20240503-西南证券-天马科技-603668.SH-2023年年报点评_23年多因素影响鳗鱼业务_24年鳗鱼放量加速改善_7页_1mb

天马科技（603668）年报点评：短期业绩承压，长期鳗鱼业务弹性待释放

核心观点

天马科技2023年受宏观经济、极端天气及行业周期等因素影响，业绩下滑明显，但随着鳗鱼养殖加速放量，公司盈利结构有望改善，未来增长弹性逐步释放，维持“买入”评级，目标价198元，对应2024年30倍PE。

业绩回顾

• 2023年：营收6998亿元，同比下滑1.4%；归母净利润-188亿元，同比暴跌243.94%，主要受饲料原料价格波动、特种水产养殖受极端天气影响、鳗鲡市场价格疲软等因素拖累。
• 2024Q1：单季营收1361亿元，同比增长1.6%，归母净利润转正至659万元，同比大幅增长1740%，但基数较低。
• 2023Q4：单季业绩环比改善，归母净利润同比增速由负转正（+83.4%）。

鳗鱼业务拐点

• 2023年鳗鲡出池量同比下滑43.28%（受投苗量大、基地建设滞后、气候异常影响），但2024Q1出池量已显著回升，盈利弹性逐步释放。
• 鳗鱼业务毛利率预计从2024年的30%提升至2026年的50%，成为利润增长的核心驱动力。

管理层与股东信心

• 控股股东增持超5000万元，2023年员工持股计划完成，彰显长期发展信心。

盈利预测与估值

• 盈利预测：2024-2026年EPS分别为0.66元、1.13元、1.81元，动态PE分别为22倍、13倍、8倍，净利润增速分别为260.90%、70.35%、60.61%。
• 估值：基于行业可比公司（海大集团、粤海饲料）2024年平均PE为30倍，给予天马科技30倍PE，目标价198元，维持“买入”评级。

风险提示

• 养殖增速不及预期、原材料价格波动、下游需求复苏缓慢等风险需关注。

关键假设

• 鳗鱼养殖销量增速：2024年172%，2025-2026年40%；
• 鳗鱼毛利率：2024年30%，2025年40%，2026年50%；
• 饲料业务稳定增长（吨价与毛利率持平）。