20191029-天风证券-食品饮料行业专题研究：用望远镜和显微镜看国内白酒的集中化和升级空间，以海外为例_29页_3mb

国内白酒市场分析总结

核心内容

本报告通过对比海外酒精市场，分析中国白酒市场集中化与高端化趋势，指出未来白酒行业的发展方向和增长潜力。

市场集中化趋势

• 海外市场：北美、西欧烈酒市场CR10销量占比分别为 $70%$ 和 $50%$，市场格局稳定，龙头品牌如帝亚吉欧占据主导地位。
• 中国市场：当前白酒市场CR10销量占比为 $22.4%$，相比西欧市场仍有 $70%$ 的增长空间，相比北美市场有 $140%$ 的增长空间。
• 行业趋势：中国白酒行业进入稳健增长阶段，销量增速低于 $2%$，但高端化和头部集中化趋势明显。

人均酒精摄入量稳定

• 全球趋势：欧美日等发达经济体的人均酒精摄入量趋同于 $8-12$ 升，中国2016年为 $7.2$ 升（含未记录部分），提升空间有限。
• 影响因素：高收入、高学历人群饮酒频率更高，且酒文化具有社交属性，成为高收入者生活的重要组成部分。
• 人口结构：中国65岁以上人口占比 $11.2%$，与2000年左右的美国接近，老龄化速度加快，但人均收入和人口结构变化趋势与美国相似。

高端化驱动增长

• 美国市场：2000年后，烈酒市场规模增长 $158%$，从 $107$ 亿美元升至 $276$ 亿美元，高端和超高端烈酒贡献了 $56.5%$ 和 $47.0%$ 的增长。
• 渠道利润：超高端伏特加每升的渠道利润空间达到 $88%$，远高于其他价格带产品，成为推动增长的重要因素。
• 中国市场：预计中高端白酒市场至少还有 $2000$ 亿以上的成长空间，腰部价格带（区域性和次高端）增长空间最大，达 $300%$ 以上。

主要观点

1. 集中化趋势：中国白酒市场集中度仍有较大提升空间，未来将向海外成熟市场靠拢。
2. 高端化趋势：高端产品是推动市场增长的主要动力，符合全球烈酒市场的发展规律。
3. 人口与收入影响：人均可支配收入和人口结构的变化对中国白酒市场的发展具有关键影响。
4. 帝亚吉欧经验：其通过高端化战略和全球市场拓展实现了业绩和估值的双击，对中国白酒企业具有借鉴意义。

关键信息

• 行业数据：

  • 中国白酒市场CR10销量占比 $22.4%$，远低于西欧和北美市场。
  • 2016年帝亚吉欧在全球高端烈酒销量占比 $25%$，是第二名和第三名销量之和。
  • 2019H1，高端白酒板块营收增长 $21.9%$，净利润增长 $29%$。
  • 次高端白酒板块营收增长 $18.5%$，净利润增长 $19%$。
  • 其他区域品牌如山西汾酒、古井贡酒、口子窖等表现分化。

• 消费趋势：

  • 中国人均酒精摄入量趋于稳定，未来增长空间有限。
  • 高收入、高学历人群饮酒频率更高，说明消费升级趋势明显。
  • 美国市场中，高端烈酒销量占比提升，与中国人均收入增长趋势一致。

• 帝亚吉欧发展路径：

  • 第一阶段（-1999年）：多元化发展。
  • 第二阶段（2000-2006年）：聚焦高端酒业，深耕北美和西欧市场，实现营业额增长 $36%$，PE下降。
  • 第三阶段（2007-2019年）：开拓成长性市场，产品组合高端化，实现营业额增长 $95%$，PE提升 $5.2$ 倍，市值增长近 $200%$。

• 市场结构：

  • 美国烈酒市场占比 $37%$，啤酒占比 $46%$，中国烈酒占比 $60%$ 以上，但仍有增长潜力。
  • 高端化趋势下，烈酒市场成为增长引擎，啤酒市场相对萎缩。

风险提示

• 经济增长放缓可能抑制高端酒消费。
• 腰部价格带竞争加剧。
• 省外扩张不及预期。

投资评级

• 行业评级：强于大市（维持评级）

重点标的推荐

图表与数据来源

• 图1：2004-2017欧洲烈酒市场总量变化
• 图2：2004-2018中国烈酒市场总量变化
• 图3：西欧、北美烈酒市场CR10公司销量占有率
• 图4：中国烈酒市场CR10公司销量占有率
• 图5：2008-2009年全球高端烈酒市场格局
• 图6：2015-2018年不同类别烈酒销量
• 图7：2017Q1-2019Q2各白酒板块营收表现
• 图8：2017Q1-2019Q2各白酒板块归母净利润
• 图9：1970年至今限制年龄以上人均酒精消费量
• 图10：2017年美国不同收入阶层饮酒习惯
• 图11：2017年美国不同学历背景人群饮酒习惯
• 图12：2017年美国不同年龄段人群饮酒习惯
• 图13：2017年美国不同种族人群饮酒习惯
• 图14：中国人均可支配收入与美国对比
• 图15：1970-2018年美中日英65岁以上人口占比
• 图16：1970-2018年美中日英人口同比增速
• 图17：1960-2018年美国人口结构和人均酒精摄入量变化
• 图18：1960-2018年美国人均可支配收入和人口同比增速
• 图19：1999-2018年美国不同类别酒精产品供应商总收入变化
• 图20：1960-2001美国人均酒精摄入量
• 图21：2005-2016美国人酒精摄入的主要产品
• 图22：2015-2018年美国烈酒出货量
• 图23：2006-2018美国烈酒市场主要供应商产品价格指数
• 图24：2016-2018美国烈酒不同价格段位市场规模
• 图25：2008-2016年美国高端烈酒市场规模累计增长
• 图26：1960-2001中国人均酒精摄入量
• 图27：2005-2016中国人酒精摄入的主要产品
• 图28：2005-2019帝亚吉欧营业额及盈利结构
• 图29：2013-2019公司营业利润率及扣除消费税营业利润率
• 图30：2017-2019帝亚吉欧净销售额变化
• 图31：2019年帝亚吉欧净销售额产品品类划分
• 图32：2018年美国不同类别烈酒出货量占比
• 图33：2018年美国各类烈酒各个价格段对供应商营收的贡献
• 图34：美国不同价格段伏特加产品的渠道利润空间
• 图35：帝亚吉欧开拓新兴市场以来估值、市值快速提升
• 图36：三个阶段看帝亚吉欧营业额及内生增长率
• 图37：1997-1999年公司营收分类、营业利润率及净利润率
• 图38：1997-1999年公司各事业部营业利润率
• 图39：2000-2006帝亚吉欧不同品牌组合营业额变化
• 图40：2000-2006帝亚吉欧不同地区净销售额变化
• 图41：2000-2006帝亚吉欧各地区内生增长率
• 图42：2000-2006帝亚吉欧各业务地区营业利润率
• 图43：2007-2019年亚太地区营业额占比
• 图44：2007-2019年中国和印度地区内生增长率
• 图45：帝亚吉欧数量增加及价格上涨对公司净销售内生增长率的贡献
• 图46：2007-2019年帝亚吉欧全球市场利润率变化
• 图47：2016-2018年美国烈酒行业各价格段营收规模
• 图48：2016-2018年中国白酒行业各板块营收规模
• 图49：帝亚吉欧新兴市场布局带来估值、业绩双击
• 图50：2018年国内中高端白酒公司省内外布局

数据来源

• 欧睿国际
• WHO
• 美国HHS
• DISCUS
• 公司年报
• Wind
• 天风证券研究所