2021年信用市场展望：避风入港-20201110-兴业证券-51页_3mb

信用市场2021年投资展望总结

核心内容

2021年信用债市场面临多方面的挑战，信用债性价比下降，投资者应更加注重风险控制，逐步转向中高等级信用债及利率债。同时，需警惕紧信用环境下信用风险的传导和市场中的“套路”行为，尤其是永续债的条款陷阱。城投债方面，防风险可能重于机会挖掘。此外，中资美元债在“后大选”时代，政策变动将是主要影响因素。

主要观点

1. 信用债性价比下降，避风入港

• 不利因素增多：2021年经济前高后低、社融增速回落，对信用债的进一步利好有限；债券市场处于熊市末期向牛市初期的切换，信用利差走阔风险上升；债务集中兑付可能推升违约概率。
• 信用利差压缩空间有限：信用利差已处于历史低位，进一步压缩难度较大。需警惕信用利差走阔的风险，建议将低等级信用债逐步切换至中高等级信用债及利率债。
• 行业信用策略：把握全球经济复苏带来的行业资质改善机会，重点关注工业金属、化工、轻工造纸、航空、家电、汽车、酒店、旅游等行业。

2. 警惕紧信用环境下的信用风险传导与“套路”识别

• 信用风险传导：紧信用环境下，信用风险的暴露可能引发估值回调。弱资质、高杠杆企业面临较大偿付压力，需谨慎择券。
• 信用债“套路”识别：需警惕信用债市场的“展期”、“置换”、“借新还旧”等操作，尤其是永续债的条款陷阱和政策影响。

3. 城投债：防风险重于机会挖掘

• 城投政策不确定性增加：2021年城投政策可能不再宽松，专项债额度可能调降，财政收支压力与债务压力并存。
• 风险路径：需关注“城投非标违约—城投债技术性违约—定义模糊的城投平台债实质违约—刚兑信仰打破”的可能演化路径。
• 投资机会：可关注持有上市公司股权的城投平台存量债投资机会。

4. “后大选”时代，政策变动是中资美元债主线

• 政策影响显著：美国大选后的政策变动将成为中资美元债的重要影响因素，经济修复速度和政策导向将决定市场走势。
• 历史表现差异：大选年与非大选年、不同党派胜选、连任与否，对中资美元债及大类资产表现有显著影响。
• 基本面把握：在政策变动背景下，需把握中资美元债个券的基本面确定性。

关键信息

行业分析

信用债风险与策略

• 信用利差保护不足：当前信用利差处于历史低位，保护空间有限，需警惕走阔风险。
• 低等级信用债风险高：AA级信用利差处于历史4%分位，需谨慎对待。
• 风险传导：信用风险可能呈现区域性传导，尤其关注东北三省、宁夏、甘肃、内蒙古等地区。
• “套路”识别：需关注展期、置换、借新还旧等操作，防止信用风险。

城投债风险与机会

• 政策不确定性：城投政策可能不再宽松，需关注财政收支压力与债务压力的分化。
• 风险路径：警惕“非标违约—技术性违约—实质违约—刚兑打破”的演化。
• 投资机会：关注持有上市公司股权的城投平台存量债。

中资美元债策略

• 政策主线：大选后的政策变动将主导中资美元债走势。
• 历史表现：大选年与非大选年、不同党派胜选、连任与否，对中资美元债有差异化影响。
• 基本面关注：在政策变动中，需关注个券基本面的确定性，把握信用资质分化机会。

风险提示

• 政策落地不达预期：可能影响市场走势。
• 信用风险加剧：尤其关注弱资质、高杠杆企业。
• 地方政府隐性债务压力上升：需警惕区域性风险传导。

图表摘要

• 图表1：信用利差在熊市中收窄后走阔，但2021年呈现持续压缩。
• 图表2：企业盈利改善有助于信用利差压缩。
• 图表62：2014年以来信用债违约趋势显示紧信用环境下违约频发。
• 图表69：东北地区信用债违约情况严峻。
• 图表73：债券置换、展期、借新还旧的对比分析。

总结

2021年信用债市场面临经济复苏、社融增速回落、政策收紧等多重挑战，信用利差走阔风险上升，需谨慎投资低等级信用债，逐步转向中高等级信用债及利率债。行业层面，工业金属、化工、轻工造纸、航空、家电、汽车、休闲服务等存在资质改善机会。城投债需关注防风险，警惕区域性违约传导。中资美元债在“后大选”时代，政策变动是主要影响因素，需关注个券基本面及信用资质分化。整体而言，投资者应更加注重风险控制，把握结构性机会，避免系统性风险。