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NIFD季报总结

核心内容

《NIFD季报》分析了2020年第三季度全球金融市场、中国宏观经济及金融市场的动态，以及国际资本流动、汇率变化和政策对市场的影响。

主要观点

全球金融市场总体趋于平静

• 发达经济体：主要发达经济体国债收益率在历史低位徘徊，且收益率曲线保持偏平态势。美国经济复苏强于欧洲和日本，但政策空间有限，经济不确定性依然存在。
• 新兴经济体：部分新兴经济体疫情形势严峻，但对经济的边际影响减弱。由于高通胀和汇率压力，部分国家（如土耳其）被迫加息，导致国债收益率曲线整体上行。

做空美债与美元预期高度重叠

• 做空美债和美元的非商业净持仓头寸均处于历史高位。
• 美国经济复苏虽强，但美联储承诺长期低利率政策，使得做空美债的预期过于膨胀，缺乏基本面和政策面的支撑。
• 美债长端收益率小幅上升，通胀预期恢复至疫情前水平，但经济复苏尚未完全恢复，收益率突破阈值的概率较低。

美债海外需求下降

• 自2015年以来，海外投资者持有美国国债比例持续下降，疫情期间更是断崖式下跌。
• 原因包括全球贸易趋于平衡、美国国债收益率趋势性下行、美联储缩表导致离岸美元流动性紧张、无限制量化宽松损害美国主权信用。
• 海外投资者需求下降将对美元流动性体系造成深远影响，增加美联储货币政策回归常态的难度。

美国住宅市场回暖

• 美国住宅市场在疫情后迅速复苏，三季度创出次贷危机后新高。
• 低利率和疫情催生的生活改善需求是推动房地产市场复苏的重要因素。
• 如果美国利率有效突破2%，且住宅市场持续繁荣，可判断新一轮住宅周期启动。

中国金融市场表现

• 中国国债收益率曲线延续“熊平”态势，收益率水平上行45BP，至3.00%。
• 人民币汇率在三季度呈现升值态势，相对美元升值4.92%，创12年来最大单季度升值幅度。
• 中国货币政策逐渐转向常规操作，由宽货币转为宽信用，国内经济复苏快于预期，但通胀回落抑制长端利率上行空间。

关键信息

汇率变化

• 三季度美元指数下跌4.24%，欧元、日元对美元升值约5%和1.6%。
• 人民币对美元升值4.12%，部分新兴市场货币对美元升值，但土耳其里拉贬值15.34%，俄罗斯卢布贬值10.61%，巴西雷亚尔贬值3.25%。

债券市场

• 全球未偿债券余额占世界GDP的134%，其中美国占36%，中国为第二大债券市场。
• 中国国债收益率曲线延续“熊平”态势，而美国国债收益率曲线维持震荡，欧元区和日本国债收益率保持低位。
• 中美国债利差创新高，10年期利差达246BP，3月期利差达222BP。

股票市场

• A股估值略低于美国，但存在结构性差异，小盘成长股估值高于美国，而大盘蓝筹股估值低于美国。
• 风险溢价水平下降，沪深300风险溢价接近2017年水平，表明股市配置价值相对债市有所提升。
• 三季度A股估值修复效应明显，纳斯达克表现优于标普500，但整体风险溢价仍保持较低水平。

政策启示

• 财政与货币政策需协调配合，以有效应对疫情冲击。
• 美联储承诺长期低利率，使得做空美债预期膨胀，未来需关注其政策边际变化。
• 中国需关注政策落地后基本面对利率走势的主导作用，以及通胀回落对长端利率的影响。

附件概览

附件一：全球债券市场观察

• 全球未偿债券余额为117.44万亿美元，同比上升3.35%。
• 美国、中国、日本是债券市场前三，中国保持全球第二大地位。
• 国际债券未偿余额中，发达国家占比69%，发展中国家占比31%，但发展中国家占比逐步上升。
• 2020年前三季度美国债券发行量大幅上升，抵押贷款相关债券和企业债券发行显著增加。
• 中美国债利差维持高位震荡，未来上行空间有限。

附件二：全球股票市场估值分析

• A股估值略低于美国，但存在结构性差异，小盘股估值高于大盘股。
• 风险溢价水平下降，表明股市配置价值相对债市提升。
• 随着资本市场改革和开放，A股风险溢价有望改善，中长期走势可期。

附件三：汇率报告

• 人民币汇率在三季度升值，主要受美元指数走弱、国内基本面和金融开放影响。
• 欧元、英镑、日元对美元升值，但部分新兴市场货币面临贬值压力。
• 四季度需关注美国大选与中美摩擦的不确定性，以及北半球冬季疫情复发对经济复苏的影响。
• 地缘政治风险（如土耳其与俄罗斯的冲突）对新兴市场汇率产生影响。

总结

《NIFD季报》指出，2020年三季度全球金融市场趋于平静，但存在结构性变化。美国经济复苏强劲，但收益率曲线仍偏平，做空美元和美债预期高度重叠。中国国债收益率曲线维持“熊平”态势，人民币升值明显。未来需关注美国利率走势、新兴市场资本外流风险以及中美政策协调对全球市场的影响。