债务审思集之三：探讨再融资债置换效力-20230813-招商证券-25页_747kb

报告摘要

再融资地方债置换效力分析总结

核心内容概述

再融资地方债是地方政府为化解隐性债务、优化债务结构而发行的一种债券，其作用从最初的协助地方政府债券滚续，逐步演变为隐性债务显性化的重要工具。自2020年12月起，部分再融资债募集资金用途表述发生变化，标志着其功能向隐债置换转变。本文围绕再融资地方债的变迁、置换能力以及特殊再融资债的效果进行探讨，并提出风险提示。

主要观点

再融资地方债的变迁：
- 再融资债最初用于偿还到期地方政府债券本金，2020年后部分再融资债开始用于偿还存量债务，即隐性债务显性化。
- 再融资债的募集资金用途表述变化，使其成为一种特殊再融资债，用于隐性债务置换。
再融资地方债的置换能力：
- 2020年至2022年期间，特殊再融资债发行规模达1.12万亿元，成为隐债化解的重要工具。
- 地方债的“回收-再分配”机制有助于调节区域间发债空间，将额度分配给债务压力较大的区域。
- 弱资质区域和市场关注度较高的区域将更有可能获得特殊再融资债的发行额度。
特殊再融资债效果分析：
- 特殊再融资债在短期内有助于缓解相关区域的债务风险，但其仅是权宜之计。
- 该类债券对债务压力较大的区域效果有限，需结合其他化债措施，如盘活存量资产、城投平台转型等。
- 再融资债用于隐债置换的比例较低，且可能挤占其他债券发行空间。
化债工具的局限性：
- 财政资金腾挪、盘活存量资产、金融机构贷款等化债工具均有短板。
- 防范道德风险将限制再融资债的大规模兜底。

关键信息

地方债分类：地方债分为新增、置换与再融资三类，其中再融资债用于偿还到期地方政府债券本金或存量债务。
特殊再融资债：指用于偿还隐性债务的再融资债，自2020年12月起出现。
隐债置换历史回顾：
- 第一轮（2015-2018年）：通过置换债置换非政府债券形式的债务。
- 第二轮（2019年）：建制县隐性债务化解试点，涉及6个省份，共36个区县。
- 第三轮（2020-2022年）：特殊再融资债成为隐债置换主力，涉及26个省份。
发债空间与需求错配：部分强财政省份发债空间较大，而债务率较高的区域则空间较小，存在明显错配现象。
“回收-再分配”机制：财政部通过回收未使用的债务限额并重新分配，以支持隐债化解。
2023年隐债化解趋势：多地积极申报隐债化解试点，争取发行特殊再融资债，以降低债务风险。