20180808-信达证券-花园生物-300401.SZ-二季度业绩下滑_继续产能扩张完善产业链_5页_538kb

花园生物（300401.sz）中报点评总结

核心内容概述

本报告对花园生物2018年上半年的业绩表现、行业动态、产能扩张及未来盈利预测进行了分析，并维持“增持”评级。公司作为全球最大的维生素D3生产企业，其业绩增长主要得益于维生素D3价格上涨及胆固醇销量增长，同时，公司持续推进产能扩张，完善维生素D3上下游产业链，提升成本优势和盈利能力。

主要观点

1. 2018年上半年业绩表现

• 营业收入：3.21亿元，同比增长37.70%。
• 归母净利润：1.53亿元，同比增长103.68%。
• 扣非归母净利润：1.46亿元，同比增长103.86%。
• 基本每股收益：0.32元/股，同比增长88.24%。

2. 二季度业绩下滑原因

• 营业收入：8530.57万元，同比下降41.69%。
• 归母净利润：3124.53万元，同比下降42.83%。
• 扣非归母净利润：2565.17万元，同比下降51.18%。
• 毛利率：55.18%，环比一季度下降13.36个百分点。
• 管理费用：同比增长33.21%，导致期间费用率上升8.69个百分点至20.42%。

3. 业绩增长驱动因素

• 维生素D3价格上涨：上半年维生素D3及D3类似物收入达2.09亿元，同比增长22.39%，毛利率达79.56%，同比提升20.37个百分点。
• 胆固醇销量增长：羊毛脂及衍生品收入达1.08亿元，同比增长75.23%，毛利率36.18%，同比提升6.46个百分点。
• 整体毛利率提升：上半年公司整体毛利率达64.99%，同比增长13.57个百分点。

4. 行业价格动态

• 2018年6月，受环保因素影响，维生素D3价格反弹至600元/千克，目前维持在505元/千克。
• 预计三季度部分厂家将进入停产检修阶段，维生素D3价格有望保持高位。

关键信息

1. 产能扩张计划

• 2018年投资公告：
  • 投资0.89亿元建设年产180吨7-去氢胆固醇项目；
  • 投资9.04亿元建设年产1200吨羊毛脂胆固醇、1200吨25-羟基维生素D3粉、8000吨精制羊毛脂、750吨饲料级VD3油剂项目；
  • 投资2.06亿元建设年产18吨胆钙化醇、15.6吨25-羟基维生素D3结晶等原料药项目。

2. 产业链布局

• 公司围绕维生素D3上下游布局，产品包括维生素D3、25-羟基维生素D3、NF级胆固醇等。
• 上游发展精制羊毛脂、NF级胆固醇，逐步介入化妆品原材料领域；
• 下游进入25-羟基维生素D3、核心预混料和环保灭鼠剂市场，未来计划开发全活性维生素D3及类似物，进入医药保健品市场。

3. 成本优势

• 公司实现NF级胆固醇自产，相比其他厂商具备明显成本优势。

4. 盈利预测

• 营业收入（2018-2020年）：6.83亿元、6.94亿元、7.12亿元，分别同比增长62.62%、1.62%、2.62%。
• 归母净利润（2018-2020年）：2.27亿元、2.73亿元、3.18亿元，分别同比增长74.09%、20.19%、16.69%。
• 每股收益（2018-2020年）：0.47元、0.57元、0.66元。
• 动态PE（2018-2020年）：35倍、29倍、25倍。

5. 财务指标变化

风险提示

• 业务集中度高：公司主要依赖维生素D3及相关产品，存在业务单一风险。
• 核心技术流失：技术是公司核心竞争力，存在流失风险。
• 人民币升值：可能影响公司出口业务的盈利能力。
• 禽流感：可能影响下游饲料级维生素D3的需求。
• 维生素D3价格波动：产品价格受市场供需和环保政策影响较大。

评级说明

• 当前评级：增持
• 上次评级：增持（2018年4月17日）
• 投资建议标准：基于沪深300指数，6个月内股价相对强于基准5%~20%为增持。

研究团队

• 郭荆璞：行业首席分析师，毕业于北京大学物理学院，罗格斯大学物理和天文学系，现任信达证券研究开发中心总经理。
• 李皓：行业分析师，中国人民大学金融学硕士。
• 葛韶峰：研究助理，北京大学物理学院量子材料中心博士。

总结

花园生物在2018年上半年实现显著业绩增长，主要得益于维生素D3价格上涨和胆固醇销量提升。尽管二季度因销量下降和价格环比下滑导致业绩下滑，但公司持续进行产能扩张，完善产业链布局，增强成本优势。未来随着环保政策影响及行业格局优化，维生素D3价格有望维持高位，推动公司进一步盈利增长。研究团队维持“增持”评级，认为公司具备较强的市场竞争力和成长潜力。