石油化工行业研究：炼厂，下一个煤矿！_25页_3mb

资源与环境研究中心：石油化工行业研究总结

核心内容

本报告分析了全球石油化工行业，尤其是海外炼厂产能出清及中国民营大炼化的发展趋势，认为炼厂正成为继煤矿之后，具备中长期结构性反转潜力的稀缺资产。报告指出，海外炼厂产能因疫情及“双碳”政策影响大幅下降，而中国成品油出口配额持续收紧，进一步加剧了全球成品油供应紧张，推动成品油价格及裂解价差持续走高。

主要观点

• 海外炼能出清：欧美作为全球主要炼厂产能淘汰地区，在疫情和“双碳”政策推动下，炼厂产能持续下降，供应收缩比例达3.95%。已关闭的炼能大概率永久性丢失，未来可能进一步关停老旧炼厂。
• 中国民营大炼化：中国民营大炼化已全面达产，新增产能有限，进入投产末期。成品油出口配额逐年下降，对海外供应形成压力。
• 成品油裂解价差高位：海外成品油裂解价差相比2020年均值增幅达265% - 2698%，显示基本面反转显著超预期。
• 高成长性潜力：PX（对二甲苯）作为民营大炼化关键产品，其毛利相比景气底部增长86.68%。同时，民营大炼化正在建设全球最大体量的高附加值新能源材料及新材料，具备长期增长潜力。
• 投资建议：维持石油化工行业“买入”评级，建议重点关注具备基本面反转及高成长性的民营大炼化企业，如荣盛石化、恒力石化、恒逸石化、桐昆股份、东方盛虹。

关键信息

1. 海外炼厂产能出清

• 全球炼厂数据：追踪全球131个国家1016个炼厂，发现欧美炼厂产能持续下降。
• 产能下降情况：2020年至今，海外累计丢失约2亿吨/年炼能，其中直接关停约1.5亿吨/年。
• 成品油供需矛盾：中国成品油出口配额下降折算对海外供应下滑约0.55亿吨/年，加剧全球供应紧张。
• 出口数据趋势：中国成品油净出口量从2019年起逐年下降，2022年较2019年减少。

2. 成品油裂解价差与能源通胀

• 价差表现：2022年3月以来，海外成品油裂解价差维持在历史高位，成品油价格上涨幅度远超原油。
• 出行需求分析：欧美出行强度维持稳定增长，未出现负增长，表明需求旺盛，支撑成品油价格。
• 能源通胀主因：成品油供应紧张成为欧美能源通胀主因，而非原油。

3. 中国民营大炼化的发展

• 新增产能：2019年至今，中国民营大炼化新增产能约6000万吨，主要来自浙石化和恒力石化。
• PX毛利增长：PX毛利相比景气底部增长86.68%，显示行业盈利能力增强。
• 高附加值项目：民营大炼化正在建设全球最大体量的高附加值新能源材料及新材料，带来高成长性。

风险提示

1. 成品油价格维持高位可能导致炼厂产能增加。
2. 地缘政治事件可能扰乱全球原油市场。
3. 疫情爆发可能影响需求。
4. 美联储加息可能抑制终端需求。
5. 炼化项目建设可能不及预期。
6. 卫星定位和油轮跟踪数据存在误差。
7. 第三方数据来源可能存在误差。
8. 模型拟合误差可能影响分析结果。

投资建议

• 行业策略：在“双碳”政策影响下，欧美炼厂产能衰退趋势难以逆转，海外成品油供应紧张将长期存在，推动价格高位运行。
• 相关标的：建议重点关注基本面反转且具备高成长性的民营大炼化企业，包括荣盛石化、恒力石化、恒逸石化、桐昆股份、东方盛虹。

图表目录概览

• 全球炼厂原油加工能力分布
• 全球炼厂原油加工能力衰退情况
• 全球炼厂产能关闭量
• 美国与欧洲炼厂产能变化
• 成品油净出口与进口量
• 原油及成品油价格与裂解价差
• 出行指数变化趋势

投资评级说明

• 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上。
• 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%。
• 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%-5%。
• 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上。

特别声明

本报告为国金证券所有，未经书面授权不得复制、转发、转载、引用、修改或仿制。报告基于公开资料及实地调研，不保证其准确性和完整性。投资决策需结合自身情况，并咨询独立投资顾问。报告不构成投资、法律、会计或税务操作建议，使用时需谨慎。