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华源晨会总结（2026年01月22日）

核心内容概述

华源晨会围绕固定收益市场、新消费领域及公用环保与机械/建材建筑行业展开分析，分别从银行自营债券投资特征、巨子生物产品获批情况、合锻智能业务拓展与市场前景等方面进行了深度探讨。

固定收益专题：银行自营债券投资特征

主要观点

• 银行自营金融投资包括FVTPL（公允价值变动计入当期损益）、FVOCI（公允价值变动计入其他综合收益）和AC（摊余成本计量）三类。
• 截至2025年第三季度（25Q3），42家上市银行金融投资总规模为101.50万亿元，其中：
  • FVTPL：13.23万亿元，占比13.0%
  • FVOCI：29.87万亿元，占比29.4%
  • AC：58.40万亿元，占比57.5%
• 债券投资占金融投资总规模的84.46%，其中：
  • 利率债占比73.2%，主要为AC账户
  • 信用债占比45.2%，主要为FVOCI账户
• 2025年前11个月，银行业自营债券投资增量达14.3万亿元，占同期债券规模增量的72.7%，显示银行对债券市场的配置力度加大。

关键信息

• 银行自营债券持仓规模截至25Q3为96.5万亿元，占债券托管总量的48.21%。
• 利率债中，国债占比33.3%，地方政府债占比48.3%，政策性银行债占比17.8%。
• 股份行是利率债二级交易的主要力量，而大行和政策性银行买卖规模较小。
• 银行自营投资行为受资本充足率、流动性监管、银行账簿利率风险三类指标影响。

风险提示

• 托管数据统计口径不同导致数据精确度下降
• 资产端久期缩短与再投资风险
• 息差收窄风险

新消费领域：巨子生物产品获批

主要观点

• 巨子生物（02367.HK）全球首个注射用重组胶原蛋白和透明质酸钠复合溶液获批，为其获得第二张医美三类医疗器械证。
• 该产品适用于改善面颊部平滑度，是公司医美管线的重要补充。
• 公司已拥有两个重组胶原蛋白医美三类医疗器械产品，医美业务持续丰富。

盈利预测与评级

• 预计公司2025-2027年归母净利润分别为19.3亿/22.6亿/25.4亿元，同比变动为**-6.3% / +17.0% / +12.3%**。
• 维持“买入”评级，认为其在重组胶原蛋白赛道具备高景气度，产品获批或带来较大边际催化。

风险提示

• 化妆品行业竞争加剧
• 渠道竞争加剧
• 新品孵化风险

公用环保与机械/建材建筑：合锻智能首次覆盖

主要观点

• 合锻智能（603011.SH）是高端成形机床和智能分选设备的领军企业。
• 公司是液压机国家标准的主要起草单位，多个产品处于行业领先地位。
• 子公司中科光电在全球智能分选行业市场份额达top3。
• 公司正在拓展核聚变装备等尖端制造业务，已参与合肥BEST项目的多个设备预研。

盈利预测与评级

• 预计公司2025-2027年归母净利润分别为**-0.15亿/1.18亿/1.90亿元**，当前PE分别为**-/108/67倍**。
• 首次覆盖，给予“增持”评级，认为公司在传统高端装备制造和大科学装置领域具备发展潜力。

风险提示

• 行业竞争风险
• 核聚变行业投资不及预期
• 回款不及预期与减值风险

机构销售信息

华东机构销售名单

华北机构销售名单

华南机构销售名单

投资评级说明

• 证券投资评级：以报告日后6个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准。

  • 买入：涨跌幅 >20%
  • 增持：涨跌幅 5%~20%
  • 中性：涨跌幅 -5%~+5%
  • 减持：涨跌幅 <-5%
  • 无：无法给出明确评级

• 行业投资评级：以行业股票指数相对于市场基准指数的涨跌幅为标准。

  • 看好：行业指数 >市场指数
  • 中性：行业指数 =市场指数
  • 看淡：行业指数 <市场指数

基准指数

• A股市场（不含北交所）：沪深300指数
• 北交所市场：北证50指数
• 香港市场：恒生中国企业指数（HSCEI）
• 美国市场：标普500指数 或 纳斯达克指数
• 新三板市场：三板成指（协议转让）或 三板做市指数（做市转让）