20151008-广发证券-燃气行业_调价窗口临近_体制改革有望加速_15页_1mb

燃气行业总结

核心内容

天然气行业在2015年迎来重要的调价窗口和体制改革契机，推动行业进入新的发展阶段。核心内容包括：

• 天然气价格改革：历时3年完成价格并轨，国际油价的下跌加速了调价进程，预计2015年4季度将启动天然气价格下调，非居民气价格有望下调0.4-0.8元/m³。
• 价格联动机制：未来将建立以某一时间周期实施气价调整机制，进一步推动市场化定价。
• 体制改革加速：国家石油天然气交易中心在上海落地，天然气进口权有望放开，燃气分销企业有机会成长为独立能源提供商。
• 销气量预期提升：成本下降、环保驱动（如城市煤改气）及城镇化推进将带动天然气消费量增长，预计2015-2020年销气量复合增速为13-15%。
• 行业成长周期开启：在综合气源成本下行和销气量增速预期上行的背景下，燃气分销企业将进入新一轮成长周期。

主要观点

• 价格并轨完成：天然气价格并轨已于2015年4月实现，标志着定价机制的理顺。
• 价格下调空间存在：根据净值回归法测算，门站价格存在1元/m³的下调空间，预计非居民气价格将下调。
• 体制改革助力行业：交易中心的建立和进口权的放开，将推动天然气市场化定价机制的形成，吸引民间资本进入。
• 销气量增速预期向上：随着环保政策的推进和城镇化发展，天然气消费量将显著增长，特别是气价预期下行后，用户用气积极性将提升。
• 燃气分销企业受益：在成本下降和销量增长的双重推动下，燃气分销企业将迎来业绩和估值的双重拐点。

关键信息

• 调价窗口临近：2015年4月价格并轨后，预计将在年内启动价格联动机制，实施周期为6个月。
• 气价计算公式：
  $$
  P_{\text{天然气}} = K \times (\alpha \times P_{\text{燃料油}} \times \frac{H_{\text{天然气}}}{H_{\text{燃料油}}} + \beta \times P_{\text{LPG}} \times \frac{H_{\text{天然气}}}{H_{\text{LPG}}}) \times (1 + R)
  $$
  其中，K为折价系数（0.9），α、β分别为燃料油和LPG的权重（60%、40%），R为增值税税率（13%）。
• 天然气对外依存度：截至2014年，我国天然气对外依存度为32.4%，预计未来将持续攀升。
• 销气量增长驱动因素：
  • 成本下降：国际油价下跌使天然气成本下降，门站价存在下调空间。
  • 环保政策推动：城市煤改气、工业“煤改气”等政策将提升天然气需求。
  • 城镇化加速：我国城镇用气人口比例不足40%，未来仍有较大提升空间。
• 燃气企业成长预期：
  • 万鸿集团：京津冀核心区域燃气资产入驻，接驳费占比较高，2015-17年盈利承诺分别为3.94亿、4.94亿、5.82亿元。
  • 大通燃气、金鸿能源、国新能源、深圳燃气、申能股份、陕天然气等企业有望受益于天然气价改和体制改革，迎来业绩和估值的双重提升。
• 行业评级：整体行业评级为“买入”，未来12个月内股价表现强于大盘10%以上。

重点公司盈利预测

风险提示

• 天然气价格调价幅度低于预期；
• 宏观经济持续低迷，导致销气量增长不及预期。

图表索引

• 图1：天然气价改通过3年时间理顺门站价格
• 图2：2013年以来上海门站价格变动
• 图3：2015年以后天然气价改调整方案预测
• 图4：中心市场门站价格计算公式
• 图5：国际油价自2014年7月以来下跌50%以上
• 图6：进口燃料油价格2014年以来快速下跌
• 图7：进口LPG价格2014年下跌
• 图8：门站价格对国际油价价格波动的曲线拟合
• 图9：天然气交易中心股权结构图
• 图10：交易中心7-9月LNG交易量
• 图11：交易中心7-9月PNG交易量
• 图12：交易中心7-9月LNG交易均价
• 图13：交易中心7-9月PNG交易均价
• 图14：我国天然气对外依存度逐年攀升
• 图15：2014年天然气依存度达32.4%
• 图16：2010年以来天然气进口情况
• 图17：进口气中土气占比最大
• 图18：日本2014年LNG消费量较2010年增加180亿m³
• 图19：近半年以来日本JCC价格出现快速下跌
• 图20：2015年以来天然气消费增速快速下滑
• 图21：2014年表观消费量达到1816亿m³
• 图22：我国城镇用气人口比例不足40%
• 图23：深圳燃气相对沪深300的超额收益
• 图24：燃气板块气价、销气量、业绩的逻辑演绎

市场表现

• 深圳燃气过去5年相对沪深300指数表现出显著的超额收益，表明在综合气源成本下降和销气量增速预期提升的背景下，燃气板块具有较高的投资价值。

分析师信息

• 郭鹏：资深分析师，华中科技大学工学硕士，三年环保、燃气、电力等公用事业研究经验。
• 陈子坤：资深分析师，金融学硕士，曾获新财富、金牛奖、水晶球评选有色金属行业第一名（团队）。
• 沈涛：首席分析师，对外经济贸易大学金融学硕士，曾获煤炭行业新财富第一名、水晶球第一名。
• 安鹏：首席分析师，上海交通大学金融学硕士，曾获煤炭行业新财富第一名、水晶球第一名。

投资建议

• 重点关注：万鸿集团、大通燃气、金鸿能源、国新能源、深圳燃气、申能股份、陕天然气等企业。
• 行业评级：买入。
• 投资逻辑：综合气源成本下行+销气量增速预期上行+体制改革加速，燃气分销板块迎来业绩和估值的双重拐点。

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