20260531-申万宏源-_地缘压力测试_系列之七_谅解备忘录_≠海峡全面重开_18页_1mb

《谅解备忘录》≠海峡全面重开 —— 地缘压力测试系列之七

核心内容概览

本文围绕美伊谈判达成的《谅解备忘录》展开分析，探讨其对中东地缘政治局势及全球能源市场的影响。核心观点包括：《谅解备忘录》并非正式协议，其签署并不意味着霍尔木兹海峡全面重开；即便海峡重开，油价也未必大幅回落；地缘冲突的不确定性仍对市场构成风险；资产配置需跳出地缘因素，把握长期主线。

主要观点

一问：如何理解近期热议的《谅解备忘录》？

• 5月21日起，美伊谈判《谅解备忘录》引发市场关注，市场对协议达成的预期有所升温。
• 布油近月价格下跌、远月基本持平，显示市场正在回吐部分断供溢价。
• 10Y美债、COMEX金走势与油价高度相关，共同随谈判消息波动。
• 3月以来，原油与各类资产相关性发生系统性改变，表明市场对地缘风险的敏感度上升。

二问：《谅解备忘录》签署是否意味着“海峡重开”？

• 《谅解备忘录》为非正式协议，约束力较弱，依赖政治意愿和执行默契。
• 历史案例显示，类似协议常因冲突升级而被冻结，如1998-1999年的以色列与巴解组织协议。
• 即便短期海峡重开，中期能否维持仍取决于各方是否破坏脆弱平衡。
• 4月8日曾达成临时停火协议，但随后因冲突升级被叫停。

三问：如果“海峡重开”，油价会否大幅回落？

• 热战缓和，但供给伤痕可能未完全修复。
• 历史数据显示，地缘冲突后原油产量恢复需要较长时间。
• 原油供给释放存在滞后性，受剩余产能和资本开支影响。
• 部分经济体可能增加“安全冗余”补库需求，支撑油价中枢。

四问：如果“解封”再现波折，哪些风险即将浮现？

• 原油库存已接近技术下限，缓冲垫越来越薄。
• 夏季需求高峰可能进一步放大波动。
• 若出现实质性断供，能源缺口难以迅速填补，可能引发被动出清。
• 部分中小型经济体能源结构高度依赖油气，易受冲击。

五问：地缘演绎下的资产配置启示？

• 短期地缘风险带来较大波动，资产对NACHO的定价差异可能影响相对表现。
• 市场已逐步转向复苏交易，协议达成的提振可能已被部分“抢跑”。
• 原油和美股对海峡重开的定价较为乐观，黄金和美债相对保守。
• 中期地缘问题影响可能非对称，对大型经济体影响较小，对小型新兴经济体不利。
• 油价中枢上移或对美元形成支撑，加剧部分新兴经济体资金外流风险。

关键信息

市场反应

• 布油近月价格下跌、远月基本持平，显示市场对断供风险的担忧。
• 10Y美债与原油价格走势高度相关，金价也呈现镜像关系。
• 市场对协议达成的预期已部分反映在资产定价中。

供给与库存

• 霍尔木兹海峡通行量大幅下降，库存缓冲垫接近枯竭。
• 原油供给恢复存在滞后性，受剩余产能和资本开支限制。
• 部分经济体已采取限电、限油等措施以应对能源危机。

资产配置建议

• 短期关注NACHO事件对各类资产相对表现的影响。
• 原油、美股对海峡重开的定价较为乐观，黄金、美债相对保守。
• 中期应关注地缘问题的非对称影响，以及能源成本对经济的冲击。

风险提示

• 油价中枢上移超预期
• 沃什的政策立场“偏鹰”
• 美伊谈判存在反复风险