基于“118微观景气比较框架”的投资方法论-20230906-兴业证券-18页_1mb

A股投资策略与中观景气研究框架总结

核心内容概述

本报告由兴业证券分析师张启尧、胡思雨、陈禹豪撰写，围绕“118微观景气比较框架”的投资方法论展开，提出从“自上而下”向“自下而上”的策略视角转变，强调在结构化市场中，需通过微观行业景气变化捕捉市场趋势与风格特征。

主要观点

• 市场矛盾向微观下沉：随着经济进入高质量发展阶段，宏观波动收敛，传统自上而下的策略难以有效应对，需转向微观层面的景气跟踪。
• 策略研究革命：从“自上而下”到“自下而上”，以118个细分行业为拼图，构建中观景气研究框架，实现对市场整体及风格的量化跟踪。
• 景气投资未失效，但方法需更新：传统以财报业绩增速（G）为锚的景气投资策略失效，市场开始依赖高频中观景气变化（ΔG）作为交易依据。

关键信息

一、中观景气研究框架构建

1. 目标明确：以股价表现为核心跟踪目标，而非单纯拟合财报业绩。
2. 量化与可比：通过分位数合成方式，构建118个行业中观景气指标，实现行业间横向比较。
3. 高频数据：利用产销、价格、进出口等高频数据，捕捉景气边际变化，强化对股价的解释力。

二、市场大势与风格特征的拼接

1. 总量经济：通过118个行业景气均值，可有效复现宏观经济趋势，与PMI走势高度一致。
2. 风格判断：通过大类行业（如TMT、周期金融、消费医药等）景气均值判断市场风格，反映资金流向。
3. 景气变化：市场风格更依赖于景气的边际变化，而非绝对水平。

三、如何向景气要收益？

1. “耐克型”特征：中观视角下，景气分位高或边际改善的行业，往往带来更好的股价表现。
2. 两类机会：
   • 右侧高景气：景气分位高于60%，且继续边际提升的行业。
   • 左侧困境反转：景气分位低于40%，但出现边际改善的行业。
3. 景气有效性：高景气组合（ΔG）在2023年显著跑赢市场，而高G和高ROE组合表现不佳，显示市场对景气的审美转向高频变化。

四、当前行业景气情况

• 高景气且环比上升行业：
  • 周期金融：工业金属、水电、化学纤维、石油石化、贵金属、塑料、橡胶
  • 制造：汽车零部件、商用车、智能电网
  • 消费：酒店餐饮
  • TMT：基站、LED
• 景气分位分布：根据2023年7月数据，各行业景气分位及环比变化情况已通过图表清晰展示。

风险提示

• 指标代表性不足：当前中观景气指标可能无法全面反映行业实际基本面。
• 宏观环境波动：若出现超预期的宏观变化，可能影响景气判断与市场表现。

附录

• 图表目录：
  • 图表1：118个行业分类
  • 图表2：全市场中观景气与万得全A走势
  • 图表3：全A业绩增速与万得全A走势
  • 图表4：存储器中观景气指标
  • 图表5：118个行业景气分布
  • 图表6：PMI与全市场中观景气均值
  • 图表7：全市场中观景气与万得全A指数
  • 图表8：全市场及各类风格中观景气（%）
  • 图表9：全市场及各类风格中观景气变化（%）
  • 图表10：高景气、高G、高ROE组合表现对比
  • 图表11：不同时间段组合表现对比
  • 图表12：高景气行业占比维持低位
  • 图表13：微观资金面转入存量博弈
  • 图表14：新能源景气趋势拐点
  • 图表15：118个行业景气分位及环比变化分组涨跌幅中位数
  • 图表16-19：各行业景气分布及环比变化
  • 图表20：2023年以来高景气且环比上升行业汇总

投资评级说明

• 股票评级：买入（>15%）、增持（5%-15%）、中性（-5%-5%）、减持（<-5%）、无评级
• 行业评级：推荐（优于指数）、中性（持平）、回避（弱于指数）

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