20170224-申万宏源-益佰制药-600594.SH-_聚焦大肿瘤_发力核心药品_拓建肿瘤医疗_做大肿瘤治疗生态圈_40页_2mb

益佰制药（600594）投资分析报告总结

核心内容

益佰制药是一家专注于肿瘤、心脑血管、妇科及呼吸系统等药品生产的制药企业，2017年2月首次被申万宏源研究覆盖并给予增持评级。公司通过“聚焦大肿瘤”战略，不仅在医药工业领域持续发力，还在肿瘤医疗服务领域积极布局，旨在打造“肿瘤药品+肿瘤医疗服务”的治疗生态圈。

主要观点

• 公司拥有丰富的抗肿瘤药物产品线，包括艾迪、洛铂、复方斑螯、艾愈胶囊等，其中洛铂作为第三代铂类抗癌药，具有显著的市场优势，预计2017年可实现60%以上的高增长。
• 艾迪注射液为国家二级保护品种，2017年新版医保目录保留其治疗用药目录地位，有助于销量回升。
• 复方斑螯在2017年解除用药限制，有望在更多适应症中放量，带动整体抗肿瘤用药收入增长。
• 医疗服务板块通过布局3家肿瘤医院、近30家肿瘤放疗中心、6个医生集团，并设立30亿肿瘤产业基金，实现快速增长，预计2016-2018年净利润分别为7128万元、1.09亿元、1.24亿元。
• 公司通过员工持股计划和高管增持，展现了管理层对公司未来发展的信心。

关键信息

市场数据

• 2017年2月23日收盘价：18.47元
• 一年内最高/最低价：19.05/13.71元
• 市净率：3.8
• 流通A股市值（百万元）：14627
• 上证指数/深证成指：3251.38/10432.64

基础数据

• 每股净资产（元）：4.86
• 资产负债率（%）：36.49
• 总股本/流通A股（百万）：792/792
• 流通B股/H股（百万）：-/-

财务预测

• 2016年：净利润290百万元，同比增长79.02%
• 2017年：净利润411百万元，同比增长117.02%
• 2018年：净利润522百万元，同比增长27.01%
• 预计2017年EPS为0.66元，对应市盈率28倍
• 预计2017年医药工业估值140亿元，医疗服务估值51亿元，总计估值191亿元，当前市值有31%上涨空间，对应目标股价24.12元

投资评级与估值

• 首次覆盖给予增持评级
• 医药工业和医疗服务分别进行分部估值，总计估值为191亿元，较当前市值有31%上涨空间

业务布局

肿瘤医疗服务

• 成立A股首家肿瘤医生/医疗集团
• 战略规划未来3-5年打造1个资本化平台、25个省级肿瘤医生集团、300个有投资的肿瘤中心、1200个学科建设的肿瘤中心
• 已布局3家肿瘤医院、近30家肿瘤放疗中心、6个医生集团，设立30亿肿瘤产业基金，参控股10家投资公司

医药工业

• 抗肿瘤用药占公司收入的54.8%，毛利率高达93.32%
• 洛铂、艾迪、复方斑螯、理气活血滴丸、艾愈胶囊、丹灯通脑滴丸、妇科调经滴丸等产品入选新医保目录
• 2016年抗肿瘤用药收入增速回升至9%，预计2017年增速可达11%-12%

有别于大众的认识

• 公司医药工业板块正在转型升级，未来有能力保持稳健增长
• 医疗服务板块通过医院并购、共建和托管等方式，实现业绩增长，具备可操作性

股价表现的催化剂

• 肿瘤医疗服务布局拓展及业绩超预期
• 核心产品销售收入及利润超预期

核心假设风险

• 医药工业：招标降价风险、医药行业政策风险
• 医疗服务：肿瘤中心布局低于预期或业绩低于预期的风险

股权结构

• 公司总股本为7.92亿，实际控制人窦敬玲持股23.15%
• 前十大股东中包括2个集合资产管理计划和1个员工持股计划
• 员工持股和高管增持，将员工利益与公司绑定

医疗服务布局

• 医院与肿瘤中心：灌南县人民医院、淮南朝阳医院管理公司、上海鸿飞-上海放疗中心等
• 医生集团：贵州益佰艾康肿瘤医生集团、安徽益佰艾康肿瘤医生集团等
• 产业基金与投资公司：30亿中钰益佰肿瘤医疗产业并购基金、广东肿瘤医疗投资公司等

投资建议

公司通过医药工业和医疗服务的双轮驱动，未来有望实现业绩的快速增长，建议关注其在肿瘤治疗领域的布局及核心产品的放量表现。