20180911-西部证券-分众传媒-002027.SZ-预计中短期利润率承压_下调目标价_宏观经济放缓_子行业竞争加剧压制利润率水平_11页_1mb

报告摘要

本报告为西部证券对分众传媒（股票代码：002027）的证券研究报告，主要分析公司2018年中短期经营状况、财务表现及未来发展前景，并对目标价进行调整。

目标价下调：基于租赁成本上升导致的中短期利润率承压，以及应收账款回款变慢、阶段性大额固定资产支出对现金流的负面影响，西部证券将分众传媒的目标价由之前的10.5元下调至10.5元，维持买入评级。
收入增长预期：预计2018E-2020E分众传媒总收入分别为151亿、191亿和225亿，分别同比增长25.3%、26.9%和18.0%。
利润率承压：由于收入增速不及同期租赁成本增幅，预计2018E/2019E综合毛利率将下滑至67.8% / 65.1%，低于此前预期的71.7% / 70.7%。
现金流压力：应收账款周转天数从1H17的76.4天增长至1H18的96.8天，反映出广告主回款速度放缓，对公司现金流造成一定影响。
资源扩张：分众传媒正在加快媒体资源点位的扩张，预计5年内完成500万终端覆盖。其中，楼宇媒体点位将在2018E/2019E/2020E分别达到250万 / 350万 / 400万，楼宇框架为增长的主要驱动因素。
战略合作：与阿里巴巴的深度战略合作为分众传媒带来数据能力提升，进一步巩固其在生活圈媒体领域的龙头地位。

年度	营业收入（百万元）	净利润（百万元）	每股收益（EPS）	市盈率（P/E）
2016	10,213	4,451	0.61	17.3
2017	12,014	6,005	0.49	21.5
2018E	15,056	6,317	0.43	24.4
2019E	19,106	7,334	0.50	21.0
2020E	22,540	8,576	0.58	18.0

楼宇媒体：
- 预计2018E/2019E/2020E收入分别为122亿 / 159亿 / 189亿，同比增速分别为25.3% / 26.9% / 18.0%。
- 楼宇媒体资源点位在2018E将增长至250万，预计在5年内完成500万终端覆盖。
- 楼宇媒体资源点位增长主要来自楼宇框架、数码海报和一体机，其中楼宇框架预计在2018E/2019E/2020E分别新增约98万 / 100万 / 50万。
- 不同产品资源占比预计为：楼宇电视 LCD 10% / 楼宇框架 60% / 数码海报 10% / 一体机 20%。
影院媒体：
- 1H18银幕资源同比增长19%至12,595块，预计2018E/2019E/2020E银幕数量将分别达到13,291 / 14,918 / 16,561块。
- 由于宏观经济放缓，影院媒体投放成本过高，导致刊挂率提升不明显，收入预期被调低至26.2亿 / 29.9亿 / 34.5亿。
- 2018E/2019E/2020E影院媒体收入同比增速分别为21.8% / 18.8% / 16.6%。

应收账款周转天数：从1H17的76.4天增长至1H18的96.8天，预计2018E-2020E应收账款占总收入比例将维持在**35%**左右。
资本性支出：预计2018E/2019E分别约为7亿 / 10亿，较2017年资本支出显著增加。
财务指标：
- ROE：2016年55%，2017年57%，2018E 40%，2019E 34%，2020E 30%。
- 毛利率：2018E预计为68%，2019E预计为65%，2020E预计保持稳定。
- 营业利润率：2018E预计为50%，2019E预计为46%，2020E预计为46%。
- 销售净利率：2018E预计为42%，2019E预计为38%，2020E预计为38%。
- 流动比率：2018E预计为3.99，2019E预计为5.04，2020E预计为6.33。
- 资产负债率：2018E预计为22%，2019E预计为18%，2020E预计为15%。