20250530-华源证券-中国平安-601318.SH-25年寿险NBV有韧性_股息政策积极_8页_445kb

中国平安（601318SH）2025年第一季度业绩呈现OPAT（经营利润调整后）和NBV（新业务价值）双增长，但归母净利润同比大幅下降264%至270亿元，主要受好医生联营转并表导致的34亿元财务损失及TPL账户债券价值波动影响。尽管营收下降52%至2328亿元，但OPAT同比增长24%至379亿元，其中核心寿险业务因NBV增长349%及利率边际提升，实现5%的OPAT增速；财险综合成本率下降3个百分点至96.6%，非年化综合投资收益率提升0.2个百分点至13%，带动归母净资产同比增加12%至9397亿元。

2025年寿险业务面临产能压力，主要因个险新单保费高基数（2023-2024年个险人均月均新单达337-354万元）及基础管理弱化导致高绩优人力下降，2024年NBV仅为历史高点的37.6%。公司通过推出金越分红增额终寿司庆版产品，结合独立分红账户设计及高佣金率（8%-12%），支撑队伍留存与发展，并提升分红险销售热情。银代业务受益于政策放宽（“1+3”限制解除）及银行合作基础，预计延续高增长，2025年Q1 NBV同比增171%。全年NBV增长主要由margin（贴现率）驱动，分红险风险贴现率（7.5%）低于传统险（8%），叠加下半年预定利率可能进一步下调，有望改善margin表现。

科技板块风险出清趋势显著，2023-2024年集团信用及资产减值损失分别为433亿元、277亿元，主要集中于寿险和资管业务。平安已处置陆金所（一次性确认收益127.6亿元）、平安健康（确认亏损34亿元）及金融壹账通（预计2025年会计处理完毕）等业务，风险敞口逐步收窄。同时，平安通过优化资本结构（可动用资金从2021-2023年370-420亿元增至2024年745亿元）及发行500亿元债券融资工具，增强分红能力，当前A股和H股股息率分别为4.76%和6%。

盈利预测显示，2025-2027年归母净利润分别为1351/1543/1678亿元，同比增速67%/142%/88%；每股内含价值为834/885/942元，当前股价对应PEV估值0.64/0.60/0.57倍。首次覆盖给予“买入”评级，主要基于OPAT与NBV增速强劲、股息政策积极及风险处置高峰已过。风险提示包括长期国债利率下行、权益市场波动及新单保费下滑等。