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民企债再迎政策支持，两维度把握投资机遇

核心内容

随着监管政策的持续支持，民营企业债券融资迎来新的机遇。2022年5月11日，证监会宣布将在交易所债券市场推出民营企业债券融资专项支持计划，旨在通过信用保护工具等方式，稳定和促进民营企业债券融资。目前，碧桂园、龙湖、美的、新城和旭辉等5家民营房企已计划引入信用保护工具进行债券发行融资，显示出积极的政策信号。

与此同时，城投债融资政策持续收紧，而监管层对民企融资的鼓励政策频繁出台，旨在引导民营企业重回债券市场。政策支持或将推动信用债发行市场的结构发生调整，未来民营企业和产业企业有望合理享有债券融资功能。

主要观点

• 政策支持：证监会、沪深交易所等监管机构积极推出措施，鼓励民企融资，包括推出科技创新公司债券、优化融资服务机制、市场化增信支持等。
• 市场趋势：自2018年起，民企信用债处于净流出状态，存续规模已不足2万亿元，发债数量持续减少，信用分化明显，头部民企融资顺畅，尾部民企逐渐被出清。
• 行业分布：房地产是民企信用债融资最活跃的行业，其次是非银金融、综合和银行。实体企业中商业贸易、交通运输、建筑装饰业存续较多。
• 融资结构：AAA级民企发债占比持续快速提升，AA+和AA级民企发债难度显著增大。上市公司在民企中占比稳定，约为42%。
• 担保与信用保护工具：担保是提升民企信用资质的有效手段，而信用保护工具作为市场化增信方式，也受到政策鼓励，预计发行规模将放量。

关键信息

1. 民企债市场概貌

• 民企信用债融资规模自2018年起持续净流出，存续规模不足2万亿元。
• 2022年民企信用债发行数量较高峰时减少，发债民企数量从2016年的591家降至216家。
• AAA级民企发债占比已达89%，AA+和AA级民企发债难度显著增大。
• 上市公司在民企中占比稳定，约为42%。
• 公募发行已成为绝对主流，超短融、公司债和中票为主要发行品种。

2. 主要发债民企一览

• 存续规模较大的实体企业普遍信用资质良好，仅少数发生信用风险事件。
• 存续规模前50的主体主要分布在通信、汽车、食品饮料、商业贸易和化工等行业。
• 头部企业如华为、伊利、沙钢等存续规模较大，信用利差较低。
• 尾部企业如苏宁、深业物流等存在信用风险，存续债估值较高。

3. 担保民企债的投资机会

• 担保债占比不高，但专业担保公司担保比例近年来有所提升。
• 全国性担保公司和广东地区担保公司是担保民企债的主力。
• 深担集团、深担增信、广东粤财、高新投融担等担保公司表现较好，其中深担集团担保规模较小，但估值最优。
• 高新投集团担保民企债最多，但担保债普遍估值较高。

4. “债券+信用保护工具”组合下的投资机会

• 信用保护工具作为市场化增信方式，预计发行规模将放量，保护机制也将愈加完善。
• 信用保护工具创设规模/标的债券规模普遍偏低，发行定价难度大，可能定价不合理。
• 政策鼓励初期，支持力度可能较大，但需关注信用保护工具本身不等同于主体违约风险为零。

风险提示

• 政策变化超预期
• 信用风险暴露超预期
• 权益市场走势不及预期，转债投资热度下降
• 数据资料统计可能存在遗误

相关报告

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图表目录

• 图1：监管频繁表态鼓励民企融资
• 图2：民企信用债新发持续低迷
• 图3：民企信用债余额占比下降
• 图4：发债民企数量逐渐减少
• 图5：民企信用债发行向头部企业集中
• 图6：低等级民企主体逐渐被挤出信用债市场
• 图7：民企上市公司信用债发行占比提升
• 图8：公募发行占比提升
• 图9：超短融、公司债和中票为主要发行品种
• 图10：民企债行业分布情况
• 图11：实体企业中商贸、交运、建筑业存续占比较高
• 图12：实体企业中存续债余额排名前50的主体
• 图13：担保债占比企稳
• 图14：专业担保公司担保占比有小幅提升
• 图15：各存续规模、各评级发行人选择担保与否情况
• 图16：历年担保民企债评级分布情况
• 图17：担保公司担保民企债占比变化
• 图18：全国性担保公司担保民企债情况
• 图19：广东地区担保公司担保民企债情况
• 图20：其他地方性担保公司担保民企债情况
• 图21：担保公司担保民企债利差表现
• 图22：历年信用保护工具创设数量
• 图23：信用保护工具的标的债券主要券种
• 图24：信用保护工具的创设机构主要为银行
• 图25：标的主体中过半数为民企
• 图26：民营标的主体更集中于中低评级
• 图27：民营标的主体主要行业为化工、有色、医药
• 图28：民营标的主体主要来自江浙沪粤等地
• 图29：CRM创设规模/标的债券规模普遍偏低
• 图30：20华强SCP001VS20华强SCP002
• 图31：债券违约与逾期
• 图32：主体评级或展望下调
• 图33：债项评级调低的债券
• 图34：海外评级或展望下调
• 图35：重大负面事件
• 图36：信用债融资继续净流出
• 图37：AAA级中票发行成本大幅下行
• 图38：取消或推迟发行债券列表
• 图39：各等级中票收益率小幅下行
• 图40：信用利差普遍收窄，中长久期收窄较多
• 图41：AAA级期限利差小幅走阔
• 图42：1年期AA-AAA等级利差小幅走阔
• 图43：各省城投信用利差水平及变动情况
• 图44：各行业信用利差水平及变动情况
• 图45：周换手率前10的债券列表
• 图46：成交价差超过20%的债券
• 图47：估值变化前五大债券
• 图48：主要股指走高，转债指数跟涨
• 图49：申万一级行业30涨1跌
• 图50：领涨转债走势多强于正股
• 图51：前期热门个券交易活跃延续
• 图52：转债平价中枢上行
• 图53：转债溢价率中枢下行
• 图54：已发行未上市转债情况
• 图55：近期转债发行进度更新