20190725-华泰证券-公用事业深度研究：红日初升的核电行业—高效清洁的核心资产_31页_1mb

核电行业深度研究报告总结

核电行业核心内容

核电综合优势

核电具备环保性、稳定性、经济性和可控性等综合优势，是高效清洁的核心资产。其污染物排放少，实现零排放，环保性显著优于燃煤机组；核电平准化度电成本仅高于水电，显著低于煤电、风电、光伏等；核电发电设备利用小时数高达7184小时，为所有能源品种中最高。

核电产业链完善

我国已形成完善的核电产业链，包括核电设备制造、核电站建设与设计、核燃料循环处理等环节。主要涉及的大型企业包括东方电气集团、哈尔滨电站设备集团、上海电气集团、中核集团、中广核等，具备较强的自主可控能力。

核电技术发展

三代核电技术已正式成型，代表项目包括AP1000和华龙一号。三门核电一期机组的正式投运标志着三代核电技术的安全性、成熟性和可靠性得到验证，核电产业进入快速发展阶段。华龙一号国产化率逾85%，具备较强的自主知识产权。

核电发展现状

截至2018年底，我国在运核电装机容量达4465万千瓦，其中中广核和中国核电分别占54%和43%。核电发电量占比仅为4%，远低于全球平均水平（10%）。2018年新增7台机组，装机容量884万千瓦，核电产能加速释放。

核电行业主要观点

用电需求与核电利用小时

未来三年，我国用电量增速预计为5.6%、5%、4.7%，核电利用小时有望保持高位，盈利有保障。核电在市场化竞价中具有优势，其成本低、稳定性强，具备较高的盈利潜力。

电价政策与盈利保障

核电上网电价实行标杆电价政策，全国核电标杆上网电价为0.43元/千瓦时，高于当地燃煤机组电价。二代核电项目盈利可观，内部收益率可达10.6%，三代核电项目因成本高，初期盈利较低，但随着国产化率提升和建设经验积累，未来盈利有望改善。

核电成本趋势

三代核电成本高昂，主要由于设备国产化不足和建设经验不足，导致造价偏高。随着国产化率提升和建设标准化，三代核电成本有望显著下降，预计未来三代核电项目上网电价将降至0.4元/千瓦时左右。

核电行业关键信息

核电装机与发电量

• 2018年，我国核电装机容量为4466万千瓦，占总装机容量的2%。
• 2018年，我国核电发电量为2865.11亿千瓦时，占全国发电量的4.22%。

核电产业政策支持

• 《能源发展战略行动计划(2014-2020年)》提出2020年核电装机容量达到5800万千瓦，在建容量达3000万千瓦以上。
• 《电力发展“十三五”规划》强调推进沿海核电项目建设，加快三代核电技术发展。

核电行业参与方

• 中广核电力：主导多个核电项目，如大亚湾、岭澳、阳江等，持股比例多为61%-100%。
• 中国核电：主导红沿河、三门、防城港等项目，装机容量占比较大。
• 国家电投：负责海阳核电项目，并参与秦山二核、秦山三核等项目。
• 华能集团：通过控股石岛湾高温气冷堆项目，成为事实上的核电厂业主，但其核电业务仍以示范项目为主。

核电行业风险提示

• 用电需求减弱：未来若用电需求增长放缓，可能影响核电的利用小时和盈利能力。
• 电价政策调整：若电价政策出现不利调整，可能影响核电项目的IRR。
• 核电建设进度不及预期：若三代核电建设进度滞后，可能影响整体产业发展速度和成本下降预期。

图表目录

• 图表1: 我国核电正处于积极发展阶段
• 图表2: 我国拥有完善的核电工业体系
• 图表3: 中国大陆核电厂分布图
• 图表4: 我国一次能源消费持续攀升
• 图表5: 2018年我国一次能源结构
• 图表6: 2018年我国发电量结构
• 图表7: 油气对外依存度持续攀高
• 图表8: 2018年1-11月中国进口原油来源区域分布
• 图表9: 2018年1-11月中国进口原油来源国家分布
• 图表10: 2018年核电平准化度电成本仅次于水电
• 图表11: 废弃物排放：火电VS核电
• 图表12: 煤电污染物在全国排放量中的占比
• 图表13: 压水堆安全性高
• 图表14: 核电辐射与日常生活辐射对比
• 图表15: 2018年全国各电源利用小时数
• 图表16: 2018年我国核电装机占比仅2%
• 图表17: 2018年我国核电装机占比显著低于世界均值
• 图表18: 2018年主要核电国家核电发电量
• 图表19: 2018年我国核电发电量占比显著低于世界均值
• 图表20: 近年核电规划汇总
• 图表21: AP1000三门核电首堆工程节点
• 图表22: 华龙一号技术融合节点
• 图表23: 筹建中的核电机组
• 图表24: 常规核电项目造价匡算结构
• 图表25: 三代核电（三门核电）单瓦造价显著高于其他二代核电
• 图表26: 三门核电一期与红沿河一期造价差异拆分
• 图表27: 三代核电VS二代核电造价比较
• 图表28: 2019-21年全国用电量预测
• 图表29: 2019-21年全国用电量结构预测
• 图表30: 2018年全球人均用电量对比
• 图表31: 近年我国基础电源投资持续走低
• 图表32: 核电电价政策演变
• 图表33: 核电盈利模型
• 图表34: 二代核电 DCF 测算
• 图表35: 三代核电 DCF 测算
• 图表36: 红沿河I期：电价每波动1分，IRR波动0.4pct
• 图表37: 三门核电I期：电价每波动1分，IRR波动0.3pct
• 图表38: 红沿河I期：利用小时每波动100小时，IRR波动0.2pct
• 图表39: 三门核电I期：利用小时每波动100小时，IRR波动0.15pct
• 图表40: 红沿河I期：投资杠杆每波动5pct，IRR波动0.25pct
• 图表41: 三门核电I期：投资杠杆每波动5pct，IRR波动0.1pct
• 图表42: 我国核电体制演化
• 图表43: 中广核电力、中国核电、中电投三大运营商核电资产列表
• 图表44: 2014-2018年中广核营收及盈利情况
• 图表45: 2014-2018年中国核电营收及盈利情况
• 图表46: 控股装机容量对比
• 图表47: 利用小时对比
• 图表48: 电价对比
• 图表49: 市场化电量比例对比
• 图表50: 中国核电核电业务中燃料/折旧/人工成本占比
• 图表51: 中广核电力核电业务中燃料/折旧/人工成本占比
• 图表52: 度电燃料成本
• 图表53: 度电折旧成本
• 图表54: 度电人工成本
• 图表55: 2018年中国核电与中广核度电成本结构
• 图表56: 毛利率和净利率对比
• 图表57: 度电净利润
• 图表58: ROE和ROA对比
• 图表59: ROIC对比
• 图表60: 中国核电固定资产折旧政策
• 图表61: 中广核电力核电固定资产预计使用寿命
• 图表62: 中广核VS中国核电折旧率对比
• 图表63: 对中国核电进行折旧调整后毛利率对比
• 图表64: 对中国核电进行折旧调整后净利率对比
• 图表65: 对中国核电进行折旧调整后ROA&ROE对比
• 图表66: 对中国核电进行折旧调整后度电净利润对比