固定收益点评：赣州，参与的边界在哪里？-20230523-国盛证券-24页_900kb

赣州城投债券市场分析总结

核心内容概述

本文围绕赣州城投平台的债务结构、平台整合、再融资能力及债券市场表现进行深入分析，探讨其在当前经济环境下的发展潜力与风险。赣州作为江西省经济建设的重点区域，其城投平台在债务管理、产业布局及金融支持等方面展现出一定的优势与挑战。

主要观点

1. 赣州市债务高杠杆与高定位

• 债务杠杆高：赣州政府债务率持续上升，2021-2022年接近1000%，2022年广义债务率达772%。
• 城投债务增速放缓：尽管城投债务增速自2018年起明显下降，但专项债分配仍高于省内其他地市，是债务率高的重要原因之一。
• 经济发展支撑：赣州GDP总量在江西省排名第二，2022年为4523.63亿元，增速达5.2%。其产业布局稳定，尤其在稀土、有色金属、电子信息等领域具有显著优势。

2. 城投平台整合升级

• 整合趋势明显：自2018年起，江西省全面开展城投整合，赣州作为重点区域，整合动作频繁。
• 平台分类：赣州城投平台主要分为城投系和建控系，分别负责不同区域的基础设施建设。
• 整合效果：整合提升了城投发债能力，如赣州建控主体评级从AA上调至AA+。然而，整合导致部分平台业务繁冗，经营效果受到影响。
• 区县级平台：区县级平台发债能力较弱，多数需市级平台或省级担保公司提供担保。

3. 城投债券集中到期与再融资

• 到期压力大：2023-2025年赣州城投债券集中到期，其中2024Q1到期规模最大，净融资能力有所下滑。
• 再融资抓手：银行在赣州城投再融资中发挥重要作用，股份行与城农商行支持力度较大。
• 战略合作：多家银行与赣州签署战略合作协议，为城投平台提供资金支持，如邮储银行向南康区投放100亿元。

4. 区域利差收窄与债券选择策略

• 利差收窄：去年理财赎回影响基本消除，城投利差有所收窄，市场对风险的接受能力提升。
• 债券偏好：投资者更偏好短久期债券，剩余期限2年以内的债券成交量较高。
• 选择策略：对于风险偏好较低的投资者，推荐选择短久期债券；对于风险偏好较高的投资者，可关注票息收益更厚的债券，如赣州建控和赣开建投的一年以下债券。对于三年期以上的债券，可考虑骑乘策略，选择高资质平台以降低违约风险。

关键信息

• 债务率：赣州政府债务率从2016年的353%上升至2022年的接近1000%。
• 城投平台：赣州市级城投平台包括赣州发投、赣州城开、赣州建控等，其中赣州发投为AAA级，赣州建控主体评级上调至AA+。
• 产业布局：赣州“两城两谷两带”产业布局，包括家居产业城、新能源汽车科技城、青峰药谷、稀金谷、电子信息产业带、服装鞋帽产业带，具有较强的产业优势。
• 金融支持：赣州与多家银行签署战略合作协议，如邮储银行向南康区投放100亿元，赣州银行与多个区县合作，提供金融支持。
• 债券估值：市级平台债券估值普遍在3% -5%之间，园区债券估值较高，如龙南经开建投为6.12%。
• 债券成交量：投资者偏好短久期债券，2022年一季度短久期债券成交量达347.98亿元。

风险提示

• 区域环境变化：可能出现的区域环境变化超预期。
• 数据缺失：部分数据缺失可能导致分析偏差。

图表目录（关键数据）

• 图表1：赣州市城投债务增速
• 图表2：赣州市地方债务率
• 图表3：江西省各市专项债分配情况
• 图表4：江西省各市2022年GDP及增速
• 图表5：江西省各市2022年一般公共预算收入及增速
• 图表6：赣州上市企业上市时间及主营业务
• 图表7：上级领导在赣州各区县挂职情况
• 图表8：赣州和上饶房价对比
• 图表9：2022年赣州各区县区域开发投入明细
• 图表10：区域招商引资情况
• 图表11：赣州市级平台梳理
• 图表12：国家级园区及园区级平台梳理
• 图表13：赣州市级城投平台整合示意图
• 图表14：赣州部分城投平台整合事件梳理
• 图表15：赣州市级平台2019-2022年发行债券额度
• 图表16：赣州市级平台2019-2022年发行债券数量
• 图表17：赣州各区县平台发行债券需要担保人提供担保的债券数量
• 图表18：赣州市城投债务到期规模
• 图表19：2020年至今赣州城投净融资情况
• 图表20：赣州存量债20亿元以上城投平台未来债券到期规模
• 图表21：多家银行与赣州签署战略合作协议
• 图表22：银行券商担任赣州城投平台债券主承销商情况
• 图表23：江西省各地市区域利差情况
• 图表24：4家主要发债平台利差情况
• 图表25：市级及国家级园区级平台债券加权平均估值情况
• 图表26：赣州发投不同期限债券估值情况
• 图表27：赣州城开不同期限债券估值情况
• 图表28：赣州建控不同期限债券估值情况
• 图表29：赣开建投不同期限债券估值情况
• 图表30：赣州城投债按不同期限的季度成交量
• 图表31：赣州城投债按不同发债主体不同期限的季度成交量

作者与相关研究

• 作者：杨业伟、赵增辉
• 相关研究：《固定收益定期：持债观政策》《固定收益定期：税期弱资金稳，农商增配非银止盈——流动性和机构行为跟踪》《固定收益专题：2022城投九大特征——城投年报的新变化》等

总结

赣州城投平台在债务管理、产业布局及金融支持等方面展现出一定的优势，但也面临较高的债务杠杆和流动性风险。通过城投整合，提升了部分平台的发债能力，但业务繁冗问题仍需关注。投资者应根据自身风险偏好选择合适的债券期限和平台，以实现收益与风险的平衡。整体来看，赣州作为江西省经济重点区域，其城投债券市场具有较大的发展潜力和挑战。