2017-凉茶业务有弹性，关注公司药业板块发展潜力_42页-2mb

白云山公司深度研究报告总结

核心内容

白云山（股票代码：600332.SH）是广药集团旗下的医药企业，通过资产整合和多次增发，形成了涵盖大南药、大健康、大商业及大医疗四大板块的综合性医药企业。公司以中药、化药和生物药为主要业务板块，其中药业板块具有较强的发展潜力，而凉茶业务则在短期内为公司带来业绩弹性。

主要观点

• 药业板块发展潜力大：大南药板块涵盖中药、化药和生物药，其中中药板块拥有12家中华老字号药企和多个独家品种，化药板块以金戈和抗生素为主，金戈作为国内首仿药，具备较强增长潜力；生物药是公司未来重点发展方向，具备长期增长前景。
• 凉茶业务短期弹性显著：凉茶业务以王老吉为核心，具有较高的市场份额和净利润率增长空间，是短期内公司业绩的重要来源。
• 公司财务状况稳健：2016年公司实现营业收入200.36亿元，净利润15.08亿元，整体盈利能力稳定，资产负债率低，现金流充裕，具备良好的发展基础。
• 盈利预测积极：预计2017-2019年每股盈利分别为1.13元、1.36元和1.53元，对应动态市盈率分别为26倍、21倍和19倍，维持“推荐”投资评级。
• 风险提示：包括凉茶业务不达预期、新药研发风险、两票制对医药流通的影响。

关键信息

公司基本情况

• 白云山是广药集团旗下的医药资产整合平台，由广州药业和白云山A合并而来。
• 2016年非公开发行募集资金78.86亿元，用于大南药研发、现代医药物流、大健康渠道建设、信息化平台及补充流动资金。
• 公司股权结构相对集中，第一大股东为广州医药集团，持股45.04%，实际控制人为广州国资委。

公司整体业绩

• 2016年整体收入同比增长4.76%，母公司净利润同比增长15.97%。
• 各项毛利率保持稳定，期间费用率下降，净利润率提升。
• 营业外收入增长迅速，主要来源于政府补助，2016年达4.9亿元。

各业务板块情况

• 大南药板块：2016年收入69.06亿元，同比增长2.17%，其中化学药收入36.88亿元，中成药收入32.18亿元。
• 大健康板块：以凉茶为主，2016年收入77.69亿元，同比基本持平。
• 大商业板块：收入51.48亿元，同比增长16%。
• 大医疗板块：处于布局阶段，已通过基金并购白云山医院。

医药工业板块分析

• 化学药板块：主要产品包括金戈、头孢硫脒、头孢克肟、阿莫西林等，其中金戈作为PDE-5抑制剂仿制药，2016年收入4亿元，毛利率92%，未来增长潜力大。
• 中成药板块：拥有多个中药保护品种和独家品种，主要产品包括消渴丸、小柴胡颗粒、夏桑菊颗粒、清开灵等，其中消渴丸和舒筋健腰丸表现突出。
• 生物药板块：包括广州拜迪和诺诚生物，布局狂犬疫苗、治疗性乙肝疫苗和肿瘤疫苗等产品，是公司未来发展的重点领域。

盈利预测与投资建议

• 盈利预测：预计2017-2019年EPS分别为1.13元、1.36元和1.53元，对应动态PE分别为26倍、21倍和19倍。
• 投资建议：维持“推荐”评级，认为公司药业板块更具长期发展潜力，凉茶业务则提供短期业绩弹性。

财务指标概览

附录：图表目录

• 图表1：广药集团旗下医药资产整合示意图
• 图表2：本次发行前后广州药业股权结构变动
• 图表3：非公开发行募集资金应用计划
• 图表4：员工持股计划规模上限和实际认购情况
• 图表5：非公开发行募集资金应用计划
• 图表6：白云山股权结构
• 图表7：白云山营业收入与增速
• 图表8：白云山净利润与增速
• 图表9：白云山盈利和费用率指标
• 图表10：白云山近三年政府补助和营业外收入
• 图表11：白云山业务收入分布（2016年）
• 图表12：白云山业务毛利分布（2016年）
• 图表13：白云山主要业务收入（亿元）
• 图表14：白云山主要业务毛利毛利率
• 图表15：白云山旗下资产（按照资产来源）
• 图表16：白云山旗下资产（按照资产属性划分）
• 图表17：白云山主要药物品种和所属企业
• 图表18：2016年白云山主要药物品种收入占比
• 图表19：白云山旗下基药和医保目录品种概况
• 图表20：白云山基药和新进2017年新版医保目录产品情况
• 图表21：2016年白云山化学药板块收入构成
• 图表22：公司主要化学药产品的收入和毛利率情况
• 图表23：国内主要PDE-5抑制剂类ED治疗药物情况
• 图表24：2013年国内样本医院PDE5抑制剂市场份额
• 图表25：2016年国内样本医院PDE5抑制剂市场份额
• 图表26：国内西地那非仿制药情况
• 图表27：金戈收入规模
• 图表28：国内样本医院西地那非销售额和增速情况
• 图表29：注射用头孢硫脒情况
• 图表30：2016年国内样本医院头孢硫脒份额
• 图表31：头孢克肟系列产品情况
• 图表32：2016年样本医院头孢克肟市场份额
• 图表33：阿莫西林情况
• 图表34：2016年样本医院阿莫西林市场份额
• 图表35：阿咖酚散情况
• 图表36：白云山头孢地尼胶囊收入和毛利率
• 图表37：2015年样本医院头孢地尼市场份额
• 图表38：2016年样本医院头孢地尼市场份额
• 图表39：白云山头孢丙烯收入和毛利率
• 图表40：2015年样本医院头孢丙烯市场份额
• 图表41：2016年样本医院头孢丙烯市场份额
• 图表42：2016年白云山中成药板块收入构成
• 图表43：公司主要中成药产品的收入和毛利率情况
• 图表44：消渴丸收入和毛利率
• 图表45：消渴丸近三年销量
• 图表46：小柴胡颗粒收入、增速和毛利率
• 图表47：夏桑菊颗粒收入、增速和毛利率
• 图表48：清开灵收入、增速和毛利率
• 图表49：蜜炼川贝枇杷膏收入、增速和毛利率
• 图表50：舒筋健腰丸收入和毛利率
• 图表51：舒筋健腰丸近三年销量
• 图表52：滋肾育胎丸收入、增速和毛利率
• 图表53：2012年狂犬疫苗批签发量
• 图表54：2017年1-5月狂犬疫苗批签发量
• 图表55：诺诚生物收入和同比增速
• 图表56：诺诚生物净利润和同比增速
• 图表57：主要研发项目基本情况
• 图表58：国内凉茶市场份额占比（2015年）
• 图表59：王老吉与加多宝的历史纠纷（截取部分公告）
• 图表60：白云山大健康净利润及增长情况
• 图表61：大健康板块盈利预测（百万元）
• 图表62：公司大商业板块布局情况
• 图表63：公司医药商业营业收入、同比增速和毛利率情况
• 图表64：白云山主要业务板块和主要产品盈利预测（万元）