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黄金，在等待什么？总结

核心内容

本文围绕黄金价格的近期表现及未来走势展开分析，探讨黄金在当前市场环境中的逻辑变化及潜在的上涨催化剂。

主要观点

一、前期金价发生了什么？

1. 黄金价格持续调整：自3月以来，黄金价格经历了显著调整，累计下跌25.3%，年化跌幅达66.5%，为2022年9月牛市开启以来首次出现20%以上的跌幅，也是1980年以来最快的一次回撤。
2. 市场指标接近底部：6月以来，多个指标显示黄金可能接近短期底部，包括非商业持仓净多头历史分位数降至10%（2010年以来次低）、RSI触及24.6（2022年以来次低）以及估值模型隐含中枢约3861美元/盎司。
3. 市场抛售未止：尽管指标显示接近底部，但黄金仍未启动上涨，全球及中国黄金ETF持仓分别减少55吨和13吨。

二、黄金的逻辑变了吗？

1. “去美元化”并非主导因素：黄金并非在交易“去美元化”，强美元并不构成行情终结的理由。美元在全球支付和储备中的份额并未下降，且多数央行认为购金与“去美元化”无关。
2. 央行购金是“慢变量”：全球央行购金仍在继续，尤其是“未报告购金国”的购金量稳定，未来仍可能推动金价中枢抬升。
3. 投资需求是关键：黄金价格波动主要由投资需求驱动，中国投资需求因A股情绪过热和人民币升值而退坡，欧美投资需求则在实际利率上行和美元反弹背景下大幅抛售。

三、金价上涨还需什么催化？

1. 全球流动性环境变化：黄金上涨的关键在于全球流动性环境的改变及地缘波动影响的退坡。
2. 加息预期仍高：市场预期年内美联储加息次数达1.76次，导致美债利率居高不下，成为金价上涨的主要压制因素。
3. 地缘风险与油价波动：地缘局势尚未缓和，油价仍有“二次冲顶”风险，这将延缓加息预期回落，进而影响黄金需求。

关键信息

大类资产表现

• 油价冲击：布油价格上涨9.9%至96.8美元/桶，WTI原油上涨8.3%至89.3美元/桶。
• 美债利率上行：10Y美债收益率上行14bp至4.69%，美元指数上涨至101.46。
• 股市表现：发达市场股指涨跌互现，新兴市场股指也呈现涨跌分化。

海外事件与数据

1. 美伊冲突再起：霍尔木兹海峡油轮通行再度中断，伊朗导弹和无人机发射量下降，但红海航运成为新战场。
2. 美国加征新301关税：7月23日，美国对60国加征新301关税，替代原定于7月24日到期的10%第122条关税。
3. 中期选举影响：特朗普净支持率-19%，民主党在众议院领先21席，参议院预测民主党与共和党各50席。

央行购金与投资需求

• 全球央行购金未减速：一季度全球央行购金244吨，未报告购金国购金量稳定。
• 中国投资需求退坡：A股上涨期间，中国黄金ETF平均减持3.4%；人民币升值期间，黄金ETF也呈现减持趋势。
• 地缘政治影响：地缘政治风险仍对金价构成压制，地缘降温前，金价难有明显反弹。

未来展望

• 等待加息预期回落：若地缘局势缓和、油价回落、通胀趋缓，美联储加息预期可能回落，推动黄金需求回升。
• 中国需求或恢复：A股步入震荡、人民币升值预期减弱，中国黄金投资需求或有恢复迹象。
• 关注央行例会：下周美日英央行例会可能对市场产生影响，尤其是美联储和欧央行的政策动向。

风险提示

• 油价中枢上移超预期
• 沃什的政策立场偏鹰
• 美伊谈判存在反复风险

图表与数据

• 图表1-10：显示黄金价格调整及市场指标变化
• 图表11-25：分析美元、央行购金及黄金ETF持仓变化
• 图表26-30：探讨加息预期、油价波动及地缘风险对金价的影响
• 图表31-37：展示美伊冲突及市场对黄金的影响
• 图表38-45：分析大类资产及利率变化
• 图表46-57：反映美元指数及大宗商品价格走势
• 图表58-64：提供美国财政数据及关税影响
• 图表65-72：展示中期选举及政治风险
• 图表73-80：分析美联储及欧央行政策动向
• 图表81-89：总结PMI及高频经济数据

总结

黄金价格在6月后持续磨底，但迟迟未启动上涨。其逻辑并未改变，主要由投资需求和央行购金的共振驱动。当前金价上涨仍需等待全球流动性环境的改变及地缘波动影响的退坡，尤其是美联储加息预期的降温。尽管部分投资者认为AI行情或“去美元化”可能成为催化剂，但数据表明这些因素并未显著影响黄金ETF持仓。未来，若地缘局势缓和、油价回落及通胀降温，黄金可能迎来反弹。