20180812-广发证券-专题报告_从历史上的新兴市场危机看当前土耳其风险_24页_2mb

报告摘要

从历史上的新兴市场危机看当前土耳其风险总结

核心内容

本文分析了美元周期对新兴市场货币的影响机制，并结合历史上的三轮新兴市场危机，探讨了当前土耳其等国所面临的经济与金融风险。

主要观点

美元周期对新兴市场的影响机制

汇率跷跷板效应：美元升值通常导致非美货币（尤其是新兴市场货币）贬值，反之亦然。
流动性影响：强美元周期下，新兴市场外储流失，基础货币投放减少，流动性被动收紧；弱美元周期则相反。
融资成本变化：强美元背景下，新兴市场内外部融资成本上升，资产回报率下降，私人部门盈利能力减弱，杠杆率攀升；弱美元周期则相反。
杠杆水平变化：美元升值导致以本币计价的对外负债增加，推动杠杆率上升；美元贬值则有助于降低杠杆率。

历史上的三轮新兴市场危机

80年代拉美危机：美元升值引发资本外流、经济衰退与高通胀，形成负反馈循环。
90年代末亚洲金融危机：美元升值叠加外部冲击，导致货币贬值、经济失速与信用风险上升。
2015-2016年资源型新兴市场危机：美元升值与油价下跌共同作用，引发经济衰退与货币危机。

关键信息

当前土耳其风险分析

汇率表现：土耳其里拉兑美元贬值38.9%，8月单月贬值超8%。
金融市场波动：伊斯坦堡ISE指数重挫17.7%，10年期国债收益率上浮742BP。
经济指标：土耳其实际GDP增速下滑，CPI同比显著上升，滞胀风险加剧。
外债与外储情况：土耳其外债占GDP比重及外债/外储比值均较高，处于新兴经济体前列。
贸易摩擦影响：美土贸易争端是土耳其风险的重要推手，加剧了市场不确定性。

土耳其是否进入危机模式？

里拉贬值已引发通胀中枢上移，滞胀风险上升。
若美元继续升值、贸易争端持续，土耳其出现经济及金融危机的风险显著增加。
若美元升值压力缓解、贸易关系改善，土耳其风险将有所缓和。

土耳其风险的传染性

与2015-2016年相比，当前欧洲与美国经济基本面较好，资源型新兴市场（如俄罗斯、巴西）爆发危机的可能性较低。
土耳其风险的传染性取决于美元走势及地缘政治因素，除非出现极端情形，否则其对其他新兴市场的冲击有限。

风险偏好的影响

美元升值与贸易争端可能进一步恶化土耳其等国的局部风险，影响市场风险偏好。
土耳其风险的加剧可能阶段性推动投资者避险情绪上升，引发资金回撤与转向安全资产。

新兴市场风险与政策应对

新兴市场金融波动被列为全球经济四大风险之一。
央行强调需坚持底线思维，通过宏观审慎政策对汇率进行逆周期调节，以维护外汇市场平稳运行。
新兴市场面临持续承压，下行风险依然存在。

风险提示

土耳其里拉贬值幅度超预期；
土耳其经济及金融风险超预期；
美元升值超预期；
美国及土耳其贸易形势超预期。

分析师信息

郭磊：首席分析师，S0260516070002，021-60750625，guolei@gf.com.cn
张静静：资深分析师，S0260518040001，010-59136616，zhangjingjing@gf.com.cn

图表索引

图1：美、韩、泰、马、印度、土、巴、南非各国货币实际有效汇率
图2：巴西外储占央行资产比重
图3：巴西央行总资产同比与汇率差值
图4：俄罗斯外储占央行资产比重
图5：俄罗斯央行总资产同比与汇率差值
图6：菲律宾外储占央行资产比重
图7：菲律宾央行总资产同比与汇率差值
图8：美元指数同比与全球外储总额同比
图9：美元兑巴西雷亚尔与巴西通胀
图10：美元兑俄罗斯卢比与俄罗斯通胀
图11：巴西及俄罗斯与美国的国债收益率差值
图12：美元兑韩元与韩国通胀
图13：韩国CPI同比与实际利率水平
图14：美元指数（1971年至今）
图15：80年代韩元、林吉特、泰铢、卢比走势
图16：70-80年代阿根廷及巴西外债及外储增速
图17：70-80年代阿根廷及巴西实际GDP增速
图18：80年代阿根廷及巴西CPI年度同比
图19：80年代阿根廷及巴西外债占比
图20：70-80年代阿根廷及巴西外债/外储
图21：1996-2001年亚洲新兴市场货币走势
图22：马来西亚FDI存量占GDP比重
图23：马来西亚国外资产及负债规模
图24：亚洲新兴市场国家实际GDP增速
图25：亚洲新兴市场国家CPI同比
图26：资源型新兴市场货币走势（2014.7=1）
图27：资源型国家真实GDP增长
图28：委内瑞拉经济增长与原油产值占比
图29：俄罗斯经济增长与原油产值占比
图30：委内瑞拉经济增长与原油价格
图31：俄罗斯经济增长与原油价格
图32：资源型国家CPI年度同比
图33：印度GDP及CPI同比与美元兑卢比走势
图34：今年以来海外部分股指表现
图35：土耳其里拉走势及重要事件时间节点
图36：土耳其实际GDP增速与CPI同比
图37：主要新兴经济体外债占名义GDP比重
图38：主要新兴市场外债与外储比值
图39：美元CFTC非商业净多单占比

结论

当前土耳其面临的汇率与金融市场波动，与美元升值及贸易摩擦密切相关，其风险已显现出类似历史危机的特征。然而，相较于2015-2016年的危机，当前资源型国家的经济基本面相对较好，因此土耳其风险的传染性有限。若美元升值趋势缓解、贸易关系改善，土耳其的金融风险将有所降低。央行已关注到新兴市场金融波动，并强调需加强逆周期调节，以应对可能的金融市场冲击。

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