20230821-国金证券-_重估中国_系列报告_1990年代末的转型_对当下有何启示__16页_1mb

1990年代末我国经济转型启示总结

核心内容

1990年代末，我国经济面临通货紧缩与增长放缓的双重压力，处于转型发展的关键节点。通过结构性改革与宏观政策的协同发力，我国成功实现了经济复苏与增长模式的转型。本文总结了当时应对挑战的思路及对当前的启示。

主要观点

一、1990年代末我国曾经历通货紧缩，经济站在转型发展的“十字路口”

• 有效需求不足：受亚洲金融危机影响，出口大幅下滑，外需支撑的高速增长模式难以持续。
• 经济增长放缓：1999年GDP增速降至7.7%，PPI连续31个月负增长。
• 企业盈利下滑：工业企业利润同比增速一度降至-43.2%，企业负债扩张大幅放缓。
• 居民收入与消费低迷：城镇居民收入同比增速降至5.1%，社会零售消费增速降至6.8%。
• 资产负债表受损：城镇定期储蓄余额同比增速降至1.7%，农户储蓄余额同比增速降至4.8%。
• 供需失衡：库存滞销、企业经营恶化、资金周转困难、失业率上升、城乡收入差距扩大。

关键信息

二、依靠结构性改革重返高增长，通过宽松政策管理转型期下行风险

• 国企改革：1998年启动国企三年脱困改革，国有工业企业数量由11.8万家减少至6.1万家，职工就业人数大幅下降。
• 出口政策调整：调增出口退税税率，放开外贸经营权，促进民营企业和外资企业成为出口主体。
• 房地产改革：1998年房改启动，个人住房销售面积快速增长，房地产投资进入高速增长期。
• 财政扩张：1998年起发行长期建设国债，赤字率和杠杆率快速攀升，基建投资对冲经济下行。
• 金融改革：财政部向四大国有银行定向发行特别国债，成立AMC剥离不良贷款，不良率由39%降至15.57%。
• 货币政策宽松：央行连续降息降准，但货币宽松对信贷刺激有限，消费贷款成为新的信用扩张方向。

启示与展望

三、转型阵痛是经济破局必经之路，新兴产业和服务消费或成为新的增长点

• 经济破局需时间：1997年转型开始，经济用了约6年时间恢复活力，GDP重回两位数增长。
• 政策配合是关键：货币宽松与财政发力的组合政策在转型期起到了托底作用。
• 新兴产业崛起：“三新”经济对第二产业贡献提升至19.4%，高技术制造业投资占比达27.5%。
• 服务消费潜力释放：服务消费支出占比趋势性提升，消费对GDP贡献由49.3%升至53.2%。
• 农村消费空间广阔：农村家庭耐用品消费仍有较大提升空间。
• 政策支持方向明确：中央政策重点支持数字经济、绿色发展等“景气赛道”，推动产业升级。
• 保障类政策待加强：就业保险覆盖率不高，托育成本远高于发达国家，需进一步完善社会保障体系。

风险提示

• 政策效果不及预期：如债务压制、项目质量、资金滞留等问题可能影响政策落地。
• 地缘冲突加剧：如俄乌冲突、中美贸易摩擦等可能对经济造成冲击。

图表目录

• 图表1：1990年代末经济增长明显放缓
• 图表2：1990年代末价格水平持续下降
• 图表3：1990年代末工业企业盈利不振
• 图表4：1990年代末工业部门投资快速回落
• 图表5：1990年代末收入增长放缓
• 图表6：1990年代末居民资产负债表受到冲击
• 图表7：1990年代工业部门主导经济扩张
• 图表8：1990年代产能过剩问题不断累积
• 图表9：1990年代内需发育不足
• 图表10：1990年代末外需出现断崖式萎缩
• 图表11：供需失衡导致库存滞销
• 图表12：经营状况恶化、资金周转不畅
• 图表13：1990年代末城乡收入差距扩大
• 图表14：城镇就业快速恶化
• 图表15：企业借贷成本远高于利润率
• 图表16：四大行账面不良率迅速攀升
• 图表17：1997-1998年国企利润迅速恶化
• 图表18：1997年制造业分行业盈利情况
• 图表19：兼并重组后国有工业企业数量锐减
• 图表20：职工就业人数也大幅减少
• 图表21：1990年代末出口退税税率大幅抬升
• 图表22：出口退税刺激取得了一定效果
• 图表23：民营和外资企业成为出口主体
• 图表24：1990年代以来外贸经营权政策变化
• 图表25：1996开始年城镇化明显加快
• 图表26：房改后个人住房销售面积快速增长
• 图表27：1998年后房地产投资进入高速增长期
• 图表28：建筑活动保持高速增长
• 图表29：政府赤字率和杠杆率快速攀升
• 图表30：政府加大基础设施投资建设规模
• 图表31：基建投资依靠长期建设国债融资
• 图表32：政府调整税收政策、减轻企业负担
• 图表33：发行特别国债向国有大行注资
• 图表34：四大AMC对口剥离四大行不良资产
• 图表35：人民银行连续采取降息、降准
• 图表36：货币宽松对信贷的刺激有限
• 图表37：居住和出行类支出快速增长
• 图表38：农村居民消费支出修复慢于城镇居民
• 图表39：1990年代转型阵痛期持续时间较长
• 图表40：工业结构调整、重工业占比进一步提升
• 图表41：扩张性政策组合贯穿1990年代转型期
• 图表42：基础设施投资对冲经济下行
• 图表43：经济改革推动全要素生产率回升
• 图表44：改革后工业企业经营绩效明显提高
• 图表45：第二产业三新经济发展动能持续提升
• 图表46：近年来高技术制造业投资占比快速提升
• 图表47：近年来企业不断加大研发支出投入
• 图表48：2022年股权投资集中于硬科技行业
• 图表49：经济增长逐步由投资转向消费驱动
• 图表50：疫情前服务消费支出占比趋势性提升
• 图表51：我国服务消费提升空间较大
• 图表52：农村家庭耐用品消费仍有扩张空间
• 图表53：顶层设计对产业支持力度增强
• 图表54：景气赛道是中央政策支持的重点
• 图表55：我国就业保险覆盖率并不高
• 图表56：中国托育成本远高于欧美等发达国家

总结

1990年代末的经济转型表明，面对内外部挑战，结构性改革与宏观政策的协同是实现经济复苏的关键。当前我国同样处于新旧动能转换的关键期，需重视政策的持续发力与配套支持，尤其是对新兴产业和消费领域的扶持，以实现高质量发展。同时，需关注政策执行效果与地缘风险对经济的潜在影响。