页_1mb

两会前瞻：增长目标结构、财政货币政策总结

核心内容概述

本报告围绕2020年两会前的经济增长目标、货币政策操作及财政政策扩张对经济的影响进行分析，重点探讨了疫情对经济的冲击、政策应对策略、出口与内需的结构变化以及财政与货币政策的协调。

主要观点与关键信息

1. 增长目标与结构

• 供给冲击成为次要矛盾：财政与货币政策通过减税降费、融资支持等方式有效稳定了居民收入，推动了企业短期贷款的增加，有助于就业和居民消费。
• 居民收入增长强劲：尽管经济下滑，但居民可支配收入在一季度仍保持正增长，显示出内需的韧性。
• 内需结构分化：
  • 内生恢复性强：如地产销售、汽车消费等，表现出较强的恢复能力。
  • 逆周期调节手段：如基建投资，通过专项债扩容和货币宽松支持，成为稳增长的重要工具。
  • 半永久性损失：餐饮、住宿、娱乐、交通等行业受疫情影响严重，恢复难度大，需长期政策支持。

2. 货币政策操作

• 4月之前货币政策宽松力度为近五年最大：通过新增再贷款再贴现、定向降准等方式，大幅增加基础货币投放，推动贷款和社融规模创历史新高。
• 利率传导机制优化：OMO利率与LPR并轨，使贷款利率与市场利率同步下行，但资管新规和房地产调控限制了利率下行空间。
• 结构性工具引导融资成本下降：再贷款再贴现对普惠小微贷款利率的下行效果优于降准，预计5Y LPR年内进一步下行空间不超过25BP。
• 货币政策逐步转向中性：随着经济恢复，政策操作将趋于微调，不再依赖超宽松政策，但需继续支持实体经济的信用扩张。

3. 财政超常规扩张与“赤字货币化”

• 财政政策成为主要应对工具：财政收入受疫情影响较大，但财政支出仍可维持一定增长，预计全年一般公共预算赤字率上调至3.6%-3.8%，新增地方政府专项债3.75万亿。
• 财政赤字货币化风险大：长期财政赤字可能引发政府债务风险、宏观金融脆弱性上升及汇率压力，需谨慎处理。
• 财政支出结构优化：重点用于保民生与促消费的平衡，预计拨出2000-3000亿资金用于刺激可选商品消费，如汽车、家电等。
• 财政与货币政策配合：通过特别国债注资金融机构，可增强财政政策的可持续性，同时促进货币政策传导效率。

政策应对路径

2020年政策应对顺序

1. 疫情防控：避免疫情长期持续导致的“偏好冲击”，如欧元区国家采取严格防控，恢复期滞后。
2. 供给恢复：通过减税降费、短期贷款、交通畅通等方式稳定就业和企业运营。
3. 实体需求恢复：财政扩张刺激消费和投资，货币政策适度配合。
4. 银行体系稳定：无需超常规货币政策和Bail out政策，因货币刺激效果有限。

全球经济展望

• 海外疫情对出口的“二次冲击”：预计5月出口增速将再度恶化，6-8月压力最大，全年出口同比预计下降8%。
• 外需拖累制造业投资：制造业投资全年或负增长，预计全年增速为-5%。
• 全球经济增长预测：基于不同防控策略，预计2020年全球实际GDP增长为-1.1%，而我国增长为3.0%，相对优势明显。

内需与出口结构分析

• 地产销售与投资恢复：地产销售在货币政策未直接刺激背景下已基本回归正常，预计全年房地产开发投资同比恢复至2.4%。
• 汽车消费快速反弹：汽车销售从一季度的-90%恢复至0%附近，显示私人交通工具属性受到重视。
• 出口弹性高：我国出口对全球贸易变化的弹性约为2倍，外需收缩将导致更大出口下滑。

GDP预测更新

财政政策与货币政策协调

• 财政赤字货币化需谨慎：长期赤字可能带来系统性风险，需在财政扩张与货币政策之间寻求平衡。
• 财政与货币政策相互配合：特别国债注资金融机构，可降低财政扩张成本，同时提升货币政策传导效率。
• 财政政策的中长期作用：通过支持地产融资、基建投资等，实现调结构与稳增长的双重目标。

附录：重要图表与数据

• 企业短贷大幅多增，M2增速反弹大于M1
• 海外疫情发展情况与防控模式对比
• 2020年全球实际GDP增长预测
• 我国出口与外需的弹性关系
• 制造业投资与财政政策的关联
• 财政支出结构与经济拉动作用
• 财政与货币政策操作路径及效果

总结

本报告全面分析了2020年两会前中国及全球经济形势，强调财政与货币政策的协调作用，以及在疫情冲击下对内需、出口和投资的结构性影响。政策制定需兼顾短期稳增长与中长期调结构，避免过度依赖财政赤字货币化。预计2020年中国经济增长相对全球更具韧性，但需警惕外需拖累与结构性风险。