康泽药业（831397）投资分析总结
核心内容
康泽药业是一家综合性医药流通企业，致力于打造基于互联网的一站式医药分销平台，同时积极向产业链上下游延伸，构建以医药电商为核心、中医药与互联网医疗为两翼的大健康平台。公司已获得B2B和B2C双证，具备在医药电商领域发展的资质，并通过线上线下一体化、批零一体化的模式，提升商业流通环节的价值。
主要观点
- 医药变革背景：处方药网售开放和医药分家政策将重新划分医药流通行业蛋糕，带来上万亿的市场机遇。
- 康泽模式：公司以“自营+第三方”双平台模式打造重度垂直O2O医药电商平台，同时扩张线下门店，形成医保对接入口，强化与医疗机构的联系，为承接医院药房业务做好准备。
- 行业趋势：医药电商发展迅速，预计2015-2017年医药B2C市场规模年复合增长率达80.3%，公司具备先发优势，有望享受行业红利。
- 盈利预测：预计公司2015-2017年每股收益分别为0.71、1.52和3.27元，对应PE分别为27.2、12.7和5.9倍，首次覆盖给予“买入”评级。
关键信息
市场数据（2015年12月30日）
| 指标 |
数值 |
| 收盘价（元） |
19.32 |
| 总股本（百万股） |
72 |
| 流通股本（百万股） |
28.93 |
| 总市值（百万元） |
1391.04 |
| 流通市值（百万元） |
558.98 |
| 净资产（百万元） |
200.92 |
| 总资产（百万元） |
380.18 |
| 每股净资产（元） |
2.79 |
财务指标（2014-2017E）
| 会计年度 |
营业收入（百万元） |
同比增长率（%） |
净利润（百万元） |
同比增长率（%） |
毛利率（%） |
净利率（%） |
净资产收益率（%） |
每股收益（元） |
| 2014 |
458 |
23.0% |
16 |
137.4% |
10.7% |
3.5% |
17.8% |
0.22 |
| 2015E |
1026 |
124.1% |
51 |
221.0% |
13.8% |
5.0% |
36.3% |
0.71 |
| 2016E |
2022 |
97.1% |
109 |
113.6% |
15.1% |
5.4% |
43.7% |
1.52 |
| 2017E |
3779 |
86.9% |
235 |
115.3% |
16.7% |
6.2% |
48.5% |
3.27 |
营收预测与增长
| 业务板块 |
2015E（百万元） |
2016E（百万元） |
2017E（百万元） |
同比增长率（%） |
| 零售连锁 |
148.00 |
406.00 |
719.00 |
174.32% |
| 电子商务零售 |
78.00 |
230.00 |
730.00 |
217.39% |
| 批发业务 |
282.00 |
300.00 |
300.00 |
6.38% |
| 电子商务批发 |
496.00 |
1020.00 |
1900.00 |
86.27% |
| 中药饮片生产销售 |
20.00 |
60.00 |
100.00 |
200.00% |
| 其他业务 |
2.00 |
6.00 |
30.00 |
400.00% |
风险提示
- 政策落地进度低于预期
- 行业竞争加剧
- 外延并购整合不及预期
优势分析
4.1 完备构架与完善管理
- 公司已形成市场调拨、医疗机构配送、零售连锁三大业务链条，实现三链互补，无缝衔接。
- 建立了完善的质量管理体系，并通过新版GSP认证。
- 设立了硬件设施齐全的药品专用仓库，启动了ERP管理系统，具备现代化物流配送能力。
4.2 稳定上游供货渠道
- 公司拥有超过120个知名药品品牌的代理权，代理药品超过600个，经营药品总数达12000多个。
- 2015年12月拟收购昂泰药业，获得更多优质产品代理权，增强处方药经营能力。
4.3 区域深耕，稳步推进
- 坚持“区域深耕，稳步推进”的策略，注重品牌建设与区域市场渗透。
- 在广东和重庆地区积累了较强的市场资源与客户粘性，形成了区域性竞争优势。
4.4 电商领域先发优势
- 公司较早布局医药电商，具备专业优势和先发优势。
- 2012年成立电子商务部，2013年取得B2C、B2B双证，成为广东首家双证持有者。
- 与京东、天猫等大型电商平台合作，拓展了品牌影响力和市场覆盖面。
财务分析
财务表现（2015年上半年）
- 营业收入：38,307.92万元，同比增长114.57%
- 营业成本：32,749.67万元，同比增长105.81%
- 归属于母公司净利润：1,838.72万元，同比增长166.11%
盈利预测与估值（2015-2017）
| 指标 |
2015E |
2016E |
2017E |
| 营业收入（百万元） |
1026 |
2022 |
3779 |
| 净利润（百万元） |
51 |
109 |
235 |
| EPS（元） |
0.71 |
1.52 |
3.27 |
| PE（倍） |
27.2 |
12.7 |
5.9 |
估值对比（2015年）
| 公司 |
PE（倍） |
PB（倍） |
增长率（%） |
| 康泽药业 |
27.2 |
9.9 |
124.1 |
| 行业平均 |
15.5 |
5.6 |
86.9 |
行业背景
医药流通行业趋势
- 医药流通行业市场规模持续增长，2014年销售总额达1.5万亿元，年复合增长率20.58%。
- 医疗终端市场份额接近80%，处方药与非处方药在医疗终端的销售比例分别约为90%和30%。
医药电商与医药分家
- 医药电商发展迅速，2011-2014年年复合增速达151%。
- 医药分家政策将改变现有利益格局，重新划分医疗终端销售市场，带来千亿级市场转移。
未来展望
- 康泽模式通过线上线下融合、批零一体化，实现了对传统医药流通模式的优化。
- 公司将通过外延并购与内部整合，逐步构建大健康平台，提升在医药电商领域的竞争力。
- 随着处方药网售和医药分家政策逐步落地，公司有望实现业绩的爆发式增长。
总结
康泽药业凭借其在医药流通行业的多年积累，结合医药电商的先发优势，积极布局大健康平台，成为医药变革时代的重要参与者。公司具备完善的业务构架、稳定的上游供货渠道、区域深耕策略以及电商领域的领先优势，有望在行业变革中实现弯道超车。随着政策逐步落地，公司盈利能力和估值将不断提升，首次覆盖给予“买入”评级。
