20150128-申万宏源-宏观专题报告_全球通缩下的资产配置_31页_1mb

全球通缩下的资产配置总结

核心内容

本报告分析了全球范围内，包括美国、日本、欧洲和中国在不同历史阶段所经历的通缩现象及其对资产市场的表现影响。同时，探讨了当前全球通缩趋势及中国通缩的主要原因，并提出了基于宏观背景下的资产配置建议。

主要观点

• 通缩的全球趋势：全球多个国家和地区正经历通缩，尤其是非美国发达国家，如日本和欧洲，其通缩现象与制造业复苏乏力、货币宽松政策及经济结构调整密切相关。
• 中国通缩的成因：中国当前的通缩是内因与外因共同作用的结果，其中输入性通缩是主要表现，国际油价暴跌、全球经济低迷及国内需求和投资疲软是主要原因。
• 资产配置策略：在通缩环境下，债券市场和股票市场表现出明显优势，而房地产、黄金和大宗商品则受到通缩的负面影响。基于美林投资时钟理论，当前中国经济处于衰退阶段，债券成为最佳投资标的，股票市场则逐渐走强。

关键信息

一、历史上的通缩与资产表现

1. 美国

• 南北战争后：通缩治理过程是成功的，价格总水平平稳下降，最终恢复金本位制，但通缩对农业和工业造成显著影响。
• 一战后：通缩更加剧烈，导致严重经济衰退，但随后恢复增长。
• 保罗·沃尔克反通胀：1979年沃尔克上任后，实施激进紧缩政策，将通胀率从9%降至4%，但以经济衰退为代价。

2. 日本

• 1990-1994年：日本陷入通缩，经济周期性收缩与泡沫经济破灭共同作用，导致物价持续下跌，股市和债券市场表现各异。
• 1995-1999年：经济正式进入通缩阶段，但物价出现阶段性回升，股市表现有所改善。
• 2000-2003年：通缩加深，日本央行采取量化宽松政策，但效果有限，资产价格进一步下跌。

3. 欧洲

• 2014年以来：欧洲陷入技术性通缩，欧元区通胀率持续低迷，经济疲软，央行采取宽松政策但效果有限。
• 资产表现：股市波动较大，债券市场相对稳定，黄金价格因避险情绪而上升，大宗商品价格因需求疲软而下跌。

4. 中国

• 1997-2001年：通缩主要由需求不足、投资低迷及政策紧缩造成，表现为CPI和PPI双降。
• 2014年底至今：通缩再次出现，CPI和PPI持续低迷，主要由国际油价下跌及全球经济下行引发。

二、全球通缩现状的趋势分析

• 全球通缩概览：全球经济增长放缓，石油价格下跌，大宗商品价格全面走低，非美货币贬值，日本通胀下行压力剧增，欧洲和日本的宽松政策未能有效刺激经济。
• 中国通缩的判定：CPI和PPI持续低迷，进入“1%”时代，反映经济下行和需求不足。
• 通缩的成因：内生性通缩压力（如投资和消费疲软）与输入性通缩压力（如国际油价下跌）共同作用。

三、美林投资时钟与资产配置

• 美林投资时钟理论：将经济周期分为四个阶段（衰退、复苏、过热、滞胀），每个阶段对应不同的最佳资产配置。
• 当前阶段：中国经济处于衰退阶段，通胀和经济增长均下行，因此债券表现最佳，股票市场则逐步走强。

四、资产表现分析

1. 债券市场

• 在通缩阶段，债券市场表现突出，特别是国债和债券型基金，因其低风险和稳定收益成为投资者首选。

2. 股市市场

• 中国股市自2014年8月进入牛市周期，上证指数上涨显著，成为全球第二大股市。

3. 房地产市场

• 房地产投资和交易量下降，房价高企抑制了居民消费，导致房地产市场整体下行。

4. 黄金市场

• 黄金作为避险资产，在通缩和经济不确定性上升时表现强劲，价格攀升。

5. 大宗商品市场

• 国际油价和大宗商品价格集体下跌，CRB指数和SHFE金属价格均出现显著下滑，符合美林时钟对大宗商品看空的判断。

资产配置建议

• 债券市场：在通缩环境下，债券市场是相对安全的资产配置选择。
• 股市市场：随着经济预期改善，股票市场将逐渐走强，成为配置重点。
• 黄金市场：在经济不确定性上升和通缩背景下，黄金作为避险资产具备投资价值。
• 房地产与大宗商品：表现相对较弱，建议降低配置比例。

附录：相关研究

• 房四海系列150全球宏观资本中国与大洗牌A股时代（2015-01-26）
• 美元指数反转对全球经济的冲击（2014-12-31）
• 2015年全球宏观与大类资产展望系列149（2014-12-05）
• 全球宏观系列148资本中国与中国股票市场（2014-11-07）
• 全球宏观147资本中国，风险溢价与中国股票市场（2014-09-26）

作者简介

• 分析师：陈光磊（S1180513040002）
• 研究助理：李勇、李瀚承
• 学术顾问：房四海