20221024-德邦证券-固定收益周报_美债的吸引力高吗_18页_1mb

报告摘要

固定收益周报总结

核心内容概述

本周报主要探讨了当前债市环境下美债的吸引力、大类资产配置对比、利率预测模型对未来看法、国债期货多空比变化以及利率债择券策略的性价比比较。

主要观点与关键信息

1. 美债吸引力分析

当前中美利差情况：中美利差持续扩大，境外机构持有国内债券的托管余额下降，表明美债吸引力有所增强。
两种情景分析：
- 情景一：若国内债市震荡偏强，美债利率继续上行，人民币汇率稳定。持有3个月时，美债的防御空间约为11BP，若中美利差进一步下行至-196BP以下，美债收益将低于中国国债。
- 情景二：若美联储加息节奏放缓，美债利率下行，人民币升值。中美利差上行12BP左右，美债收益将高于中国国债。若美债利率下行，中美利差收窄幅度将远大于12BP，美债吸引力将明显提升。对于10年期，利差收窄仅需7-8BP即可。
结论：美债有一定吸引力，但未达强吸引力，其表现取决于中美利差和汇率变动。

2. 大类资产比较

债券相对性价比低：当前债券价格偏高，利率水平偏低，与其他资产相比并无明显优势。
股市更具吸引力：沪深300市盈率倒数-10年国债利率为6.38，处于历史高位；沪深300股息率/10年国债利率为1.05，处于历史最高位，表明股市相对便宜。

3. 利率预测模型

模型预测偏乐观：基于动态NS模型，预测10年期国债利率将从2.73%下行至2.61%。
准确率：2010年以来模型预测准确率在65%-70%之间。

4. 国债期货多空比

多头力量反弹：节后债市反弹，国债期货多空比上升，显示多头力量开始增强。

5. 利率债择券策略

收益率曲线变陡：过去一周，短端利率下行，长端利率上行，收益率曲线变陡。
骑乘策略推荐：
- 短期投资者：建议关注3-5年国债和4年国开债，这些期限的骑乘表现更好。
- 长期投资者：若担忧收益率曲线变平，可考虑10年期长端品种。
10年期国开债：新券220220已发行，220215性价比回落，220210-220215利差仍有压缩空间。若220215-220220利差在6-7BP以下，可考虑新券220220。
国债方面：220019与220017流动性相近，但220019作为新券，未来流动性可能更强。

6. 信用债表现

信用利差低位：信用债表现较好，但防御价值不高。
信用利差防御空间：
- 1年期信用利差防御空间约12BP。
- 2-5年期信用利差防御空间约3-4BP。
策略建议：
- 若对债市偏多，可继续持有信用债。
- 若对债市有担忧，需考虑更具防守性的品种。
- 信用债内部比较中，4年期二级资本债（AAA-）性价比更高。

债券择券性价比比较

债券类型	期限	当前收益率	三个月后收益率	持有收益	防御空间	防御收益率	久期	债券比例	组合久期	组合收益
国债	1Y	1.77%	1.74%	0.46%	60BP	2.37%	0.98	292%	2.87	0.55%
国债	2Y	2.11%	2.02%	0.67%	31BP	2.42%	1.94	148%	2.87	0.80%
国债	3Y	2.28%	2.24%	0.69%	22BP	2.50%	2.87	100%	2.87	0.69%
国债	4Y	2.40%	2.38%	0.68%	17BP	2.57%	3.77	76%	2.87	0.62%
国债	5Y	2.49%	2.47%	0.74%	14BP	2.63%	4.65	62%	2.87	0.62%
国债	6Y	2.64%	2.60%	0.86%	13BP	2.76%	5.49	52%	2.87	0.65%
国债	7Y	2.72%	2.72%	0.71%	11BP	2.83%	6.30	46%	2.87	0.55%
国债	8Y	2.73%	2.73%	0.68%	10BP	2.83%	7.11	41%	2.87	0.59%
国债	9Y	2.73%	2.73%	0.68%	9BP	2.83%	7.89	37%	2.87	0.53%
国债	10Y	2.73%	2.73%	0.68%	8BP	2.81%	8.66	33%	2.87	0.51%

国开债骑乘策略收益测算

期限	当前收益率	三个月后收益率	持有收益	防御空间	防御收益率	久期	债券比例	组合久期	组合收益
1Y	1.89%	1.85%	0.49%	64BP	2.52%	0.98	292%	2.87	0.64%
2Y	2.17%	2.09%	0.68%	32BP	2.49%	1.94	148%	2.87	0.81%
3Y	2.34%	2.30%	0.69%	22BP	2.56%	2.87	100%	2.87	0.69%
4Y	2.50%	2.46%	0.77%	18BP	2.68%	3.76	76%	2.87	0.68%
5Y	2.60%	2.58%	0.74%	15BP	2.74%	4.64	62%	2.87	0.62%
6Y	2.76%	2.71%	0.93%	13BP	2.89%	5.47	52%	2.87	0.69%
7Y	2.84%	2.83%	0.77%	12BP	2.95%	6.27	46%	2.87	0.58%
8Y	2.91%	2.89%	0.85%	11BP	3.01%	7.05	41%	2.87	0.59%
9Y	2.93%	2.93%	0.72%	10BP	3.03%	7.82	37%	2.87	0.53%
10Y	2.88%	2.89%	0.66%	9BP	2.97%	8.59	33%	2.87	0.50%

地方债骑乘策略收益测算

期限	当前收益率	三个月后收益率	持有收益	防御空间	防御收益率	久期	债券比例	组合久期	组合收益
1Y	1.94%	——	——	65BP	2.59%	0.98	292%	2.86	——
2Y	2.17%	2.11%	0.64%	32BP	2.49%	1.94	148%	2.86	0.75%
3Y	2.43%	2.37%	0.78%	23BP	2.66%	2.86	100%	2.86	0.78%
4Y	2.56%	2.52%	0.75%	18BP	2.74%	3.76	76%	2.86	0.67%
5Y	2.68%	2.65%	0.81%	15BP	2.83%	4.62	62%	2.86	0.66%
6Y	2.79%	2.76%	0.83%	13BP	2.92%	5.46	52%	2.86	0.64%
7Y	2.89%	2.86%	0.88%	12BP	3.01%	6.26	46%	2.86	0.63%
8Y	2.91%	2.91%	0.77%	11BP	3.02%	7.05	41%	2.86	0.56%
9Y	2.94%	2.93%	0.78%	10BP	3.03%	7.81	37%	2.86	0.55%
10Y	2.96%	2.95%	0.79%	9BP	3.05%	8.55	33%	2.86	0.54%

风险提示

经济表现超预期
宏观政策超预期
政府债发行超预期

附录：图表目录

图1：10年期利率债每周涨跌跟踪
图2：利率债每周涨跌跟踪
图3：持有5年期中债与美债的收益对比（假设人民币汇率不变）
图4：持有5年期中债与美债的收益对比（根据外汇远期）
图5：持有10年期中债与美债的收益对比（根据外汇远期）
图6：国内各大类资产价格处于历史五年的百分位点情况（2022.10）
图7：沪深300市盈率倒数-10年国债利率
图8：沪深300股息率/10年国债利率
图9：10年期国债利率及模型预测多（红）空（绿）时期
图10：当前国债期限结构及预期
图11：国债期货多空比
图12：国债期限利差（10-1Y）
图13：市场资金利率与政策利率
图14：国债与国开收益率曲线估值情况
图15：浮息债的隐含资金利率变化
图16：利率互换的利率变化
图17：国开债生命周期下的收益测算
图18：国债生命周期下的收益测算
图19：国债骑乘策略收益测算
图20：国开骑乘策略收益测算
图21：地方债骑乘策略收益测算
图22：3年与5年国债的持有收益对比
图23：5年与10年国债的持有收益对比
图24：4年与10年国开债的持有收益对比
图25：7年与10年国开债的持有收益对比
图26：10年国开债次新券-新券利差
图27：10年国债次新券-新券利差
图28：国债与国开、地方债的估值比较
图29：国债与国开债骑乘收益比较
图30：国债与中票（AAA）骑乘收益比较
图31：国债与二级资本债（AAA-）骑乘收益比较
图32：中票（AAA）骑乘策略收益测算
图33：二级资本债（AAA-）骑乘策略收益测算
图34：2年与4年二级资本债的持有收益对比（AAA-）

数据来源

Wind
德邦研究所

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