当前土耳其风险-从历史上看新兴市场危机-20180812-广发证券-24页_2mb

从历史上的新兴市场危机看当前土耳其风险总结

核心内容

本报告分析了美元周期对新兴市场货币的影响机制，并结合历史上的三轮新兴市场危机，探讨了当前土耳其经济风险的成因与前景。

美元周期对新兴市场货币的影响机制

美元周期对新兴市场货币的影响主要通过以下四个路径：

1. 汇率跷跷板效应：美元升值导致非美货币，尤其是新兴市场货币贬值；美元贬值则带动非美货币升值。
2. 影响基础货币投放：强美元周期下，新兴市场外储流失，基础货币投放减少，流动性被动收紧；弱美元周期则相反。
3. 影响融资成本与企业盈利：强美元周期下，非美国家融资成本上升，企业盈利下降，杠杆率上升；弱美元周期则融资成本回落，企业盈利改善。
4. 影响杠杆水平：美元升值周期中，以本币计价的对外负债增加，杠杆率上升；美元贬值周期中，对外负债减少，杠杆率回落。

历史上三轮新兴市场危机

• 1980年代的拉美危机：美元升值周期下，拉美国家出现流动性危机、融资条件恶化、杠杆率上升，最终引发严重滞胀和经济危机。
• 1990年代末的亚洲金融危机：美元升值周期下，亚洲新兴市场国家出现汇率贬值、外资流入减少、经济增长放缓、通胀飙升，导致系统性金融风险。
• 2015-2016年的资源型EM危机：美元升值与资源价格下跌共同作用，导致资源型国家如俄罗斯、巴西、委内瑞拉等出现经济和金融危机。

当前土耳其风险分析

• 货币表现：土耳其里拉兑美元贬值38.9%，伊斯坦堡ISE指数重挫17.7%，10年期国债收益率上浮742BP。
• 8月表现：仅8月里拉贬值幅度就超过8%，股市下挫2.1%，国债收益率上浮近100BP。
• 经济指标：土耳其实际GDP增速与CPI同比均出现明显波动，通胀中枢上移，滞胀风险上升。
• 外债与外储：土耳其外债占GDP比重及占外储比重均较高，处于新兴市场前列，若美元继续升值、贸易争端持续，风险将显著上升。

土耳其风险的助推因素

• 美元升值：美元指数升值4.4%，是土耳其里拉贬值的重要诱因。
• 贸易摩擦：美土贸易争端加剧，如对钢铁和铝征收高关税、制裁土耳其部长、土耳其对美进口征税等，对土耳其经济造成压力。

土耳其是否已进入危机模式？

• 通胀上升：里拉贬值后，土耳其通胀中枢明显上移，滞胀风险上升。
• 外债压力：外债占GDP及外储比重高，若美元继续升值，将加剧外债负担。
• 风险展望：若美元升值风险下降、美土贸易关系改善，土耳其危机可能性降低；否则风险将进一步上升。

土耳其风险是否具有传染性？

• 与其他国家的差异：与2015-2016年资源型国家危机不同，当前中国和美国经济表现相对稳健，俄罗斯、南非、巴西等资源型国家危机可能性较低。
• 传染性判断：除非出现极端情形，否则土耳其风险对其他新兴市场及全球经济的传染性有限。

风险偏好的影响

• 美元升值与贸易争端持续：将对市场风险偏好形成约束，可能导致资本外流和避险情绪上升。
• 政策应对：央行强调稳金融和汇率逆周期调节，以维护外汇市场平稳运行。

新兴市场风险前景

• 金融波动：新兴市场金融波动被列为全球经济四大风险之一。
• 政策逻辑：随着主要发达经济体央行退出宽松，新兴市场将面临更多压力，下行风险依然存在。
• 市场反应：短期风险发酵可能推动投资者避险情绪上升，转向安全资产。

关键信息

• 美元周期与EM危机：每一轮新兴市场危机均发生在强美元背景下，美元升值引发流动性、融资条件急刹车，导致杠杆率上升和汇率贬值。
• 土耳其代表性：土耳其是当前新兴市场冲击的代表之一，其货币贬值、股市下跌、国债收益率上浮显示经济压力加剧。
• 核心假设风险：土耳其里拉贬值幅度、经济及金融风险、美元升值幅度、美土贸易形势均可能超预期，加剧危机风险。

结论

当前土耳其经济风险显著，主要由美元升值和美土贸易摩擦推动。若美元继续升值、贸易争端未缓解，土耳其可能面临严重滞胀和金融危机。然而，与其他资源型国家相比，其风险传染性较低。新兴市场整体仍面临金融波动和下行风险，需关注政策应对和市场风险偏好变化。