20180304-招商证券-债市每周观点_这轮反弹不简单_11页_1mb

债券市场定期报告总结（2018年03月04日）

核心内容概述

本报告分析了2018年3月初债券市场的走势与策略建议，重点围绕宏观利率、信用市场、国债期货及可转债四个板块展开。报告指出当前债市反弹行情具有特殊性，需关注关键信号以判断后续走势。同时，对信用债、国债期货及可转债的配置策略进行了详细说明，并提醒投资者注意潜在风险。

一、本周策略：反弹不简单

主要观点

• 当前债市反弹行情超出以往经验范围，且缺乏明确的“利空出尽”驱动，市场情绪尚未完全回暖。
• 投资者参与度较低，主要受制于监管政策不确定性和美债利率上行对国内债市的压制。
• 关键信号关注：
  1. 地方债供给回升后，一级利率是否能稳定，验证配置盘支撑。
  2. 1月信贷脉冲后，是否出现回落，反映后续信贷配置受限。
  3. 3月MLF续作利率是否上调，判断政策是否继续偏紧。

市场背景

• 利率债持仓久期降至近两年低位，市场“踩踏”基础已弱，利好下有较大修复空间。
• 配置盘力量正在回归，利率债按照地方债→国债→国开债的顺序回落。

二、宏观利率：经济数据偏弱，流动性平稳

1. 经济基本面分析

• 2月PMI数据：

  • 官方制造业PMI为52.9，较上月下降1.7，主因生产与新订单下滑。
  • 生产下滑2.8，新订单下滑1.6，合计拖累PMI下降1.2。
  • 制造业新出口订单连续两个月低于枯荣线，外需走弱。
  • 出厂价格指数跌破枯荣线，PPI同比可能回落至4%以下，环比或转负。

• 非制造业PMI：

  • 54.4，较上月下降0.9，主要受建筑业放缓影响，新订单降至50以下。

2. 流动性分析

• 下周流动性预计保持平稳，重点关注MLF投放量。
• 逆回购到期量为2400亿，MLF到期量为1055亿，资金面可能略有收紧。
• 春节后现金回笼高峰期，对流动性形成补充。

三、信用观察：利差“失真”，风险仍存

1. 信用债供给变化

• 短融及中票发行回暖，净融资回升至春节前水平。
• 企业债及公司债发行偏弱，主要受发行成本高和监管限制影响。

2. 信用利差分析

• 信用利差出现“假平稳”，更多反映资金面宽松而非配置强化。
• 信用债收益率未随利率债同步调整，抗跌属性明显。
• 关键风险点：
  1. 3-4月为业绩披露密集期，关注评级下调冲击。
  2. 城投债定价逻辑转换，抛压增加，建议关注优质发行人短期品种。
  3. 一级市场放量可能挤压二级市场配置空间。

四、国债期货：推荐做陡曲线

市场表现

• 上周5年期国债期货净基差大幅上行，10年期净基差大幅下行。
• 债市收益率曲线变陡，国债期货活跃CTD现券利差走扩。

策略建议

• 基差策略：做多T合约基差，及时止盈。
• 跨品种策略：多2手TF1806，空1手T1806，择机做陡曲线。
• 价差分析：TF1806与T1806价差为100.23 bp，具有操作空间。

五、可转债：关注科技板块

市场表现

• 上周中证转债指数下跌1.10%，创业板指上涨6.18%。
• 科技相关板块（如5G、人工智能、工业互联网）表现较好，带动相关转债上涨。

重点个券

• 领涨个券：宝信转债、久其转债、17巨化EB、生益转债、泰晶转债。
• 领跌个券：三一转债、17宝武EB、光大转债、宁行转债、国贸转债。

新发转债

• 玲珑转债、艾华转债、航电转债三只新转债即将发行，转股价格、赎回条款、下修条款各异，建议投资者关注。

六、风险提示

• 监管政策超预期：可能对市场产生冲击。
• 正股股价不及预期：影响转债价格表现。
• 基本面超预期：可能改变市场预期。
• 股市风格转换：成长股价值逐渐体现，权重股表现不佳。
• 转债估值压缩：需关注估值变化对投资的影响。

七、分析师承诺

• 报告观点基于分析师独立研究，与分析师薪酬无直接关系。
• 报告内容仅供参考，不构成投资建议。

八、信用评分符号

九、重要声明

• 本报告由招商证券编制，仅供内部参考。
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