证券行业2020年策略报告：变革驶入快车道，业务模式正重塑-20191112-兴业证券-22页_1mb

证券行业分析报告总结

核心内容

本报告主要分析了中国证券行业在2019年至2020年的变革趋势及投资策略，重点聚焦于经纪、投行、资管、信用业务四大板块，同时探讨了外资进入对行业的影响。

主要观点

1. 经纪业务

• 美国零佣金时代开启：2019年10月，美国经纪业务进入零佣金时代，主要由嘉信理财、富达等巨头引领。
• 国内佣金率持续下行：当前国内佣金率约为万分之2，预计未来将进一步压缩。
• 财富管理转型迫在眉睫：国内券商无法复制Robinhood的盈利模式，但可借鉴嘉信理财通过财富管理实现变现。
• 监管限制与行业现状：国内经纪业务不会迅速进入零佣金时代，佣金率下行速度将放缓，中小券商面临更大成本压力。

2. 投行业务

• 科创板推动集中度提升：注册制下，IPO头部集中效应明显，建投、中信、中金位列前三。
• 跟投机制影响承销费率：科创板项目承销费率高于传统IPO项目，变相征收风险溢价。
• 外资券商竞争加剧：随着股比限制取消，外资券商可能在财富管理和销售交易业务方面与国内头部券商直接竞争。

3. 资管业务

• 持续整改阶段：资管新规及大集合操作指引推动行业整改，2020年底为过渡期截止。
• 收入分化明显：头部券商资管收入增长，而中小券商下滑显著。
• 公募化趋势加速：大集合产品公募化审批提速，头部券商更易获批，面临更大机遇与挑战。

4. 信用业务

• 两融业务增长：两融余额从年初7500亿元增长至10月9500亿元以上。
• 股权质押风险依然存在：场内质押市值及初始融资额下降，但风险主要集中在个别经营不佳的公司。
• 处置难度大：股权质押风险处置涉及司法拍卖、第三方接盘等方式，时效性差，未来仍对券商利润产生负面影响。

关键信息

重点公司推荐

• 华泰证券：2019E和2020E盈利预测分别为0.85元和0.97元，评级为“审慎增持”。
• 中信证券：2019E和2020E盈利预测分别为0.96元和0.91元，评级为“审慎增持”。
• 国泰君安：2019E和2020E盈利预测分别为1.11元和1.19元，评级为“审慎增持”。

盈利预测

• 2019年中性假设：行业营业收入同比增长35.0%，净利润同比增长88.9%，ROE为6.42%。
• 2020年中性假设：营业收入同比增长9.2%，净利润同比增长9.2%，ROE为7.43%。

投资策略

• 头部券商受益：改革红利及政策支持更倾向于头部券商，其业务模式更具竞争力。
• 估值修复完成：当前券商估值已有所修复，但是否能带来估值溢价需关注政策推进情况。
• 推荐关注：华泰证券、中信证券及国泰君安，因其在业务变革阶段具备较强竞争优势。

风险提示

• 市场整体向下风险：经济下行压力及海外不确定性可能引发市场下跌。
• 成交额大幅回落：2019年前三季度日均成交额下降，市场不景气时仍有空间。
• 政策落地不达预期：若政策效果不及预期，可能影响行业增长。
• 股权质押风险恶化：市场大幅下跌可能导致质押风险回升。
• 固收信用风险恶化：债券市场信用风险可能影响券商资管及自营。
• 行业竞争加剧：佣金率下行、投行分化及资管规模收缩可能加剧竞争。

行业变化因素

• 外资进入加速：2020年底取消股比限制，外资金融机构谋求控股，可能在财富管理等领域与国内券商竞争。
• 新设与独资趋势：外资更倾向于新设合资或独资券商，以实现更大自主权。

图表与数据

• 图1-图8：展示美国与国内经纪、投行、资管、信用业务的对比及趋势。
• 表1-表9：提供具体券商的业务数据、盈利预测及相关费用对比。

结论

证券行业正经历深刻变革，头部券商在改革红利、政策支持及业务创新方面更具优势。随着外资进入、业务模式重塑及监管政策调整，行业分化加剧，投资价值进一步凸显。未来需重点关注市场走势、政策落地及行业竞争态势，以把握投资机会。