20211019-天风证券-天风问答系列_债市六问六答_利率重返3.0之上_未来怎么看__7页_488kb

利率重返3.0之上，未来怎么看？总结

核心内容

本文围绕当前利率走势及未来货币政策走向，分析了滞胀现象的成因、宏观图景的演变、央行的政策立场以及市场应如何应对。核心观点是：当前经济处于滞胀状态，货币政策将保持“居中之道”，即以我为主、以稳为主、不多不少、结构导向。利率虽已突破3.0%，但市场应理性看待，避免过度悲观或乐观。

主要观点

1. 滞胀的成因

   • 内因是“滞”，源于新旧动能转换中政策对实体的“做减法”，尤其是地产调控。
   • 外因是“胀”，由全球疫情下产能向中国集中，导致出口数据持续走高。
   • 滞胀的持续性取决于“滞”与“胀”的演变路径，目前“胀”因素可能在明年上半年出现转折。

2. 未来宏观图景

   • 未来宏观走势可能呈现三种路径：继续滞胀、经济下行叠加通缩、经济由“滞”转“改善”但通胀仍维持高位。
   • 最大概率演化为“经济小幅下行 + 物价由通胀转通缩”的情景，但大幅衰退可能性较低，因为政策存在对冲。

3. 央行政策立场

   • 央行强调“以币值稳定为首要目标，更加重视就业目标”，表明货币政策重心从单纯控制通胀转向兼顾稳定与就业。
   • 货币政策将“居中之道”作为核心，即保持政策利率中枢稳定，引导市场利率围绕其运行。
   • 货币政策不会轻易收紧，因为“滞”的问题尚未解决，且需防范系统性风险。

4. 降准降息的展望

   • 降准可能性较大，但降息仍需观察就业和通胀数据，当前条件不成熟。
   • 若未来经济下行压力加大，尤其是31个大城市城镇调查失业率上升、GDP增速两年同比低于5%，降息可能性将显著增加。

5. 利率走势分析

   • 当前10Y国债利率突破3.0%，市场应理性看待，因为利率中枢仍在2.95%。
   • 利率上行意味着票息回归，市场应乐观；利率下行则需保持谨慎。
   • 债券投资应弱化资本利得，强化票息，当前利率水平仍属合理区间。

关键信息

• 滞胀定义：内因是“滞”，外因是“胀”，即经济下行但通胀仍高。
• 政策导向：央行强调“居中之道”，即保持政策利率中枢稳定，避免过度宽松或紧缩。
• 利率中枢：10Y国债利率中枢在2.95%，短期内可能在2.75%-3.15%之间波动。
• 市场策略建议：弱化资本利得，强化票息；当前利率水平仍属合理，不宜过度悲观。
• 风险提示：需警惕地产调控放松、疫情反复影响出口、非经济因素（如战争、地缘政治）引发的通胀压力。

风险提示

1. 地产走老路的风险：若地产政策全面放松，可能加剧经济下行压力。
2. 疫情与出口变化：全球疫情好转可能引发总需求报复性反弹，但出口增速也可能放缓。
3. 非经济因素：战争、地缘政治等非经济因素可能引发通胀，需持续跟踪。

结论

当前利率重返3.0之上，是市场对宏观政策与经济预期的反映。未来货币政策仍将保持“居中之道”，以稳定为主，避免过度宽松或紧缩。经济小幅下行与通胀向通缩转化是大概率情景，但政策对冲将限制大幅衰退风险。投资者应关注票息收益，合理配置债券资产，同时警惕潜在风险因素。