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价值伙伴集团（Value Partners Group）投资报告总结

核心内容

本报告由DBS Group Research发布，日期为2013年12月2日，旨在对价值伙伴集团（Value Partners Group，简称VP）进行首次覆盖，并给出买入（BUY）评级。目标价设定为12个月后HK$7.79，基于股息贴现模型（DDM）计算，假设10%的贴现率和5%的终值增长率。

主要观点

• 业绩增长潜力大：报告预测VP在2013年和2014年的每股收益（EPS）将分别增长43%和68%，主要受益于基金净值（NAV）突破水印水平后带来的绩效费用（performance fees）增长。
• AUM增长前景乐观：由于负利率环境和对房地产投资的限制政策，预计VP的资产管理规模（AUM）将增长，尤其受益于其71%的香港客户基础。
• 估值优势明显：当前VP的P/AUM为11.7%，预计2014年将提升至13.8%，接近5年均值14.4%，具有一定的估值提升空间。
• 业务多元化：VP不仅专注于资产管理，还拓展了资产管理和ETF业务，并在台湾、中国设立了合资企业，同时涉足小额贷款业务。
• 盈利结构优化：管理费用和绩效费用共同构成VP的收入来源，其中管理费用占比较大，但绩效费用在市场表现强劲时可显著提升利润。
• 市场前景积极：预计2014年港股市场将有更强的盈利增长，同时HSCEI的估值仍处于低位，具备上涨潜力。

关键信息

公司概况

• 成立时间：1993年
• 创始人：Cheah Cheng Hye 和 V-Nee Yeh
• 主要业务：资产管理公司，截至2013年AUM约为US$9.9bn
• 上市信息：2007年于港交所（HKEX）上市，IPO价格为HK$7.63

财务预测（FY2013-2015）

AUM构成

• 自有品牌基金：约5.8bn USD，占总AUM的60%
• 白标基金：约3.786bn HK$，占总AUM的40%
• AUM增长驱动因素：基金表现和净申购，预计2013年底AUM将达到81.5bn HK$，较2012年增长23.5%

重要业务扩展

• 设立合资公司：在台湾和中国设立资产管理合资公司，受益于金融改革
• 小额贷款业务：在成都设立Vision Credit，预计未来有较大增长空间
• 基金产品：包括经典基金、高股息基金、中国绿色芯片基金等，均设有绩效分成机制

市场与投资逻辑

• 港股市场前景：预计2014年港股平均盈利增长将加速，HSCEI估值仍低于均值
• 绩效费用驱动：基金净值突破水印水平后，绩效费用将显著提升
• 现金流稳定：VP的资本支出轻，具备持续现金流能力，预计2013年底每股市值现金加上流动资产将达HK$1.44

风险提示

• 市场下行风险：若市场表现不佳，可能影响AUM和盈利
• 管理集中风险：管理层集中度较高，可能影响公司灵活性

总结

本报告对价值伙伴集团（VP）进行了全面分析，指出其在2013-2014年将受益于AUM增长和绩效费用提升，从而推动业绩显著增长。基于DDM模型，报告认为其合理估值为HK$7.79，较当前P/AUM有提升空间。VP的业务多元化和市场拓展策略使其具备长期增长潜力，但需关注市场波动和管理风险。