20180620-光大证券-高比例股权质押潜藏风险_当高比例质押遇上暴跌时_9页_1019kb

报告摘要

高比例股权质押潜藏风险总结

核心内容

债券发行人控股股东采用股票质押方式进行融资是当前资本市场常见的做法。然而，当控股股东质押比例过高时，可能引发控制权转移风险和再融资风险，进而对债券发行人产生负面影响。

主要观点

控制权转移风险：
- 当股价下跌触及补仓线时，控股股东需及时追加质押品，若质押比例过高，可能导致“无券可押”及流动性紧张。
- 出借人可能进行强行平仓，导致控股股东和公司面临实际控制权转移的风险。
- 实际控制权的转移可能引发管理层动荡，并对公司业绩产生不确定性影响。
- 例如，南玻A、山东山水等公司控制权转移后，业绩出现明显波动并导致债券收益率上行甚至违约。
再融资风险：
- 过高的质押比例通常表明控股股东已穷尽其他融资方式。
- 这种情况下，控股股东的财务状况可能不佳，再融资能力受限，引发对发行人未来偿债能力的担忧。
高比例质押的行业分布：
- 被列为高比例质押的发行人主要集中在资金密集型行业，如房地产、工业机械、基础化工等。
- 房地产行业占比最高，有9个发行人，其次是工业机械和基础化工类行业。
部分控股股东本身为债券发行人：
- 一些控股股东本身也是债券发行人，如海航集团旗下的海航投资、天海投资、海航基础、渤海金控、凯撒旅游等。
- 这种情况增加了质押风险的传导性，可能影响整个集团的融资和运营。

关键信息

控股股东质押率100%的发行人：包括海航控股、金鸿股份、阳普医疗、金发科技、司尔特等。
整体质押比例超过50%的发行人：如银亿股份、印纪传媒、鄂尔多斯、泰禾集团、誉衡药业、永泰能源等，这些发行人面临更大的补仓压力。
典型案例：
- 誉衡药业：控股股东质押比例高达99.98%，因无力补仓被司法冻结。
- 迪威迅：控股股东质押比例100%，股价触及平仓线，面临强制平仓风险。
- 东方金钰：因合同违约，第一大股东股权被司法冻结，引发投资者对流动性担忧。
- 神雾环保：高比例定增+高比例质押，导致规模扩张过快及杠杆过高，引发债券违约。

风险传染机制

控股股东与发行人具有高度相关性，控股股东的风险可能传染至发行人。
若控股股东发行了可交换债，风险传染性更强，可能影响债券市场表现。

估值与分析说明

本报告分析基于各种假设，估值方法及模型存在局限性，结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。
报告中所列观点为分析师个人意见，不构成投资建议，投资者应自主决策并承担相应风险。

附注信息

分析师：张旭、刘琛
联系人：曾章蓉、危玮肖
相关研报：
- 《拿什么拯救你，我们的信用债……》（2018-05-28）
- 《从融资角度看2018年信用风险要点》（2018-05-23）

总结

高比例股权质押是当前资本市场中常见的融资手段，但其风险不容忽视。当控股股东质押比例过高时，可能引发控制权变更和再融资能力下降等风险，进而对债券发行人造成负面影响。此类风险在资金密集型行业中更为突出，且部分控股股东本身也是债券发行人，增加了风险的传导性。投资者应关注此类企业，以防范潜在的信用风险。

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