20221021-中航证券-天马科技-603668.SH-传统业务周期向好_鳗鱼打开第二曲线_5页_1mb

天马科技（603668）公司研究总结

核心内容

天马科技是一家集特种水产、畜牧、食品为一体，融合一二三产业的大型现代渔牧集团化企业。公司2022年三季报显示，前三季度实现营收53.12亿元，同比增长32.80%；归母净利润2.41亿元，同比增长187.26%。公司传统业务周期向好，同时鳗鱼养殖业务加速推进，成为新的增长引擎。

主要观点

1. 饲料业务稳健增长

• 销量增长：1-9月公司合计销售畜禽和水产饲料105.68万吨，同比增长17.5%。其中，特水饲料销售15.54万吨，同比增长21.25%，增速高于行业平均水平10.5个百分点。
• 市占率提升：水产饲料业务比重和市占率进一步提升，公司持续聚焦特种水产饲料领域，鳗鲡配合饲料等产品在行业中具有领先地位。
• 价格变动：1-9月饲料销售吨价4227.69元，同比上涨5.5%。其中，特水饲料吨价9229.35元，同比下降1.8%；畜禽饲料吨价3365.64元，同比增长8.1%。
• 成本上涨影响：鱼粉均价同比上涨21.2%，豆粕均价同比上涨34.5%，成本端对饲料业务的盈利能力形成一定压力。

2. 鳗鱼养殖成为第二增长曲线

• 业务放量：2022年1-9月鳗鲡养殖业务实现收入4.94亿元，已远超2021年全年。Q3单季出塘量2428.5吨，环比增长174.1吨。
• 行情向好：鳗鱼行情处于景气周期，2022年高点较2021年初上涨39.8%。预计未来几年鳗鱼养殖业务将持续快速增长。
• 竞争优势：
  • 技术能力：公司在鳗鲡等水产养殖领域拥有丰富技术积累，设立中国鳗鲡产业研究院等平台，推动“渔光互补”、“种养一体”和信息数智化应用。
  • 种苗供应：与海外供应商保持良好合作关系，具备较强的种苗锁定能力和质量控制能力。
  • 规模优势：在原材料采购、养殖成活率和人员管理等方面，相较于中小养殖户更具成本与效率优势。

关键信息

投资建议

• 投资评级：买入
• EPS预测：2022年为0.82元，2023年为1.51元，2024年为2.01元
• PE预测：2022年为22.64倍，2023年为12.26倍，2024年为9.19倍
• 预期业绩：公司传统饲料、动保、种苗业务持续增长，鳗鱼养殖业务快速扩张，预计2022-2024年归母净利润分别为3.6亿元、6.6亿元、8.8亿元。

财务数据与估值

财务指标趋势

• 毛利率：从2020年的11.18%提升至2022年的14.82%，预计2024年达20.41%。
• 净利率：从2020年的2.43%提升至2022年的7.20%，预计2024年为12.08%。
• 经营现金流：2022年预计增长211.16%，2023年预计增长62.62%，2024年预计增长29.81%。
• 资产负债率：截至2022年9月为62.24%，整体负债水平较高。

风险提示

• 畜禽、水产业周期波动风险
• 鳗鱼养殖扩产不及预期
• 原材料价格波动风险

作者信息

• 彭海兰：分析师，SAC执业证书：S0640517080001
• 陈翼：研究助理，SAC执业证书：S0640121080014

研究团队

中航证券农林牧渔研究团队专注于畜禽养殖、种业、宠物和粮油饲料等细分领域，团队成员具备丰富的产业投资背景和大宗商品研究经验。

联系方式

• 李裕淇：18674857775，liyuq@avicsec.com
• 李友琳：18665808487，liyoul@avicsec.com
• 曾佳辉：13764019163，zengjh@avicsec.com

投资评级说明

• 买入：未来六个月投资收益相对沪深300指数涨幅10%以上
• 持有：未来六个月投资收益相对沪深300指数涨幅在-10%~10%之间
• 卖出：未来六个月投资收益相对沪深300指数跌幅10%以上

行业评级说明

• 增持：未来六个月行业增长水平高于同期沪深300指数
• 中性：未来六个月行业增长水平与同期沪深300指数相近
• 减持：未来六个月行业增长水平低于同期沪深300指数