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卫星化学深度之二：美国乙烷价格还会上涨吗？

核心内容

本报告分析了美国乙烷价格的未来走势，认为乙烷价格在能源属性和化工属性的共同作用下，未来将逐步回归合理区间。分析师尹沿技和王强峰维持对卫星化学的“买入”评级，并预测公司2022-2024年归母净利润分别为67.49亿元、80.24亿元和105.20亿元，同比增长12.4%、18.9%和31.1%。

主要观点

美国乙烷定价逻辑：能源属性与化工属性的共同作用

• 乙烷来源：乙烷是页岩气的伴生物，占页岩气总量的70%，天然气凝析油（NGL）占30%，乙烷在NGL中占比约40%。
• 主要需求去向：
  • 供给裂解工厂作为原料，2021年乙烷化工需求占总供给的57%。
  • 出口，2021年出口量约800万吨/年，占比约23%。
  • 回注至天然气田，作为能源属性的一部分。

能源属性：天然气产量增长，出口即将到达瓶颈，气价将回归正常

• 供给端：天然气产量持续增长，乙烷供应随之增长，2022年预计达到100.5bcf/d，同比增长8%。
• 出口端：美国LNG出口设施利用率已接近极限，新增出口能力有限，预计2023年出口能力仅增长5%。
• 内需端：天然气消费呈现明显周期性，夏季发电需求高，秋季需求快速下降，冬季需求平稳。预计2022-2023年供暖日数与往年变化不大，除非出现极端寒冷天气。

化工属性：乙烯装置已达盈亏平衡，新增裂解装置有限

• 乙烯生产：2021年乙烷裂解制乙烯装置占美国乙烯产量的80%，当前已达到盈亏平衡。
• 新增装置：2026年前仅有一套新装置（100万吨/年）有望投产，对乙烷需求拉动有限。
• 化工需求：乙烷价格受化工需求支撑，但短期高昂价格抑制开工率，中长期新增装置有限，难以拉升需求。

价格趋势：美国天然气中枢下行，乙烷有望回归合理区间

• 天然气价格：由于产量增长和出口能力瓶颈，预计未来一年天然气价格中枢将下行。
• 乙烷价格：能源属性减弱，化工属性主导，预计乙烷价格将回归合理区间。

关键信息

• 投资建议：分析师持续看好轻烃龙头卫星化学，认为其轻烃路线具有稀缺性和绿色环保优势，未来在新材料领域有竞争力。
• 盈利预测：卫星化学2022-2024年归母净利润分别为67.49亿元、80.24亿元、105.20亿元，净利润同比增长12.4%、18.9%、31.1%。
• 财务指标：
  • 2022年预测P/E为4.76，2023年为4.00，2024年为3.05。
  • 2022年预测P/B为1.23，2023年为0.96，2024年为0.75。
  • 2022年预测EV/EBITDA为3.94，2023年为3.34，2024年为2.56。

风险提示

1. 天然气价格大幅波动；
2. 出口设施恢复超预期；
3. 冬季遭遇极端寒冷天气；
4. 天然气产量不及预期。

财务报表与盈利预测

资产负债表（单位：百万元）

现金流量表（单位：百万元）

利润表（单位：百万元）

主要财务比率

总结

• 乙烷价格趋势：预计未来一年乙烷价格中枢将回归合理区间，主要受供需改善和化工需求增长受限影响。
• 卫星化学前景：公司轻烃路线具有稀缺性，绿色环保，成本优势明显，未来在新材料领域具备竞争力。
• 风险因素：天然气价格波动、出口设施恢复、极端天气、产量不及预期。