20210924-国信证券-环球医疗-02666.HK-中流击水_做国企办医领军者_36页_1mb

环球医疗深度报告总结

核心内容

环球医疗是一家以医疗健康为主的央企，自2000多家医院客户提供以融资租赁为核心的金融解决方案，并延伸至专业咨询、高科技设备引入及科室升级等服务。公司于2015年在香港联交所上市，2018年起积极参与国企办医疗机构的剥离与整合，已累计签约56家医疗机构，合计开放床位数超过1.5万张。公司目前为国企医院改制的直接受益者，医疗服务业务收入占比快速提升，已成为公司业绩增长的重要驱动力。

主要观点

• 环球医疗以医疗融资租赁起家，后逐步转型为医疗服务提供商，构建了涵盖金融、咨询、设备引入、信息化和医院投资的健康产业生态系统。
• 公司金融业务资产质量高，净息差维持在高位，融资能力强，客户以地县级医院为主，且具有较高的黏性。
• 公司积极拓展医疗服务业务，通过“数字化改造+医院联盟+分级诊疗”等方式推进整合，形成“核心学科”、“特色学科”和“消费医疗”三条发展路径，提升诊疗人次和医疗收入。
• 环球医疗的盈利预测显示，2021-2023年归母净利润预计为20.4/23.4/27.6亿元，增速分别为24%、17%、16%，当前股价对应PE为5/4/3X，合理股价区间为7.89~9.81港币，相较当前股价有34~67%的溢价空间。
• 公司通过战略入股中信资本和元知集团，加强了医疗运营、数字科技和健康产业的协同效应，管理层薪酬激励机制市场化程度高，提升了职业经理人积极性。

关键信息

股票数据

• 总股本/流通：1,892/1,892百万股
• 总市值/流通：11,122/11,122百万港币
• 上证综指/深圳成指：3,614/14,359
• 12个月最高/最低（港币）：4.75/8.19

投资建议

• 给予“买入”评级，合理股价区间为7.89~9.81港币，当前股价为5.88港币，有34~67%的溢价空间。

财务预测

风险提示

• 医院并购或交割并表不及预期；
• 医院整合和盈利能力提升不及预期；
• 融资租赁业务新客户拓展和净息差变动不及预期。

业务发展

医疗租赁业务

• 2019年医疗设备融资租赁市场规模达1703亿元，未来五年CAGR约为16%。
• 公司融资租赁业务占收入比例由2015-2018年的约70%下降至2020年的47%，但毛利贡献仍维持在60%以上。
• 2020年末融资租赁款余额达546.5亿元，占资产总额的89%。

医疗服务业务

• 2021H1医院集团业务收入达21亿元，占总收入的42.3%，预计全年将超过融资租赁收入。
• 医疗服务毛利率约为10~15%，低于金融业务的60%，但随着整合推进，盈利能力有望提升。
• 医疗服务收入同比增长19%（2020H1）和12%（2019H1），诊疗人次同比增长38.5%（2021H1 vs 2020H1）和13.3%（2021H1 vs 2019H1）。

融资能力

• 公司灵活调整融资策略，控制境外融资比例，降低融资成本。
• 2021年3月完成1.5亿美元可转债发行，用于金融与咨询业务运营。

管理与激励

• 管理层具有丰富行业经验，薪酬绩效体系市场化程度高。
• 2019年推出股票期权计划，共授予1606.5万份，行使价为5.97港币，分三年分批解锁。

政策机遇

国企办医改革

• 国企办医院是历史遗留产物，面临转型难题，2021年为国企医院剥离的最后期限。
• 公司积极参与国企医院整合，吸纳优质资产，提升医院运营效率和盈利能力。
• 政策支持下，国企办医进入新阶段，环球医疗成为重要的整合平台。

政策文件

未来规划

• 推进“数字化改造+医院联盟+分级诊疗”三位一体整合策略，提升医院整体运营水平。
• 构建“大综合、强专科”体系，明确核心学科、特色学科和消费医疗的发展路径。
• 推动校企合作，提升科研与教学能力，2021年上半年开展19项临床试验项目。
• 推进“环球健康”互联网平台建设，实现线上线下融合，服务人次超百万。

估值分析

• 绝对估值：8.85~9.63港币
• 相对估值：6.92~9.99港币
• 合理股价：7.89~9.81港币
• 当前股价：5.88港币（2021-09-23），存在显著估值空间。

战略布局

• 公司在多个领域进行业务拓展，包括互联网医疗、设备维保、第三方检验、医养结合、保险经纪等。
• 通过控股、参股、联盟等方式构建健康产业生态，提升整体竞争力。

附录信息

• 图表目录：包含公司营收增长、毛利率变化、股权结构、并购案例、学科建设、校企合作等关键数据。
• 附表：包含财务预测、DDM模型参数、公司与华润医疗对比、A+H股医疗服务公司经营及估值情况等详细信息。